中环股份-深度报告：硅片龙头引领技术创新210硅片扩产提速-220209（31页）.pdf

1、 1/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 深度报告 中环股份中环股份(002129) 报告日期：2022 年 2 月 9 日 硅片龙头引领技术创新，硅片龙头引领技术创新，210210 硅片扩产提速硅片扩产提速 中环股份深度报告 行业公司研究电气设备行业 投资要点投资要点 硅片龙头厚积薄发，硅片龙头厚积薄发，G12 助力光伏业务腾飞助力光伏业务腾飞 公司是光伏硅片与半导体硅片双龙头，深耕单晶硅材料 60 余年。2016-2020 年，公司 4年营收 CAGR 为 29.46%，归母净利润 CAGR 为 28.29%。2021 年前三季度，公司实现营业收入 290.89 亿元，同比增长 117

2、.46%；归母净利润 27.62 亿元，同比增长 226.29%。 硅片环节双寡头格局稳固，大尺寸推动降本增效硅片环节双寡头格局稳固，大尺寸推动降本增效 硅片大型化推动降本增效，G12 相比 M2 硅片，在生产叠加系统环节成本降幅有望达到29.41 分/W，大幅提升竞争壁垒，预计 2023 年 182+210 大尺寸硅片占比有望超过 85%，到 2025 年有望超过 95%。硅片环节双寡头格局稳固，CR2 超过 50%。随着新建产能的释放以及单晶产品、大尺寸产品的快速迭代，预计市场集中度将进一步提升。N 型高效电池产业化提速，2022 年 N 型产能有望超过 60GW，N 型高功率产品迎来成长

3、期。 G12 放量推动放量推动市占率提升，技术与成本全面领先市占率提升，技术与成本全面领先 公司 2017 年起单晶硅片销量全球第一，当前 210 产能加速放量，预计到 2023 年公司晶体产能将达到 135GW，其中 210 产品产能 116GW。公司积极推动 G12 晶片产能建设以配套晶体产能，G12 硅片规划产能已超过 105GW。公司在大型化+薄片化+N 型硅片方面全面领先，P 型 160m 逐步转为主流尺寸，N 型硅片市占率全球第一。 定位差异化高效组件制造，定位差异化高效组件制造，“G12+叠瓦叠瓦”双技术优势叠加双技术优势叠加 公司收购 MAXEON 完善全球布局，打造了行业领先

4、的“G12+高效叠瓦”双技术平台，以差异化产品保持持续的性能领先。2021 年底公司叠瓦组件产能将达到 14GW，G12 占比超过 85%，2022 年叠瓦组件产能有望超过 20GW。 盈利预测及估值盈利预测及估值 公司是光伏与半导体硅片双龙头。我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 38.50、60.00、80.00 亿元，对应 EPS 分别为 1.19、1.86 和 2.48 元/股。按照分部估值法，光伏板块我们给予公司 2022 年行业平均 PE 36 倍，预计 2022 年光伏业务实现归母净利润56.55 亿元，对应市值 2051 亿元；半导体板块我们给予公司 2022

5、年行业平均 PS 16 倍，预计 2022 年半导体材料业务实现营业收入 36.48 亿元，对应市值 584 亿元。综上，公司2022 年目标市值为 2635 亿元，当对应当前股价尚有 92%上涨空间，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 （1）全球光伏装机需求不及预期； （2）210 光伏硅片产业化进展不及预期； （3）12 英寸半导体硅片客户拓展不及预期。 财务摘要财务摘要 （百万元）（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入 19056.8 43852.4 58970.4 75180.2 (+/-) 12.85% 130.11% 34.47% 27.49% 归母

6、净利润 1089.0 3850.1 6000.2 8000.3 (+/-) -14.79% 253.55% 55.85% 33.33% 每股收益（元） 0.34 1.19 1.86 2.48 P/E 126.12 35.67 22.89 17.17 评级评级 买入买入 上次评级 买入 当前价格 42.50 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2021 0.46 2Q/2021 0.38 1Q/2021 0.24 4Q/2020 0.11 公司简介公司简介 公司是光伏与半导体硅片双龙头， ，深耕单晶硅材料 60 余年，是我国最早的半导体材料生产厂商之一，凭借晶体技术优势切入光伏晶硅制造领