兔宝宝-低估值板材龙头渠道升级开启新征程-220108（22页）.pdf

1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 兔宝宝兔宝宝（002043） 证券证券研究报告研究报告 2022 年年 01 月月 08 日日 投资投资评级评级 行业行业 建筑材料/其他建材 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 12.55 元 目标目标价格价格 17.02 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 743.92 流通A 股股本(百万股) 693.36 A 股总市值(百万元) 9,336.22 流通A 股市值(百万元) 8,701.68 每股净资产(元) 2.47 资产负债率(%) 63.04 一年内最高/最

2、低(元) 13.18/8.37 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 兔宝宝-年报点评报告:收入端高速增长， 期待后续业绩表现 2018-04-10 2 兔宝宝-季报点评:业绩符合预期，营业成本增幅明显毛利率承压，继续看好未来增长能力 2017-10-25 3 兔宝宝-公司点评:投资欧德雅，产业基金助力布局基础装饰材料综合供应商 2017-10-12 股价股价走势走势 低估值板材龙头，渠道升级开启新征程低估值板材龙头，渠道升级开启新征程 传统板材龙头，传统板材龙头，渠道下沉带动收入放量，渠道下沉带动收入放量，低估值高分红特征显著低估值高分红特征显著 兔宝宝是传统板材行业龙头，2010 年开

3、始尝试 OEM，轻资产模式获得收入的快速增长，2018 年后进行渠道布局和下沉，零售端推进易装模式，快速布局家居定制成品市场，工渠端大力推进工装、家装、家具厂等小 B 端，推动传统板材业务复苏，21Q1-3 装饰板材收入同比+72%，传统板材业务复苏。2019 年收购青岛裕丰汉唐，切入地产商大 B 渠道，成立区域销售分公司。近期公司公布新一期股权激励计划，按照激励目标测算未来 3 年扣非业绩复合增速为 20.5%，我们预计 21-23年公司归母净利润为 7.6/7.9/9.6 亿元，当前市值对应 22-23 年估值水平为10.91/9.02 倍， 此外公司公告 22-24 年每年以现金方式累计

4、分配的利润应不少于公司当年实现可供分配利润的 50%，分红率的提升有助于提升长期投资价值。 发展易装提供一站式解决方案，差异化切入成品家居市场发展易装提供一站式解决方案，差异化切入成品家居市场 人造板行业发展总体保持平稳，胶合板属于最大的消费品类，占比超过 60%，家居类胶合板行业产值约为 2500 亿，兔宝宝市占率不足 5%，面对精装修和定制化两大趋势，公司发展易装模式，而经过几年时间的孵化，易装模式逐步从基础的柜体加工延伸到五金等其他配套产品的销售， 现在是万家店的模式是所有订单向公司下单，公司再指派到加工中心，加工好后板材做好，安装服务由加工中心提供，经销商要配备设计师上门测量和设计，2

5、020 年公司新开易装门店 350 家，签约合作加工中心 50 多家，易装进入快速发展阶段，从商业模式来看，易装业务的放量从财务上将带动现有装饰板材和其他辅材业务（材料客单价提升）收入的放量。 收购裕丰汉唐，打造收购裕丰汉唐，打造“零售零售+工程工程”双轮驱动战略双轮驱动战略 裕丰汉唐以全屋木作类家具定制为核心，2008 年进入万科体系，2013 年首批荣获“万科 A 级供应商”，其后凭借产品和服务与多家地产客户签约战略合作协议。截止2020 年末，公司合作的地产集团战略客户共 37 家，其中前 30 强地产 16 家，地产开发商头部效应明显，客户结构方面，21H1 万科 45.74%，融创

6、15.7%，龙湖11.14%，东源地产 6.25%，新城 5.87%，旭辉 4.32%，除万科外的其他地产客户占比逐渐提升。旗下品牌“优菲”家居，目前共有城阳、即墨、诸城、德清四大生产基地，年产能 55 万套，后续随着流亭生产基地于 2022 年投产，预计合计年产能达 85 万套，产能释放有望支撑业务的发展。后续裕丰汉唐逐步融合进兔宝宝的地板、木门以及板材，产业协同效应逐步凸显。 传统板材龙头转型升级可期传统板材龙头转型升级可期，首次覆盖，首次覆盖，给予给予“买入买入”评级评级 我们看好易装模式和渠道下沉对传统板材业务的带动作用， 同时裕丰汉唐为公司大B 端的业务提供增量，产业协同有望加深。我