1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20252025年年0202月月1818日日优于大市优于大市五矿资源（五矿资源（01208.HK01208.HK）主力矿山提产降本，公司铜产量增长可期主力矿山提产降本，公司铜产量增长可期核心观点核心观点公司研究公司研究海外公司深度报告海外公司深度报告有色金属有色金属工业金属工业金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉证券分析师：焦方冉010-88005312021-S0980520040001S0980522080003基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值3.20-4.40 港元收盘价2.81 港元总市

2、值/流通市值34083/34083 百万港元52 周最高价/最低价4.24/1.65 港元近 3 个月日均成交额68.17 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司主要从事铜公司主要从事铜、锌锌等金属的开采业务等金属的开采业务，铜铜收入占比收入占比7676%。公司是一家中大型有色金属矿业公司，主要业务是海外铜、锌等金属矿山的勘探开发，是五矿集团的海外资源整合平台，2024 年铜权益产量26.5 万吨，居国内上市公司第三位，仅次于紫金矿业和洛阳钼业。铜是公司核心品种，2023 年铜占公司营业收入76%，锌占8.3%。核心核心矿山矿山LasLas BambasBa

3、mbas 铜矿恢复正常运营铜矿恢复正常运营，产量上升产量上升，成本骤降成本骤降。LasBambas铜矿是全球前10 大铜矿，铜资源量870 万吨，储量460 万吨，2024年产铜32.3 万吨，预计2025年产铜40万吨。2023 年邦巴斯铜矿营收占公司79%，EBITDA占公司92%，截至2024年中邦巴斯铜矿资产占公司62%，是公司核心矿山。2019 年以来受社区关系影响生产不稳定，影响上市公司盈利。当前社区问题已基本解决，2024 年下半年恢复到年化 40 万吨产量，C1 成本环比下降达 1000 美元/吨，盈利能力将显著提升。多项措施降低有息负债多项措施降低有息负债，财务费用降低财务费

4、用降低。2014年收购邦巴斯铜矿后，公司贷款规模大幅提升，财务费用率明显高于同行业公司，是影响邦巴斯铜矿乃至整个公司净利润的重要因素。近几年公司通过权益融资和低息置换高息，加快步伐减轻财务压力。2019 年长短期借贷总额 76.92 亿美元，2023 年已降至47.48 亿美元。2024 年中报公告的债务偿还计划显示偿还金额将于2027年有显著下降，公司财务压力逐渐减小。5 5 年内铜产量增至年内铜产量增至6060 万吨以上万吨以上。未来5 年公司3 座铜矿山都有增量，主力矿山邦巴斯铜矿产量从2024 年32.3 万吨增加到40 万吨以上；Kinsevere 铜矿露采转地采，2 年内产量从20

5、24 年4.5万吨增加到8 万吨；Khoemacau 铜矿产量从当前3 万吨增加到2028 年以后13万吨。2028年后公司矿铜年产量达到61 万吨，权益产量达到40 万吨，即5 年内公司铜产量增加50%。盈利预测与估值盈利预测与估值：公司铜矿产量持续提升，有望充分享受铜价上涨所带来的利润弹性，预计 2024-2026 年归母净利润分别为 2.58/4.57/6.23 亿美元(+2768%/77.1%/36.2%)，EPS分别为0.02/0.04/0.05美元。通过多角度估值，并考虑未来5年产量持续增长，预计公司合理估值在3.2-4.4港元之间，2025年动态市盈率约11-13 倍，相对于公司

6、目前股价有15%-57%溢价空间。首次覆盖给予“优于大市”评级。风险提示风险提示：铜等有色金属价格下跌风险，公司项目建设进度不达预期的风险，社区关系变化影响生产的风险，海外国家矿产资源相关政策变动的风险。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E营业收入(百万美元)3,2544,3474,3615,6545,815(+/-%)-23.5%33.6%0.3%29.7%2.8%归母净利润(百万美元)1729258457623(+/-%)-74.2%-94.8%2767.6%77.1%36.2%每股收益（美元）0.