1、中 泰 证 券 研 究 所专 业 领 先 深 度 诚 信2 0 25.0 3.0 1证券研究报告茶饮品牌百花争艳，加盟模式财务端显优势茶饮品牌百花争艳，加盟模式财务端显优势现制茶饮赛道上市公司比较研究现制茶饮赛道上市公司比较研究分析师：张骥分析师：张骥执业证书编号：执业证书编号：S0740523060001Email：分析师：郑澄怀分析师：郑澄怀执业证书编号：执业证书编号：S0740524040004Email：2本报告重点研究目前现制茶饮赛道的上市公司：蜜雪冰城、古茗、茶百道、沪上阿姨以及奈雪的茶，各类可比数据。对茶饮赛道的商业模式和差异化竞争逻辑进行对比分析和梳理。整体看加盟模式因财务模型

2、更优，未来仍将是投资人关注的重点领域。加盟模式中，头部品牌蜜雪冰城各项指标出众，规模优势短期内难撼动。加盟模式重规模加盟模式重规模，直营模式重门店运营直营模式重门店运营现制茶饮品牌因战略思路不同，选择不同商业模式，以加盟为主的品牌为蜜雪冰城以加盟为主的品牌为蜜雪冰城、古茗古茗、茶百道茶百道、沪上阿姨沪上阿姨，以直营为主的是奈雪的茶以直营为主的是奈雪的茶。加盟模式在产业链中的位置更上游，品牌方不直接参与门店运营，以茶饮的供应链业务借助规模经济获得利润，品牌方更看重规模。直营模式下，品牌方直接运营门店，更看重品牌运营和消费者体验。不同模式思路下不同模式思路下，品牌错位布局与竞争品牌错位布局与竞争门

3、店数量角度，直营模式门店数量低于加盟模式；区域布局看，直营模式国内更看重高线城市，加盟模式更看重下沉市场；从产品价格带看，加盟模式价格带相对直营模式更低；从门店面积看，加盟模式面积相对直营模式更小。头部品牌蜜雪冰城数据超同行头部品牌蜜雪冰城数据超同行，规模优势短期内难撼动规模优势短期内难撼动蜜雪冰城门店数量至24Q3期末约4.5万家，门店数量第二名古茗约1万家，其中蜜雪冰城海外门店近5000家，海外门店布局远超其他品牌。蜜雪冰城注册会员至24Q3期末3.15亿，注册会员第二名古茗1.35亿。门店终端GMV，蜜雪冰城23年478亿元，第二名古茗192亿元。蜜雪冰城产品价格带10元以内，其他品牌主

4、要聚焦在10-20元价格带。供应链建设看，蜜雪冰城在国内建成5大生产基地，国内27个仓库海外7个仓库，供应链基础设施数量领先。按24年财务数据看，蜜雪冰城24年前三季度净利率18.7%，古茗同期净利率17.1%，茶百道24H1净利率9.9%，沪上阿姨24H1净利率10.1%。加盟模式财务数据占优加盟模式财务数据占优直营模式下，承担门店运营成本，成本费用较高拖累利润。我们比较了蜜雪冰城和奈雪的茶各项成本费用率，员工和门店租金成为直营模式成本重的核心原因。风险提示：加盟门店扩张节奏不及预期；单店模型持续恶化的风险；食品安全风险；舆情风险；研报使用信息滞后或更新不及时风险风险提示：加盟门店扩张节奏不

5、及预期；单店模型持续恶化的风险；食品安全风险；舆情风险；研报使用信息滞后或更新不及时风险。核心观点核心观点lUhXpOpNpMqMnQ6MdNaQsQpPtRtOiNnNmPkPrRsR9PnNxONZtOwPMYmQxO目录目录CONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所现制茶饮的模式之辩：加盟模式与直营模式现制茶饮的模式之辩：加盟模式与直营模式门店与布局：加盟模式数量领先，聚焦下沉市场门店与布局：加盟模式数量领先，聚焦下沉市场产品、营销、供应链：同赛道内的差异化竞争产品、营销、供应链：同赛道内的差异化竞争财务数据：规模经济保证盈利水平，加盟模式财务数据占优财务数

6、据：规模经济保证盈利水平，加盟模式财务数据占优4数据来源：茶饮公司招股书与半年报，中泰证券研究所1.1.现制茶饮的模式之辩：加盟模式与直营模式现制茶饮的模式之辩：加盟模式与直营模式蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、茶百道是加盟模式为主，奈雪的茶是直营模式为主。蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、茶百道是加盟模式为主，奈雪的茶是直营模式为主。按总门店数量计，加盟模式门店扩张超过直营模式，蜜雪冰城24Q3期末以全球超4万5千家的门店数量遥遥领先，而其中仅有20家门店为直营门店，占比低于万分之五，而古茗、沪上阿姨、茶百道的直营门店占比也低于0.5%。另一方面，以直营门店为主的奈雪的茶门店数量仅有接近2000家，大幅落