1、分析师分析师联系人联系人江南布衣：设计力与品牌力双驱动，粉丝运营筑起护城河纺 织 服 装 团 队纺 织 服 装 团 队 公 司 深 度 报 告公 司 深 度 报 告证券研究报告|纺织服装|2025年 2月 17日陈佳妮陈佳妮登记编号：S1220520080002周昕周昕登记编号：S1220524100007廖捷廖捷报告摘要2 公司概况：一家有影响力的设计师品牌公司公司概况：一家有影响力的设计师品牌公司公司设计、推广及出售时尚服装、鞋类、配饰及家居产品。1994年推出JNBY品牌，2005-2011年扩展品牌组合至包括速写、jnby by JNBY及LESS，2016-2019年进一步推出包括蓬

2、马、JNBYHOME等多个新兴品牌，2024年收购增加onmygame童装品牌。公司已建立由实体零售店、线上平台及社交媒体平台组成的全域零售生态圈。同时，推出“不止盒子”及“江南布衣+”多品牌集合店等新兴消费场景。公司创始人李琳女士、吴健先生夫妇合计持有公司61.39%的股份。行业：设计师品牌市场更具增长潜力，江南布衣位居翘楚行业：设计师品牌市场更具增长潜力，江南布衣位居翘楚灼识咨询预计，2023年中国设计师品牌市场规模为794亿元，预计2022-27年CAGR仍达18.4%，继续领跑服装细分市场。中国设计师品牌服饰行业集中度较低,2021年CR5/CR10分别为24.3%/32.5%。三年疫

3、情促使消费者更加青睐他们所信赖的品牌，设计师品牌呈现出向头部集中的竞争趋势。按零售总额计，2022年公司在中国设计师品牌时装行业排名第一，2020及2021年市场份额均为7.5%。另外，成熟品牌JNBY在中国被认为是最独特且最易识别的女装设计师品牌，品牌认知度第一名。设计力与品牌力双驱动，高粘性粉丝贡献增长韧性设计力与品牌力双驱动，高粘性粉丝贡献增长韧性品牌：差异化的品牌矩阵使得公司整体业绩表现更具韧性。成熟品牌JNBY已有30年历史，但依旧有亮眼的增速。成长品牌接过增长接力棒，不断实现规模化。渠道：线下收入中直营/批发各占一半，线上收入贡献持续提升。近三年实体店数量低个位数增长，其中JNBY

4、和速写店数稳定，jnby by JNBY、LESS和江南布衣+会员集合店店数稳健增长。公司上市以来（除了FY20和FY22外），实体店同店几乎均为高个位数以上的增长。这主要是受益于会员规模及会员粘性稳定增长，包括数智零售渠道的GMV快速增长，以及加大店铺形象升级和视觉开发的战略投入。设计：公司的使命是艺术探索，美好生活。产品设计具有独特性和高辨识度，是高粉丝粘性的来源。设计研发费用在稳步增加，研发费用率在A/H上市品牌服饰公司中处于领先水平。粉丝经济：活跃会员规模稳健增长，头部会员购买力强且忠实。公司利用人工智能深度学习会员偏好，提供个性化增值服务增强粘性。nWjVnMoMnOtPnQ9PdN

5、8OtRpPtRnQkPqQnPkPmOmMbRrRwPxNmRmMvPnOsQ报告摘要3 财务分析：盈利能力稳健，高财务分析：盈利能力稳健，高ROEROE、高股息率、高股息率FY20-FY24公司整体毛利率从59.7%稳步提高至66.3%，主要是因为公司的综合品牌力提高，零售折扣稳定，同时库存货品管理在合理范围内。上市以来，公司销售费用率介于34.5-38.0%，管理费用率介于8.0-10.0%。FY17-FY24归母净利率在中双位数附近（FY20受新冠疫情影响除外）。公司上市以来的ROE几乎都在30%以上，近三年平均ROE超过35%。整体经营效率持续提升，存货处于较为健康状态。公司年度分红

6、比例不低于75%，当前股息率超过8.5%。盈利预测和投资建议盈利预测和投资建议我们预计公司FY25-FY27财年营业收入55.1、59.7、65.4亿元，同比+5.2%/+8.4%/+9.4%；归母净利润为8.6亿/9.3亿/10.2亿元，同比+0.9%/8.5%/10.1%。当前股价对应FY25-FY27年PE分别为9.2x/8.5x/7.7x。我们选取了同业女装公司太平鸟、锦泓集团、赢家时尚、地素时尚、歌力思作为可比公司。公司在设计力与品牌力双驱动增长，叠加高粘性粉丝贡献增长韧性。我们首次覆盖，给予公司“推荐”评级。风险提示风险提示终端销售需求增速放缓的风险；品牌形象受损的风险；产品风格未