【公司研究】长海股份-玻纤产业链一体化化工业务稳健发展-20200430[28页].pdf

1、 首 次 报 告 【 公 司 证 券 研 究 报 告 】 长海股份 300196.SZ 玻纤产业链一体化，化工业务稳健发展 首次覆盖报告 核心观点核心观点 玻纤玻纤/化工有望产能化工有望产能继续继续扩张，业务齐头并进。扩张，业务齐头并进。公司玻纤业务为玻纤纱和制 品，化工业务主要包括树脂和精细化工。近几年玻纤业务增速放缓，化工业 务的收入/毛利提升至 33%/22%（19 年）。在玻纤领域，凭借较低资产负债 率（19 年 14%），有继续扩张产能的条件。在化工领域，公司 20 年 2 月公 告将原年产 2.5 万吨不饱和聚酯树脂扩产为年产 10 万吨。 玻纤及制品一体化布局，在下行周期玻纤及制

2、品一体化布局，在下行周期受益明显受益明显，在上行周期通过调整产品结，在上行周期通过调整产品结 构享受价格弹性构享受价格弹性。公司制品主要是短切毡和薄毡，是此领域细分龙头。主要 由于产品粘性，产品认可度较高等，公司制品相对玻纤的价格稳定性更强， 19 年制品单吨售价下跌 0.7%，而玻纤的售价下跌 11.8%。此外，全产业链 布局，使得公司拥有调整终端产品的灵活性。如果在 20H2 迎来玻纤上行周 期，玻纤价格弹性我们预计将高于制品，不排除公司将更多外销玻纤纱。 玻纤及制品单吨成本过去玻纤及制品单吨成本过去 7 年下降年下降 35%至至 4647 元，元， 玻纤外销玻纤外销比例比例的增加和的增加

3、和 冷修技改将冷修技改将推动趋势继续推动趋势继续。为了剔除规模的影响，我们计算玻纤及制品吨成 本，发现与玻纤纱外销占比呈明显反向关系。玻纤纱吨成本远低于制品，而 玻纤纱外销占比从 13 年 16.3%提升至 19 年 41.3%。此外，18 年进行了玻 纤纱的冷修技改，19 年能耗/人工/折旧共降低 172 元/吨。除了玻纤纱外销 比例的增加，冷修技改功不可没。由于天马集团 3 万吨玻纤纱产线已点火 7 年，进入冷修周期，不排除 20 年将进行冷修扩产，成本有望进一步降低。 化工业务稳健发展。化工业务稳健发展。公司目前化工业务有 15 万吨产能，19 年产能利用率仅 53.61%，有较大发展潜

4、力。化工业务 19 年销量 8 万吨，预计树脂 6.5 万 吨，精细化工 1.5 万吨。受益于风电/冷链物流/光纤套管需求向好，我们认 为化工业务虽然 20 年收入难有亮眼表现，但在利润方面将继续改善。 财务预测与投资建议财务预测与投资建议 预计公司 20-22 年 EPS 0.79/1.02/1.17 元。 参考公司过去三年平均 18XPE， 由于疫情的冲击，我们认为需求不确定仍存，玻纤行业处于低谷期，认可给 予公司 20 年 15XPE，对应目标价 11.85 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示风险提示：海外疫情扩大影响终端需求；产能如期投产风险；汇率大幅波动。 投资评级 买入 增

5、持增持 中性 减持 (首次) 股价 （2020 年 04 月 28 日） 9.45 元 目标价格 11.85 元 52 周最高价/最低价 13.36/8.4 元 总股本/流通 A 股（万股） 41,519/25,232 A 股市值（百万元） 3,924 国家/地区 中国 行业 中小市值 报告发布日期 2020 年 04 月 30 日 股价表现 1 周周 1 月月 3 月月 12 月月 绝对表现 -5.59 -2.28 -18.95 -7.35 相对表现 -6.67 -6.03 -15.08 -6.32 沪深 300 1.08 3.75 -3.87 -1.03 资料来源：WIND、东方证券研究所

6、 证券分析师 何婧雯 021-63325888-6090 执业证书编号：S0860517020002 证券分析师 黄骥 021-63325888-6074 执业证书编号：S0860520030001 联系人 聂磊 021-63325888-7504 联系人 江剑 021-63325888-7275 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,198 2,210 2,331 2,947 3,280 同比增长(%) 8.4% 0.5% 5.5% 26.4% 11.3% 营业利润(百万元) 304 330 374 483 554 同比增长(%