【公司研究】科顺股份-需求持续向好产能稳步扩张-20200714[34页].pdf

1、 首 次 报 告 【 公 司 证 券 研 究 报 告 】 科顺股份 300737.SZ 需求持续向好，产能稳步扩张 核心观点核心观点 行业竞争格局改善，行业竞争格局改善，旧改及提标旧改及提标带动市场扩容，带动市场扩容，预计预计 22 年防水市场年防水市场 2286 亿元，亿元，CAGR+11.4%。近几年质量、环保标准的提升推动行业落后产能出 清。当前防水质保期标准为 5 年，我们预计年底有望落地新标准，规定屋面 /外墙防水设计年限不低于 25 年，提标后单位面积防水产品用量增加、市场 有望扩容。随着存量房屋的增加，旧房防水翻修需求将显著提升，协会预计 今年旧改将拉动约 400 亿的防水需求；

2、按照 15 年的翻修周期，我们推算到 22 年翻修带来的防水需求为 274 亿，三年 CAGR+34%。 集采加速集采加速 B 端扩张，渠道业务增量可期。端扩张，渠道业务增量可期。大地产商对防水产品价格敏感度 低，为保证质量更倾向在集采中与优质防水企业合作，公司在头部房企中的 首选率达到 20%，随着地产集中度提升，公司龙头优势更加显著。近几年公 司加大力度开拓经销渠道，在融资担保、返利等扶持政策下经销商数量快速 增长，2019 年约 1000 家，YOY+67%。目前单家经销商销售额约 200 万 元， 对标东方雨虹单家销售额约 350 万， 未来随着新加盟经销商的业绩逐步 释放， 公司的单

3、家经销商业绩依然有提升空间， 整体渠道业务占比有望提升。 产能稳步扩张，市占率和盈利能力有望提升产能稳步扩张，市占率和盈利能力有望提升。截至 19 年防水卷材产能 1.8 亿平米，2015 年至今 CAGR+41%，防水涂料产能 17 万吨，2015 年至今 CAGR+73%。市占率达到 2.82%，2020 年有望超 3%。9 大生产基地覆盖 全国主要经济区，靠近原材料产地有利于降低采购运输成本。由于产品结构 以及沥青储备能力的差异，公司的毛利率低于东方雨虹等其他龙头，未来公 司新增产能逐步释放后，原料储备能力的提升有望提高整体的盈利能力。 财务预测与投资建议财务预测与投资建议 预计 20-

4、22 年 EPS 0.96/1.30/1.68 元，CAGR+41.26%。公司产能稳步扩 张，行业竞争格局优化集中度不断提升。20 年可比公司平均 36X PE，考虑 到公司未来的业绩增速可能低于除东方雨虹外的可比公司，我们给予 10% 的折价，即 32X PE，对应目标价 30.72 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示 原材料价格大幅上涨、下游地产需求大幅下滑风险、应收账款坏账风险 投资评级 买入买入 增持 中性 减持 (首次) 股价 （2020 年 07 月 14 日） 25.4 元 目标价格 30.72 元 52 周最高价/最低价 25.4/8.86 元 总股本/流通 A

5、 股（万股） 60,860/29,728 A 股市值（百万元） 15,458 国家/地区 中国 行业 建材 报告发布日期 2020 年 07 月 14 日 股价表现 1 周周 1 月月 3 月月 12 月月 绝对表现 12.69 39.25 29.92 177.60 相对表现 10.38 19.18 4.28 151.40 沪深 300 2.31 20.07 25.64 26.20 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 黄骥 021-63325888*6074 执业证书编号：S0860520030001 联系人 江剑 021-63325888*7275 联系人 聂磊 021-6332

6、5888*7504 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,097 4,652 6,310 8,326 10,292 同比增长(%) 51.9% 50.2% 35.6% 32.0% 23.6% 营业利润(百万元) 222 427 688 939 1,214 同比增长(%) -14.7% 92.9% 61.1% 36.4% 29.3% 归属母公司净利润(百万元) 185 363 583 793 1,024 同比增长(%) -14.9% 96.1% 60.3% 36.1% 29.2% 每股收益（元） 0.30 0.60 0.96 1.3