【公司研究】浙江美大-集成灶龙头成长正当时-20200509[24页].pdf

1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 05 月 09 日 浙江美大浙江美大（002677.SZ） 集成灶龙头成长正当时集成灶龙头成长正当时 集成灶行业领跑者集成灶行业领跑者，盈利能力强，盈利能力强。公司总营收从 2012 年的 3.6 亿元上升至 2019 年的 16.84 亿元， CAGR 为 24.64%。2012-2019 年净利润由 0.88 亿 元上升至 4.6 亿元， CAGR 达 26.64%。盈利能力方面，公司 2019 年净利 率相比 2018 年提升了近 4 个百分点至 33.05%。 ROE 由 2014 年的 14.44% 上升至 2019 年的 31.9%。

2、 集成灶行业渗透率低，且集中度有提升空间集成灶行业渗透率低，且集中度有提升空间。集成灶行业的发展较晚，但其 发展速度较快，高于传统烟灶增速：2015-2019 年，集成灶销售额由 48.8 亿元上升至 162 亿元， CAGR 达 38.3%， 高于传统烟灶行业增速。 主要系 1） 集成灶产品本身油烟吸净率高，2）产品迭代改善安全性，3）产品的丰富度 提升同时带动了集成灶量和价的上升，4）新房装修中的中小户型新装是集 成灶规模提升的主要驱动力。从渗透率看，截至 2018 年渗透率仅为 9%， 具有发展空间；渠道方面，KA 渠道和线上渠道均有待打开。从行业格局看， 品牌众多，格局相对分散集中度

3、CR4 仅 25%。近年来龙头公司均有不同幅 度的产能扩张计划，预计未来行业渗透率将进一步提升，且市占率向龙头集 中，但行业价格竞争可能加剧。 美大美大在产品和渠道端在产品和渠道端竞争优势显著。竞争优势显著。产品端，浙江美大销售规模远高于其与 竞争对手，给公司带来了明显的规模效应，成本控制能力更强。公司的高端 定位和优质的产品质量给了公司较高的品牌溢价， 其盈利能力高于其余竞争 对手；渠道端，美大网点密集，公司有 2500 个左右网点，数量远超同行业 其他公司（其余在 1000-1500 个之间），且经销商实力和运营能力强于竞 争对手。 渠道多元化，拓宽产品链。渠道多元化，拓宽产品链。在新一轮

4、的发力中，美大持续拓宽开启多元化销 售渠道，在 KA 渠道、线上渠道和工程渠道上发力，并逐步拓展一、二线城 市渠道；在产品方面，公司不断升级产品并布局全新领域产品，集成水槽、 蒸箱、烤箱、洗碗机、橱柜等系列厨电新产品持续推出。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。我们预计 2020-2022 年公司营业收入分别为 18.20/20.85/23.72 亿元，同增 8%/14.6%/13.7%，归母净利润分别为 5.01/5.77/6.5 亿元，对应 PE 分别为 14.1/12.2/10.9 倍，公司享受集成灶 行业发展红利，且产品和渠道优势显著，未来龙头公司集中度有望进一步提 升，首次覆盖

5、，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：渠道推进不及预期；新品拓展不及预期；价格战导致盈利受损。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,401 1,684 1,820 2,085 2,372 增长率 yoy（%） 36.5 20.2 8.0 14.6 13.7 归母净利润（百万元） 378 460 501 577 650 增长率 yoy（%） 23.7 21.8 9.0 15.1 12.7 EPS 最新摊薄（元/股） 0.58 0.71 0.78 0.89 1.01 净资产收益率（%） 27.7 30.3 30.0 29.5 28

6、.3 P/E（倍） 18.7 15.4 14.1 12.2 10.9 P/B（倍） 5.2 4.7 4.2 3.6 3.1 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 白色家电 最新收盘价 10.91 总市值(百万元) 7,048.42 总股本(百万股) 646.05 其中自由流通股(%) 48.50 30 日日均成交量(百万股) 2.11 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 鞠兴海鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱： 分析师分析师 马王杰马王杰 执业证书编号：S0680519080003 邮箱： -27% -21% -14%