【公司研究】联化科技-深度报告：齐农医医药CDMO有望复制农化辉煌-20200717[19页].pdf

1、 联化科技联化科技(002250) 齐农医，医药齐农医，医药 CDMO 有望复制农化辉煌有望复制农化辉煌 联化科技深度报告联化科技深度报告 鲍雁辛鲍雁辛(分析师分析师) 0755-23976830 证书编号 S0880513070005 本报告导读：本报告导读： 与市场预期不同与市场预期不同， 我们认为公司我们认为公司农化领域农化领域三十余年积累的庞大技术集成平台在医药领三十余年积累的庞大技术集成平台在医药领 域同样强大，域同样强大，叠加叠加新产能逐步释放新产能逐步释放和大额资本开支，发展对标国内和大额资本开支，发展对标国内 CDMO 一梯队。一梯队。 投资要点：投资要点： 上调目标价，上调目

2、标价，维持增持评级维持增持评级。公司作为国内农药定制行业龙头，医药 CDMO 业务也蓄势待发。维持 2020-2022 年 EPS 分别为 0.46、0.77、 0.99 元，增速分别为 195%、67%、29%。综合 PE 和 PB 两种估值方 法，我们上调公司目标价至 31.8 元（原 28.34 元） ，维持增持评级。 公司公司过去三十余年积累的过去三十余年积累的精细化工精细化工合成经验合成经验在医药领域在医药领域同样强大同样强大。 由于转型多年公司医药业务体量仍较小，市场认为市场认为公司过去在农化 定制生产领域的成功虽然很大程度上是公司技术等实力的综合体 现， 但对过去技术积累在医药领

3、域是否同样可行还有所顾虑。 我们认我们认 为为过去三十余年积累的合成经验是通用的，公司从事的小分子医药 及相关中间体的合成同农药及其中间体一样，本质都属于有机化学 合成反应，CDMO 也可以看作是符合医药标准的精细化工产业。同 时，雄厚经验沉淀的庞大技术集成平台也构筑了公司强大竞争力。 复制农化辉煌，复制农化辉煌，公司医药公司医药 CDMO 业务未来发展对标国内一梯队。业务未来发展对标国内一梯队。国 内 CDMO 行业是一个好赛道，纵向看，基于前期技术和项目储备、 大客户认可度站稳、 质量合规体系逐步完善、 充足土地储备以及大额 资本开支的确定性，公司医药 CDMO 业务有望维持 40%以上增

4、速； 横向看，尤其是技术集成平台水平比肩国内 CDMO 一梯队，我们认 为未来该业务发展路线可对标凯莱英、博腾等国内行业一线龙头。 催化剂催化剂：公司医药 CDMO 前期储备项目产业化叠加新产能释放。 风险提示：风险提示：下游需求不及预期；新项目建设、投产进度不及预期；环 保及安全生产风险；响水基地复产不及预期 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 4,114 4,284 4,754 5,940 7,033 (+/-)% 0% 4% 11% 25% 18% 经营利润（经营利润（EBIT） 267 564 768 97

5、1 1,196 (+/-)% -11% 111% 36% 26% 23% 净利润（归母）净利润（归母） 38 144 425 710 917 (+/-)% -82% 284% 195% 67% 29% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.04 0.16 0.46 0.77 0.99 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润率和估值指标利润率和估值指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 经营利润率经营利润率(%) 6.5% 13.2% 16.2% 16.3% 17.0% 净资产收益率净资产收益率(%) 0.7% 2.4% 6

6、.4% 9.2% 10.3% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 1.8% 4.7% 5.8% 8.0% 9.0% EV/EBITDA 13.69 16.37 20.12 17.23 14.43 市盈率市盈率 596.21 155.12 52.62 31.51 24.39 股息率股息率 (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格： 31.80 上次预测： 28.34 当前价格： 24.22 2020.07.17 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 10.43-25.48 总市值（百万元）总市值（百万元）