康师傅控股深度报告：稳增长、高股息提价利好（53页）.pdf

1、证券研究报告证券研究报告康师傅控股（康师傅控股（00322.HK）深度报告）深度报告：稳增长、高股息，提价利好稳增长、高股息，提价利好报告发布日期：报告发布日期：2022年年3月月14日日2KEY POINTS投资要点投资要点投资建议：“审慎增持”评级，目标价投资建议：“审慎增持”评级，目标价19.20港元。港元。康师傅控股是国内软饮及方便面巨头，2020年两项业务收入各372.7、295.0亿元，净利润各为21.1、27.3亿元；2021年公司利润因成本上涨而承压。方便面提价+软饮增长+产品结构升级+短期成本压力仍在，预计公司2022利润企稳，2023年恢复增长。当前公司核心投资逻辑是“提价

2、利好当前公司核心投资逻辑是“提价利好+收入稳增长收入稳增长+股息率高”。股息率高”。同时，近期俄乌冲突加大市场对公司上游成本的担忧，目前估值已回落至低位。我们综合DDM、EV/EBITDA估值法给予公司目标价19.20港元，对应2022-2023年EV/EBITDA各10.4x/9.6x，对应PE各23.2x/20.3x；给予审慎增持评级。利润催化剂：利润催化剂：2022Q1方便面行业提价，助力方便面行业提价，助力2022年公司利润企稳。年公司利润企稳。2011年提价潮复盘：年提价潮复盘：1）、举措：）、举措：上游成本大涨使康统2010年毛利率各同比-6.2、-7.6pcts；康师傅2010年

3、11月率先提价，行业提价潮在2011年2至8月，提价幅度约10%。2）、基本面基本面：方便面竞争格局稳定，提价后康师傅的销售费用率、方便面市占率保持稳定。2011年康统（分别指康师傅、统一，下同）方便面收入分别同比+22.5%、+67.3%。提价对冲成本压力。2011年成本持续处于高位，提价使康统毛利率跌幅分别收窄至-1.9、-2.9pcts。2012年上游成本回落后，两家公司毛利率各同比+3.4、+5.4pcts，归母净利润分别同比+9.3%、+174.4%。3）、资本市场表现：资本市场表现：提价后市场形成公司基本面改善预期，股价和估值齐升。2011年2月至8月康师傅股价累计最大涨幅50.1

4、%，PE（TTM）从27.7x提升至37.4x，同期统一最大涨幅32.7%；此后两家公司股价趋势因基本面而异。本轮提价潮及效果预期：本轮提价潮及效果预期：1）、举措：）、举措：2021年以来棕榈油等成本价格上涨，2022Q1方便面行业出现10年来首次联动提价，其中康师傅经典袋面提价12%、经典桶面提价12.5%，也即康师傅超60%方便面提价（另有20%产品已于2021Q3提价）。2）、预计提价对收入和销售费用率负面影响小。）、预计提价对收入和销售费用率负面影响小。2021H2以来，多个大众品板块提价，消费者提价预期充分；2021Q4调味品提价潮传导至餐饮、外卖，外卖涨价后，方便面涨价的销量压力

5、下降。3）、降低利润端压力。）、降低利润端压力。提价对毛利率的提振效果预计2022年开始体现，降低成本压力。3KEY POINTS投资要点投资要点长期业绩：渠道王者，软饮空间较大，新品、产品结构升级带动业绩提升。长期业绩：渠道王者，软饮空间较大，新品、产品结构升级带动业绩提升。渠道构筑壁垒、品牌助力渠道构筑壁垒、品牌助力。康师傅具备集工厂+仓库+经销商+零售商于一体的遍布全国的产销网络；截至2021H1末，共有341个营业所、346个仓库、79,051家经销商、227,501家直营零售商、逾400万个终端零售网点，深入乡镇，规模领先且渠道控制力强。据凯度中国品牌足迹报告，2020年康师傅是排名

6、第三的快消品牌，消费者触及数达8.41亿，购买渗透率84.3%，稳居方便面和软饮行业第一。大众市场基本盘稳，新品、爆品驱动增长。大众市场基本盘稳，新品、爆品驱动增长。康师傅方便面、软饮品类及价格带全。据尼尔森，2021H1康师傅方便面和即饮茶销量市占率各为45.4%、42.1%，稳居第一；果汁和百事碳酸饮料则均为第二；据Euromonitor，2021年公司的包装水、佳得乐运动饮料、星巴克即饮咖啡、贝纳颂即饮咖啡销售额市占率各为第四、第二、第二、第三。百事、星巴克、佳得乐等稀缺优质外部品牌矩阵将公司的产能和渠道优势不断变现。目前中价包装水“喝开水”、百事可乐、无糖气泡水、无糖即饮茶、星巴克即饮