1、 请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究证券研究报告 非金融公司|公司深度|福斯特（603806）纵横布局膜材料的光伏胶膜龙头纵横布局膜材料的光伏胶膜龙头 2025年02月26日2025年02月26日|报告要点|分析师及联系人 证券研究证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1/37 公司深耕光伏胶膜，基于优质产品、高效成本管理和费用控制，对胶膜产品有较强的定价权，能够通过自主降价策略提升自己的市场竞争力，多年以来寡头地位稳固。公司亦积极布局感光干膜、FCCL、铝塑复合膜等膜类材料，有望复刻胶膜“国产替代”之路，朝膜材料平台化发展，首次覆盖给予“买入”评级。张磊

2、 陈子锐 SAC：S0590524110005 SAC：S0590524080006 gZiUoPtRpMrMoQbR8Q6MsQqQtRrMjMnNsQfQtRrO7NrRzQNZmQmPxNnQuM请务必阅读报告末页的重要声明 2/37 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 福斯特(603806)纵横布局膜材料的光伏胶膜龙头 行 业：电力设备/光伏设备 投资评级：买入（首次）当前价格：14.35 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)2,609/2,609 流通 A 股市值(百万元)37,435.37 每股净资产(元)6.08 资产负债率(%)23.52 一年内最高/最低(元

3、)32.90/13.03 股价相对走势 相关报告 投资要点 公司深耕光伏胶膜，产品全面且成本优势突出，寡头地位稳固。公司亦积极布局感光干膜、铝塑复合膜等材料，推动膜材料平台化快速发展。光伏胶膜格局稳定，需求向好胶膜是作为光伏封装重要环节之一，胶膜约占组件总成本的 7.63%。2023 年国内实现新增光伏并网规模 216.3GW，同比+148.0%，叠加组件价格企稳，国内需求有望释放，奠定胶膜需求高增基础。同时，胶膜格局较稳定，呈现一超多强的格局。公司产品/成本优势突出，盈利保持领先公司研发规模在行业中保持领先，奠定产品优质基础。胶膜具备原材料价格主导的特性，公司在原材料采购、设备自研等方面领先

4、于同行，叠加公司规模化降本与高效费用管理，2023 年公司胶膜单平原材料成本为 7.17 元/平，比竞争对手低约0.2-0.4 元/平。2024H1 公司实现胶膜业务毛利率 16.76%，较竞争对手领先约 9-16pct；2024Q1-Q3，公司实现息税前利润率 9.83%，领先二线约 6-22pct。布局新型膜材料，平台化发展顺利公司是以膜技术为基，逐渐向其他膜材料发展。电子材料和功能膜材料产品近年开始放量，2024 年 H1 公司感光干膜和铝塑膜分别实现销量 0.74/0.06 亿平，同比分别增长 35.83%/35.54%，铝塑膜产品已顺利导入赣锋电子、南都电源等动力电客户；公司有望复刻

5、光伏胶膜国产替代路径，深化平台化发展，实现业绩多轮驱动。公司胶膜龙头地位稳固，平台化发展顺利，给予“买入”评级我们预计公司 2024-2026 年营收分别为 225.1/248.1/276.7 亿元，同比分别增长-0.4%/10.2%/11.5%；归母净利润分别为 16.8/21.4/27.8 亿元，同比分别增长-9.1%/27.4%/29.6%,EPS 分别为 0.64/0.82/1.06 元/股,对应三年 CAGR 为 14.5%。参考绝对估值法，假设无风险收益率和市场收益分别为 1.6%/8.0%；假设第二阶段10 年，增长率 10%,永续增长率为 1.5%，DCF 法测得合理股价为 1

6、6.72 元。参考相对估值法，可比公司 2024-2026 年平均 PE 为 29.0/21.8/15.2 倍，考虑到公司为胶膜行业龙头，平台化发展顺利，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：新能源需求不及预期；原材料价格波动；新技术拓展和下游应用不及预期。财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）18877 22589 22508 24809 27665 增长率（%）46.82%19.66%-0.36%10.22%11.51%EBITDA（百万元）1869 2399 2369 2970 3729 归母净利润（百万元）1579 1850