【公司研究】良品铺子-线上红利仍在释放线下加盟大有可为-20200121[28页].pdf

1、 1 线上红利仍在释放， 线下加盟大有可为线上红利仍在释放， 线下加盟大有可为 休闲零食市场快速增长。休闲零食市场快速增长。根据欧睿数据，2018 年中国零食零售市场规模为 3453 亿元， 2005-2018 年 CAGR 达 7.3%，是食品工业中增速较快的子行业之一，预计至 2024 年市场规模可 突破 4500 亿，增长驱动力为品类多元化、高端化、渗透率提升。 良品铺子： 行业规模排名前列， 产品与渠道不断优化。良品铺子： 行业规模排名前列， 产品与渠道不断优化。 截至 2019H1 公司目前拥有 747 家直营、 1490 家加盟门店，公司起步于线下，目前总规模位居行业第二，其中线下

2、第一、线上第三，公 司产品与渠道结构不断优化，相较于同行，目前品类与渠道更为均衡，2019H1 肉类零食、坚果 炒货、糖果糕点收入占比 23.00%、18.98%、20.08%，线上、线下占比 45.2%、54.8%，2015-2018 年线上、线下复合增速分别为 51.7%、14.7%，两条腿走路，线上成长更快，线上增长来自电商 平台快速发展、流量红利不断释放，以及良品铺子的品牌推广和品类扩张。 加盟渠道服务力强，未来门店数量和同店收入均有提升空间。加盟渠道服务力强，未来门店数量和同店收入均有提升空间。公司线下分为直营与加盟， 2019H1 收入占线下营收比 38.1%、60.2%，其中加盟

3、收入增速更快（2015-18 年收入复合增速 34.8%，其中量增 727 家，同店收入复合增速 10.4%） ，强服务力以及控制力保障加盟高速扩张强服务力以及控制力保障加盟高速扩张 以及整体供应链效率提升以及整体供应链效率提升公司派遣店员对加盟店进行全面的日常管理， 加盟商起督导作用， 加盟商合作意愿更强；加盟店资金统一结算、全程信息化，对消费者需求做出最快反映。公司 坚持“深耕华中，辐射全国”的门店布局战略，稳步扩张可期坚持“深耕华中，辐射全国”的门店布局战略，稳步扩张可期，计划在上市 3 年内新开设 376 家门店，增强在除华中外其他地区的营销网络辐射作用，同时通过 O2O 模式、与阿里

4、合作开设 智慧门店、升级现有门店 600 多家等方式，进一步挖掘和提升现有门店的盈利能力。 存货周转率速度快，供应链优势凸显。原材料端，存货周转率速度快，供应链优势凸显。原材料端，通过和国际顶级贸易商保持深度合作获得 稳定价优进口原料，通过订单农业+原料基地合作方式，用标准倒逼上游供应商实现种植水准 和生产流程的优化，实现原料的标准化和品质化；物流仓储端，物流仓储端，通过自建+第三方合作的方式， 加大对重点城市仓储体系构建，物流成本逐年下滑；同时，数字化数字化贯穿销售计划、库存计划、 采购计划，采购部门提前确定商品最小订货单元、生产周期和运输周期，并将数据实时传导到 仓储和门店，保证原材料与商

5、品流转速度，以及消费者需求的快速反应。在采购、生产、物流、 销售等环节紧密配合下，表现为公司存货周转率行业最高。 高端零食战略迎合消费趋势，线上有望维持高增。高端零食战略迎合消费趋势，线上有望维持高增。受益于电商流量红利、公司线上品牌推广 投放以及品类扩张，2015-2018 年公司线上收入复合增速 51.7%，收入占比不断提升。而线上产 品同质化、消费者比较效应强，公司于 2019 年 1 月正式宣布将“高端零食”作为品牌战略及企 业战略，从而在产品、营销等方面做出升级，有利于抢占消费者心智，实现差异化。同时高端 战略拉升品牌力、更为均衡的品类提高客单价（客户倾向于多品类购买） 、高效供应链

6、下对消费 者需求反应较快，公司线上收入有望维持高增。 盈利预测与估值。盈利预测与估值。公司致力于“全品类” 、 “全渠道”发展，对加盟店控制力与服务力强，加 盟店盈利佳、运营效率高，稳步扩张可期。同时受益于电商平台下沉红利、高端战略拉动、品 类扩张、对消费者需求快速反应，线上也保持高速增长。假设公司上市后股本增至 4.01 亿股， 预计公司 19-21 年 EPS 分别为 0.99/1.08/1.35 元，参考可比公司估值，给与 2020 年 35-40 倍 PE， 定价区间 37.96-43.38 元。 风险提示：风险提示：行业竞争加剧；食品安全；线上线下拓展不及预期。 (百万元百万元) 2