东阳光-聚焦新能源电极箔、电池铝箔、PVDF多点开花-220211（26页）.pdf

1、 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 医药生物 2022 年 02 月 11 日 东阳光 (600673) 聚焦新能源，电极箔、电池铝箔、PVDF 多点开花 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 电极箔龙头向产业链下游延伸，剥离亏损医药业务，盈利能力增强。1）公司拥有”高纯铝-电子光箔-腐蚀箔-化成箔-铝电解电容器”全产业链，目前腐蚀箔产能约 5400 万平米，中高压化成箔产能 4500 万平米，低压化成箔产能 1200 万平米，规划产能低压电极箔达到 2000 万平米，中高压腐蚀箔及化成箔各 7000 万平米，同时计划投资 10 亿建设铝电解电容器，看好未来国家能源结构

2、转型。2）2021 年 12 月公告子公司东阳光药51.41%股权完成过户，出售价格 37.2 亿元，医药板块受新冠疫情影响 2021H1 净利润亏损 5.1 亿元。3）受益于新能源产业发展带来需求增长，2021H1 公司电极箔业务毛利率上升至 36.1%，2021H1 非制药产品业务整体毛利同比增长 89.8%。 电池铝箔率先进入日系高端供应链，扩产计划打开增长想象空间。1）2021 年底公司与UACJ 合作 1 万吨电池铝箔产能投产，已通过日本客户村田产品认证并批量供货，同时向松下、宁德时代等电池厂商小批量供货验证，未来扩产规划到 2025 年电池铝箔产能达到11 万吨，跻身全球电池铝箔头

3、部企业。2）日系电池铝箔单吨加工费约为 2.22.5 万元/吨，国内电池铝箔加工费约为 1.51.8 万元/吨。3）预计 2023 年全球电池铝箔需求达到31.1 万吨，CAGR 为 34.8%，新能源汽车行业需求持续增长叠加电池铝箔产品认证门槛及工艺要求，电池铝箔产品毛利水平有望持续。 锂电池级 PVDF 需求快速增长，2 万吨+配套 R142b 配额产能获批。需求端：预计2021/2022/2023 全 球 锂 电 池 正 极 粘 结 剂 PVDF 需 求 为 2.5/3.7/5.2 万 吨 ，CAGR43.1%，磷酸铁锂电池单 KWh 消耗 PVDF 是三元电池 5.1 倍，未来随着针对

4、高能量密度锂电池补贴退坡，磷酸铁锂占比提升大幅提高 PVDF 需求。供给端：PVDF 原材料R142b 属于消耗大气层物质，生产、使用受配额限制。供需：预计全球 PVDF 供需紧张将持续至 2022 年底。公司现有 PVDF 产能 0.5 万吨，新增产能 1.5 万吨 PVDF+配套R142b 预计 2022Q4 投产，远期总产能达到 2.5 万吨 PVDF+配套 R142b。 东阳光处于快速发展关键时期，首次覆盖给予买入评级。公司聚焦新能源材料，未来电极箔及电容器、电池铝箔、PVDF 持续扩产将带动公司利润持续高增长， 预计 2021-2023公司分别实现归母净利润 9.1/13.6/23

5、亿元，CAGR 为 76.8%，对应 2021-2023 年 PE分别为 26.5/17.7/10.4 倍，2021-2023 年利润增速显著高于可比公司平均，且可比公司利润中周期占比较高导致合理估值较低，制造业为主的东阳光理应给予更高 PE，给予2023 年目标 PE20 倍，目标市值 460 亿，两年上涨空间 92%，首次覆盖给予买入评级。 风险提示：信贷环境波动导致资金紧张的风险，公司银行信贷较多，信贷环境波动可能导致资金状况波动较大；PVDF 价格下降风险；电池箔新增产能达产不及预期风险。 市场数据： 2022 年 02 月 10 日 收盘价（元） 7.97 一年内最高/最低（元） 1

6、2.18/4.44 市净率 3.0 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 23941 上证指数/深证成指 3485.91/13429.83 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2021 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 2.69 资产负债率% 60.88 总股本/流通 A 股（百万） 3014/3004 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 财务数据及盈利预测 2020 21Q1-Q3 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万元） 10,371 9,072 11,157 11,849 14,012 同比增长率（%）