1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 供给刚性持续供给刚性持续，静待需求拐点静待需求拐点 原油油轮行业深度报告 需求端：需求端：2024 年全球原油需求的增长速度明显放缓，主要是因为中国石油需求的增长趋势有所放慢，而非 OECD 国家（以印度、东南亚为代表的亚洲能源消费体）成为增量核心贡献者。在此结构性转换下，全年海运原油贸易总量虽同比微降 0.7%，但受益于大西洋-亚洲长距离航线货量激增以及 2024Q1 红海地缘风险引发的船期延长，原油吨英里贸易量逆势实现 2.4%的正向增长。此外，目前全球原油库存仍然处于相对低位，2024 年全球炼厂产能持续东移，但是主要国家的炼厂开工率和产能利用率均

2、有所下滑，并且全球月均炼油利润率已降至 2020 年以来的最低水平，海外石油公司业绩下滑尤其明显。供给端：供给端：2024 年全球原油运输市场总运力同比微增 0.2%，但关键船型VLCC 运力规模持续收缩，全年仅 1 艘新船交付。当前行业正面临船队老龄化加剧的严峻挑战，15 年以上船龄的原油轮占比突破42%，预计 2025 年以后将迎来拆船高峰，但是当前订单明显难以覆盖未来的老船退出运力。虽然 2024 年无论是整体的油轮船型还是 VLCC 的新船订单占运力比均呈现上升趋势，但是受限于船台价格高企、双燃料技术路线不确定等因素，船东下单决策呈现明显的观望特征，尚未形成一致的预期。2525 年供需

3、展望年供需展望：展望 2025 年油运供给端，在现有运力、交付运力、拆解运力、闲置运力订单交付等数据明确的情况下，应该重点关注制裁事件对供给市场带来影响。2024 年底到 2025 年初发生的制裁事件将加速有效运力的出清，船队供给将会进一步短缺，而特朗普再次当选，大概率会沿用过往的严格制裁措施，这将进一步激化油运运力供应的紧张局面。我们认为原油油轮尤其是VLCC 供给依然刚性，大船船型明显优于小船。在需求端，2025年印度经济的发展以及中国经济的复苏情况将是油运运输需求增长的关键。而 OPEC+从 4 月份开始的增产计划能否实施（尤其是沙特的态度）尤为关键。此外，受制裁事件的影响产生的原油需求

4、缺口必然会转向合规市场寻求填补，这将有望推高对合规原油以及油轮的需求。投资建议投资建议 2025 年在明确原油油轮供给短缺的情况下，需求端的复苏情况将决定原油航运市场运价的上涨高度，而制裁措施等国际事件的影响将决定短期运价的上涨弹性。受益标的：中远海能 A/H，招商轮船（601872.SH）风险提示风险提示 制裁政策不及预期，油品需求不及预期 评级及分析师信息 行业评级：推荐 行业走势图 分析师：游道柱分析师：游道柱 邮箱： SAC NO：S1120522060002 联系电话：相关研究：相关研究：中远海能（600026.SH）：全球领先的能源运输龙头招商轮船（601872.SH）：油散双驱的

5、综合性航运头航运系列深度研究：原油油轮行业研究框架 航运系列深度研究 II：成品油轮行业研究框架 -7%-1%6%12%19%25%2024/022024/052024/082024/112025/02航运港口沪深300证券研究报告|行业投资策略报告 Table_Date 2025 年 02 月 20 日 证券研究报告|行业投资策略报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1.原油油轮 2024年需求端复盘.4 1.1.原油需求情况.4 1.2.原油产量及出口情况.9 1.3.全球炼厂变化情况及原油进口结构.13 1.4.原油海运量及周转量的变化情况.19 2.原油油轮 202

6、4年供给端复盘.21 3.2025 年供需关系及运价展望.25 3.1.2025 年供给端展望：制裁加速出清，VLCC供给刚性依旧.25 3.2.2025 年需求端展望：静待需求花开，关注重点航线变化.27 3.3.总结.29 4.风险提示.31 图表目录 图 1 全球原油需求（单位：亿桶/日）.4 图 2 全球原油需求同比增速.4 图 3 2024年全球各国原油需求（单位：百万桶/日）.4 图 4 2024年全球各国原油需求增速.4 图 5 全球原油需求量结构-分地区（单位：%）.5 图 6 全球原油需求量结构-分国家（单位：%）.5 图 7 全球主要地区/国家原油需求量相关数据.5 图 8