【公司研究】正泰电器--首次覆盖报告：正身立本风至泰来-20200720[26页].pdf

1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 正泰电器正泰电器（601877） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 07 月月 20 日日 投资投资评级评级 行业行业 电气设备/高低压设备 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 29 元 目标目标价格价格 35.3 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 2,149.97 流通A 股股本(百万股) 2,149.97 A 股总市值(百万元) 62,349.23 流通A 股市值(百万元) 62,349.23 每股净资产(元) 11.22 资产负债率(%) 54.98 一

2、年内最高/最低(元) 30.61/20.18 作者作者 王纪斌王纪斌 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519010001 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 正身立本，风至泰来正身立本，风至泰来 低压电器行业进入个位数增长，公司业绩增长需提高市占率。正泰 2018 年预计在中低端市场市占率已达到 26%，能否继续提升？本篇报告回答公 司低压电器业务的下游需求、产品属性及成长路径。 下游需求：下游需求：国内进入个位数增长，海外或有新增空间国内进入个位数增长，海外或有新增空间 2012-2018 年低压电器工业总产值复合增速为 5%，行业进入个位数增长。 低压电器下游主

3、要在电力、 建筑等领域， 电力占比约 40%， 建筑占比约 28%。 海外低压电器市场或有增量空间。1）部分发展中国家仍电力短缺，2016 年，世界上仍有 13%的人口无法用电。2） “一带一路”与东南亚、南亚开 展电力合作，为低压电器带来增量空间。 因此，提升国内市占率、开拓海外增量市场尤为重要。 产品属性：具有消费品属性的工业品产品属性：具有消费品属性的工业品 低压电器在建筑场景中具有较强的消费品属性。在家用场景中，低压电器 一般在装修时或需要更换时购买。消费者考虑品牌、质量、性价比、可获 得性等，因此品牌和渠道是低压电器产品的核心竞争力。 低压电器单价低、消费者购买频次低，对价格不敏感，

4、因此能避免受下游 挤压价格不断下降的宿命。顺应消费升级，随着消费者对产品质量、品牌 的意识不断增强，低压电器或仍有提价空间。 成长路径：成长路径：中低端渠道下沉、开拓行业客户中低端渠道下沉、开拓行业客户 渠道下沉渠道下沉： 2018 年正泰低压电器业务营收同比增长 15%，大幅超过 行业增速 8%。公司在 2017-2018 年的渠道布局可能在 2018 年开始贡 献业绩。同时，2018 年正泰设立持股计划，与经销商共同持股。2019 年，公司继续对渠道深入布局，相比 2018 年，新增经销网点约 1200 家。公司在渠道的大力布局有望在未来几年逐步贡献业绩。 直销模式直销模式：公司在 201

5、8 年强化直销模式，对经销模式进行补充。以 正泰集团的实力拿到大客户订单，而经销商深度参与物流、服务等环 节，与公司直销团队进行利润分成，两种模式有效互补。下游地产行 业集中度提升也使直销模式重要性提升，绑定客户获得更高市占率。 海外布局海外布局：在海外业务布局上，正泰大幅领先国内竞争对手。在东南 亚、拉美等国家，正泰与施耐德、ABB 同为外资品牌，在国内的品牌 劣势有望减轻。 低压电器市场巨大， 依靠渠道优势也能获取一定份额。 盈利预测与估值盈利预测与估值 预计公司 2020-2022 年营收分别为 335、377、428 亿元，同比增长 11%、 12%、14%，归母净利润分别为 44.1

6、、50.9、58.6 亿元，同比增长 17%、15%、 15%。 公司业务分为低压电器和光伏， 采用分部估值。 低压电器： 预计 2021 年归母净利 41.6 亿元，给予 PE 16x。光伏：预计 2021 年归母净利 9.2 亿 元，给与 PE 10 x。预计 2021 年合理市值 759 亿元，目标价 35.3 元/股，首 次覆盖给予“买入”评级。 风险风险提示提示：海外疫情影响加重、行业竞争加剧、公司海外业务开拓不及预 期、地产行业不景气。 财务数据和估值财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 27,420.83 30,225.91