立高食品-首次覆盖：拾级而上抢占冷冻烘焙蓝海-211230（29页）.pdf

1、公司深度研究 | 立高食品 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 拾级而上，抢占冷冻烘焙蓝海 立高食品（300973.SZ）首次覆盖 公司深度研究公司深度研究 | 立高食品立高食品 公司评级 增持 股票代码 300973 前次评级 评级变动 首次 当前价格 133.80 近一年股价走势近一年股价走势 -29%-15%-1%13%27%41%55%69%2020-122021-042021-08立高食品食品加工创业板指 核心结论核心结论 烘焙食品原料起家，逐步迈向大烘焙烘焙食品原料起家，逐步迈向大烘焙。2014年之前，公司聚焦烘焙食品原料业务，收入主要来源于奶油，2013年占比接近80%；自

2、2014年收购广州奥昆以来， 公司冷冻烘焙业务快速发展， 收入占比持续提升， 从2017年的37.5%提升至2021H1的58.5%。 冷冻烘焙冷冻烘焙行业行业大有可为。大有可为。早期受制于需求、技术、冷链等因素，我国冷冻烘焙行业发展缓慢， 目前渗透率仅10%左右， 远低于美日等国； 近年来，随着烘焙门店租金和人力成本的持续上升、 茶饮等新兴渠道需求的涌现以及冷链设备的完善， 我国冷冻烘焙行业迈入快速发展阶段， 预计市场规模将由2020年的73亿元增长至2025年的311亿元，CAGR+34%。 产品产品+渠道渠道+供应链，公司护城河初现。供应链，公司护城河初现。烘焙食品原料和冷冻烘焙食品下游

3、客户具有“分布广泛、需求零散、品规众多”的特点，且需要技术及业务人员对其进行持续的技术指导、培训和服务，因此多样化的产品、庞大的营销网络和完善的供应链是生产商突围的核心要素：1）公司产品矩阵丰富、推新能力出众，截至2021H1，公司品规超过660种；2）公司营销网络广泛而深入，截至2020年底，公司拥有销售人员983人，合作的经销商超过1800家，直销客户超过400家，服务的终端客户超过5万家；3）公司供应链全国化布局已初具雏形，截至2023年，公司将形成华南、华东和华北三大生产区域、 六个大型生产基地的网络化布局， 总产能将增加至37.09万吨，与此同时，公司持续完善自有冷链物流建设。 投资

4、建议：投资建议：预计2021-2023年公司EPS分别为1.61/2.05/2.82元/股，最新股价对应PE分别为83/65/48倍。结合FCFF估值模型得出的目标股价152.08元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险，食品安全风险，调研情况存在误差风险。 核心数据核心数据 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,584 1,810 2,733 3,674 4,522 增长率 20.6% 14.3% 51.0% 34.4% 23.1% 归母净利润 (百万元) 181 232 273 347 477 增长率 246.

5、8% 27.9% 17.7% 27.2% 37.3% 每股收益（EPS） 1.07 1.37 1.61 2.05 2.82 市盈率（P/E） 124.9 97.6 82.9 65.2 47.5 市净率（P/B） 36.1 26.1 10.8 9.4 8.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告证券研究报告 2021 年 12 月 30 日 公司深度研究 | 立高食品 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2021 年年 12 月月 30 日日 索引 内容目录 投资要点 . 5 关键假设 . 5 区别于市场的观点 . 5 股价上涨催化剂 . 5 估值与目标

6、价 . 5 立高食品核心指标概览. 6 一、立高食品：国内冷冻烘焙行业领跑者. 7 1.1 烘焙食品原料起家，逐步迈向大烘焙 . 7 1.2 股权结构清晰，核心人员激励充分 . 8 二、烘焙行业：持续扩容，冷冻烘焙子赛道大有可为 . 11 2.1 烘焙食品原料：乘风而起 . 12 2.2 冷冻烘焙食品：方兴未艾 . 13 2.2.1 供需共振，2020-2025 年市场规模 CAGR+34% . 13 2.2.2 市场集中度低，立高规模领先优势显著 . 16 三、产品+渠道+供应链，公司护城河初现 . 18 3.1 产品矩阵丰富，大单品策略成效显著 . 18 3.1.1 产品全、质量高，满足客