【公司研究】龙蟠科技-深度报告：国六标准落地车用尿素确定放量-20200630[20页].pdf

1、 证券研究报告 1 报告摘要：报告摘要： 本报告试图解决：从需求放量本报告试图解决：从需求放量角度评估角度评估龙蟠科技龙蟠科技的成长性的成长性 受益于国家第六阶段汽车尾气排放标准，柴油发动机尾气处理液（车用尿素）需求量猛 增。作为车用尿素的生产商之一，龙蟠科技走进投资者视线。本文将从车用尿素需求放 量的角度来评估龙蟠科技未来的成长性。 行业逻辑：行业逻辑：国六助力，车用尿素需求国六助力，车用尿素需求确定确定放量放量 标准升级带动柴油发动机尾气处理液需求。标准升级带动柴油发动机尾气处理液需求。柴油发动机尾气处理液是减少 NOX尾气排 放量的处理液，国五升国六后，以柴油车为例，NOX的排放标准从

2、2.0g/km 降到了 0.06g/km，降幅达 97%，因此柴油发动机尾气处理液需求量将受益于标准升级，未来市 场前景向好。 SCR 是国六标准下柴油机的必须技术，而车用尿素是是国六标准下柴油机的必须技术，而车用尿素是 SCR 技术必须用到的消耗品。技术必须用到的消耗品。选 择性催化还原技术（SCR 技术）能将柴油发动机尾气处理液在高温下与发动机排放的尾 气（以氮氧化物为主）在催化剂的作用下还原为氮气和水。国六标准下，轻卡、中重卡 等柴油发动机车辆都必须用到 SCR，以减少 NOX排放量，因此车用尿素市场前景明朗。 2022 年我国车用尿素需求量达年我国车用尿素需求量达 1054 万吨。万吨

3、。 根据四川美丰 2019 年年报， 国五车用尿素的 消耗量约为柴油使用量的 35%。国六标准要求更高，我们预计使用量为 6-8%，假设以 7%来测算，则未来三年我国车用尿素的市场空间分别为 1034 万吨、1044 万吨和 1054 万吨。因此，拥有大规模车用尿素产能的企业将从中获得大量红利。 车用尿素领域上市公司较少。车用尿素领域上市公司较少。车用尿素在中国的起步较晚，现国内市场约有十个车用尿 素品牌，相关上市公司有 2 个，龙蟠科技是其中之一。 公司逻辑：车用尿素领先企业，吨毛利高于竞争对手公司逻辑：车用尿素领先企业，吨毛利高于竞争对手 公司加紧公司加紧车用尿素产能车用尿素产能布局。布局

4、。公司现有车用尿素产能 15 万吨。2019 年公司柴油发动机 尾气催化液的营收为 4.57 亿元，占公司总营收的 27%，较 2018 年的 22%有所提升。由 于公司加紧布局 18 万吨催化液产能，且市场对催化液的需求即将放量，未来三年柴油 发动机尾气催化液在公司的营收占比还会进一步提高。 上市以来上市以来公司车用尿素公司车用尿素平均毛利率为平均毛利率为 37%，高于，高于竞争对手竞争对手。公司近三年的车用尿素毛 利率始终领先于竞争对手。此外，尽管龙蟠科技的吨收入低于四川美丰，但吨成本也低 于四川美丰，整体来看，龙蟠科技的吨毛利平均值为龙蟠科技的吨毛利平均值为 710 元元/吨，吨，领先竞

5、争对手 275 元/ 吨。 盈利能力盈利能力预测与投资建议预测与投资建议 基于公司核心业务板块的分析，我们预计 2020-2022 年 EPS 分别为 0.56、0.82 和 1.09 元， 对应 PE 分别为 25.1 倍， 17.3 倍， 13.1 倍， 考虑到公司未来三年业绩高增速， PEG85%）和 PM（90%）转化率， 还可以有效降低 PN。 国四（非道路） 国五（轻卡） DOC+DPF 具有较高的 PM 转化率（70%-90%） ，不需要额外加入介质，但 需要额外添加燃油再生，发动机燃油经济性差，不易堵塞，系统 标定复杂，对硫敏感 国四（轻卡） DOC+POC 具有较低的 PM

6、转化率（60%左右） ，成本较低，体积较小，有出 现间歇性黑烟的情况，对硫敏感，偶尔堵塞，故障率高 国四（中重卡） 国五（轻卡） 国五（中重卡） SCR 具有较高的 NOx 转化率（80%），需要添加尿素，对硫不敏感， 系统零部件较多，发动机燃油经济性好 国六（轻卡） 国六（中重卡） DOC+DPF+SCR+ASC 同时具有很高的 NOx 转化率（92%）和 PM（90%）转化率， NH3 逃逸少，还可以有效降低 PN。OBD 要求高，标定周期长、 难度大，零部件数量多、集成度高，需要添加尿素，对硫敏感 资料来源：民生证券研究院整理 SCR 是国六标准下柴油机的必须技术是国六标准下柴油机的必须