电投能源-深度研究报告：煤电铝一体化夯实资源壁垒积极布局新能源运营拥抱时代低碳转型-20220116（26页）.pdf

1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证券研究证券研究报告报告 电投能源（002128）深度研究报告 强推强推（维持维持） 煤电铝一体化煤电铝一体化夯实资源壁垒，夯实资源壁垒，积极布局积极布局新能新能源源运营拥抱时代低碳转型运营拥抱时代低碳转型 目标价：目标价：25.4 元元 当前价：当前价：15.17 元元 更名电投能源更名电投能源，传统能源巨头传统能源巨头向向新能源转型迈出坚实一步新能源转型迈出坚实一步。公司原名露天煤业，实际控制人是五大电力集团之一的国家电投集团，主要产能包括 4600 万吨煤炭、120 万千瓦火电和 86 万吨电解铝。2021 年公

2、司更名为电投能源，彰显公司从传统能源企业向新能源转型的决心。公司依托传统业务丰沛的现金流，大力投建光伏和风力电站运营业务。截至 2021 年底，公司拥有 1.6GW并网绿电机组和 5.3GW 在建或拟投规划，权益产能分别 1.4GW 和 3.8GW。 长协价上涨抬升煤企盈利水平长协价上涨抬升煤企盈利水平，供给端释放节奏是电解铝价格关键供给端释放节奏是电解铝价格关键。北港动力煤在火电厂低库存+来水偏枯+需求旺盛背景下大幅上涨 2500 元/吨，之后在国家全力保供和政策压制下回落至正常区间。2022 年长协基准价同比上涨31%，国内煤炭总体不缺，预计 2022 年总体保持供需平衡状态，煤企受益于中

3、高煤价有望保持较高盈利水平。能耗考核方式转变和新增产能投产制约2022 年电解铝价格上行空间，电解铝下游地产需求预计下降 54-108 万吨，新能源车和光伏装机有望带来 92 万吨需求增量。2022 年电解铝行业核心变量在于供给端修复速度和稳增长政策对基建地产的支撑力度。 光伏和风电已可实现平价上网光伏和风电已可实现平价上网，未来还有进一步下降空间未来还有进一步下降空间。2019 年光伏和风电装机已占我国装机总容量 20%，清洁能源在我国东北、西北和西南一带可实现接近甚至低于当地燃煤机组成本的平价上网。根据彭博新能源预测，2025 年我国未来光伏和风电成本将下降至 0.210.32 元/度和

4、0.180.24 元/度，2050 年将下降至 0.120.18 元/度和 0.130.17 元/度，发展前景广阔。 大股东实力雄厚大股东实力雄厚，煤炭和电解铝板块贡献稳态业绩煤炭和电解铝板块贡献稳态业绩。公司是国电投内蒙古分公司的上市平台，截至 2021 年底，内蒙分公司拥有煤电铝路新能源五大板块，在传统业务扩张受限的背景下，未来主要以新能源电站作为发展方向，内蒙分公司核准+储备装机规模超 10GW。公司 2021 年 12 月综合煤价上调31%，2022 年有望保持高位运行，电解铝板块配有 180 万千瓦火电和 40 万千瓦风电，未受 2021 年能耗双控影响，全年吨盈利预计稳定在较高水平

5、。 公司公司新能源电站可实现平价上网，新能源电站可实现平价上网，1GW 盈利在盈利在 7000-11000 万元之间。万元之间。公司风电和光伏每瓦投资在 6-8 和 3-4 元之间，我们以蒙东 0.3035 元/度和蒙西0.2829 元/度上网电价进行测算，公司风电 ROA 水平在 0.4-2.7%之间、光伏ROA 水平在 1.1-3.7%之间，完全能够实现平价上网条件。以四倍杠杆计算，新能源电站 ROE 大致位于 2-19%之间，平均每 GW 净利润在 7000-11000 万之间，决定盈利水平的关键在于上网电价和投资成本。考虑电力市场化改革已经开始，未来随着电网通道扩容和储能设施的进一步完

6、善，西北地区新能源电力消纳问题有望得到更好的解决并实现良好的经济效益。 投资建议投资建议：我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 42亿元、48 亿元和50 亿元，对应 EPS 依次为 2.17、2.49 和 2.6 元/股。按照 2023 年业绩给传统业务 8 倍 PE，43 亿元净利润对应目标市值 344 亿元；新能源电站已投+在建3.8GW 预计净利 7.2 亿，按照可比公司给予 20 倍 PE 目标市值 144 亿元。综合市值 488亿元对应 25.4 元/股目标价，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示风险提示：需求不及预期，产能投放进度不及预期。 主要财务指标主要财务指标