1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 汽车 2025 年 03 月 05 日 爱玛科技(603529)政策落地催化基本面持续改善，新品、海外成第二曲线报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：电动两轮车行业领先企业之一，加速国际化、数智化转型。公司 1999 年前身成立，从事自行车批发零售和生产业务；2004 年，公司正式进军电动自行车行业；2010 年开始快速扩张，在天津老家启动生产基地，并相继布局珠三角、长三角产能；2021 年于 A 股主板上市。公司主要产品包括电动两轮车、电动三轮车，具备相关生产资质，多款产品获得产品资质，具备合格、合规的产品生产和上市能力。电动自行车新国标替

2、换高峰，增量市场空间可期：2024 年 11 月实施的准入新规规范了电动自行车电池和充电器，加重了生产厂家的责任；以旧换新政策也明确只有“合规电动自行车生产企业的合格产品”，才能获得补贴。类比 2019 年新国标实施，我们认为 2025年新国标叠加以旧换新政策预计推动行业进入替换高峰，预计 2025-2030 年电动两轮车年销量维持 6000 万辆高位，预计 2025 年销量 6454 万辆，2030 年 6152 万辆。电摩方面，尽管政策管控导致销量受限，但骑手刚需促使电轻摩渗透市场，存在对油摩和电动自行车的替代空间；电三轮受乘用需求驱动增长，年轻女性群体带来新增量，市场规模预计持续扩大；东

3、南亚地区政策推动油转电，电摩渗透率进入加速期，市场潜力巨大。爱玛科技经营稳健，盈利能力逐步修复。渠道：控费增效行业领先，销售渠道有序扩张。公司盈利能力业内领先，控费能力好于雅迪，2023 年单车毛利仅相差 30 元（此时单车收入相差约 100 元），而净利润方面则实现了对雅迪的反超，并在维持经销商数量稳定的基础上推动销售网点增长，提升销售和管理效率。行业：以销定产扩张，加速扩产应对行业增长。在第一轮扩产中，雅迪高速扩产，而爱玛扩张节奏较稳健，绿源、新日扩产节奏较慢；爱玛继 2019 年扩产后将再次扩产，投入超过第一轮，扩张野心明显。盈利预测与投资评级：公司为电动两轮车行业领先企业之一，选取两轮

4、车优质品牌九号公司、春风动力及同样拥有电摩产品的钱江摩托为对比公司，采用相对估值法，选取市盈率为估值指标，三家可比公司 2024-2026 年平均 PE 为 24x/18x/13x。当前公司扩产激进，控费能力强，盈利增速可观，故给予其 2025 年 18x PE，对应其整体估值 447 亿元人民币，相较于当前（2025.3.4）市值仍有 24%上涨空间，给予“买入”评级。核心风险：两轮车市场空间下行、行业竞争加剧、原材料价格波动市场数据：2025 年 03 月 04 日 收盘价（元）41.89 一年内最高/最低（元）45.50/24.72 市净率 4.4 股息率%（分红/股价）2.07 流通

5、A 股市值（百万元）35,303 上证指数/深证成指 3,324.21/10,679.44 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2024 年 09 月 30 日 每股净资产（元）9.62 资产负债率%63.03 总股本/流通 A 股（百万）862/843 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究-证券分析师 戴文杰 A0230522100006 张文静 A0230524120005 联系人 戴文杰(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1-3 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元）21,036 17,46

6、4 21,522 26,416 30,221 同比增长率（%）1.1 0.1 2.3 22.7 14.4 归母净利润（百万元）1,881 1,554 1,894 2,486 3,020 同比增长率（%）0.4-0.30.7 31.3 21.5 每股收益（元/股）2.20 1.832.20 2.88 3.50 毛利率（%）16.5 17.417.2 17.7 17.8 ROE（%）24.4 17.821.5 22.8 22.5 市盈率 19 19 15 12 注：“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明-50%0%50%03-0404-0