【公司研究】浙江医药-VE供需拐点带来持续高盈利医药业务开启蜕变之旅-20200323[28页].pdf

1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 03 月 23 日 浙江医药浙江医药（600216.SH） VE 供需拐点带来持续高盈利，医药业务开启蜕变之旅 维生素行业下游需求刚性， 无替代产品，且成本占下游比重低，整体需求维生素行业下游需求刚性， 无替代产品，且成本占下游比重低，整体需求 仍快速增长仍快速增长： 目前维生素行业从生产商到贸易商， 再到终端饲料厂库存普 遍较低，行业整体处于补库存周期；国内猪肉价格高位，政府大力补贴生 猪养殖， 同时疫情带来上游屠宰开工下降使生猪存栏量显著增加， 上述因 素使今年饲料需求显著回升；另外国外疫情持续扩散，厂家提前备货，出 口需求大幅增加，多重因素

2、下使得今年维生素整体需求快速增长。 VEVE、VAVA 等品种超长景气周期下，等品种超长景气周期下，公司公司盈利大幅增加且可持续盈利大幅增加且可持续： VE 行业 能特科技被 DSM 整合后，行业格局将重回 2014 年以前四家主导的行业 格局（DSM、巴斯夫、新和成、浙江医药），未来可以看三年以上景气周 期， 价格恢复到 8-10 万/吨也是大概率事件 （2014 年以前 VE 价格稳定在 10 万/吨以上） 。 VA 及中间体柠檬醛在供给格局稳定下， 价格和盈利高位 维持且极具弹性， 景气周期看 1-2 年； 短期疫情带来的阶段性供给冲击有 望继续推升维生素价格，中长期看，VE 供需格局已

3、根本改善，价格也有 望恢复到寡头格局下的合理水平，这轮 VE 行情具备景气周期长、价格弹 性大，且高盈利区间可持续的特点，这是我们看好本轮 VE 超长景气周期 的核心原因和中长期逻辑。公司拥有 VE 粉产能 4 万吨/年，VA 粉 5000 吨/年(折 50 万单位)，在行业高景气周期下，公司有望持续受益。 高端制剂出口和创新药稳步推进高端制剂出口和创新药稳步推进：公司具备原料药-制剂一体化优势，同 时基于公司特有的喷雾干燥技术， 注射用盐酸万古霉素和注射用达托霉素 有望以 505(b)(2)方式进入美国市场，未来也有望催生一批 505(b)(2)产 品， 带动高端制剂产品出口。 公司首个创新

4、药苹果酸奈诺沙星是国内唯一 上市的新一代无氟喹诺酮抗生素，其口服与注射制剂已分别于 2016 年上 市及 2020 年即将上市，未来有望替代氟喹诺酮抗生素市场，具备 10 亿 以上体量的抗生素品种。同时公司与美国 AMBRX 公司合作研发的抗肿瘤 药物 Her2-ADC 产品 ARX788，在 I 期临床中针对其他药物无效的患者表 现出相当高的有效率，并已在 2019 年底获批进入 II-III 期临床，进入国 内 HER2-ADC 药物研发第一梯队，未来有望抢占国内百亿市场。 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：我们预计公司 20192021 年归母净利润分别为 5.07、15.48 和

5、 20.60 亿元，EPS 为 0.53、1.60 及 2.13 元/股，当前股价 对应 PE 为 33X、11X、8X。结合分部估值和相对估值，我们给予公司合 理市值 295 亿元，对应股价 30.57 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：原材料大幅波动、维生素价格大幅波动、新药推广不及预期、 安全生产风险。 财务财务指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 5,693 6,859 7,109 8,874 9,412 增长率 yoy（%） 7.8 20.5 3.6 24.8 6.1 归母净利润（百万元） 253 365 50

6、7 1,548 2,060 增长率 yoy（%） -43.8 44.0 39.1 205.4 33.0 EPS 最新摊薄（元/股） 0.26 0.38 0.53 1.60 2.13 净资产收益率（%） 3.1 4.0 5.7 15.4 17.2 P/E（倍） 65.6 45.5 32.7 10.7 8.1 P/B（倍） 2.3 2.2 2.1 1.8 1.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 化学制药 最新收盘价 18.56 总市值(百万元) 17,912.78 总股本(百万股) 965.13 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交