【公司研究】凯利泰-脊柱微创为特色引领公司发展聚焦大骨科深耕优质赛道-20200222[31页].pdf

1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 脊柱微创为特色引领公司发展，聚焦大骨科深 耕优质赛道 凯利泰(300326) 主要观点主要观点: : 看好老龄化下骨科市场持续扩容与进口替代。看好老龄化下骨科市场持续扩容与进口替代。 老龄人口占比高而骨科疾病年龄越长发病率越高：我国 60 岁以上老人预计 2025 年超过 3 亿占比近 20%，人均寿命 2015 年 为 76.4 岁；骨科疾病年龄层比例 60 岁以上占比 44.1%，接近一 半；居民两周患病率 65 岁以上甚至达 62.2%； 50 岁以上人群骨 质疏松患病率高达 19.2%，我国 50 岁以上人群低骨量比例为 46.4%，而骨质疏松和

2、低骨量是导致骨折很重要的因素；椎间盘 突出症发病率国内达到 18%。全球骨科市场骨科龙头集中，CR4 为 69.1%；反观国内，行业增速 1020%，而国内威高股份和大博 医疗以 4.05%和 2.86%市占率位列六七位，发展空间巨大；加上 医疗政策如集采、DRGs 等下对国产骨科公司更加有利。 公司骨科产品线齐全，脊柱微创产品特色显著。公司骨科产品线齐全，脊柱微创产品特色显著。 2018 年凯利泰剥离心血管业务易生科技，聚焦大骨科，同时 并购美国脊柱微创 Elliquence 公司加强其脊柱微创产品线。公 司产品脊柱（微创及植入物）和创伤为主，布局运动医学和关 节。并且，PKP/PVP 术式

3、渗透率有 45 倍的提高空间，而 PKP 升 级替代 PVP 带来收入的增长（PKP 为 PVP 出厂价三倍） ；椎间盘病 患人群大，微创手术还有处于早期推广阶段，Elliquence 在中国 的推广有望借助凯利泰原有的脊柱微创资源禀赋协同快速在国内 进院。而江苏艾迪尔走出 20172018 年的低谷，公司完成对其的 整合，2019 年恢复行业增长，有望在稳定的管理团队带领下保持 15%以上增速。 管理团队激励充分，与公司长期发展深度绑定。管理团队激励充分，与公司长期发展深度绑定。 公司于 2019 年 6 月和 2020 年 2 月分别对中高层及核心员工 24 人与董事长袁征先生进行限制性股

4、票和期权激励，20202023 年扣非净利润有保障，甚至 20222023 年扣非净利润若常规性达 成则净利润为 5.66 亿元和 7.08 亿元；管理层与股东层利益长时 间绑定，有利于公司战略的持续推进和业务开展。 首次覆盖，给予“买入”评级首次覆盖，给予“买入”评级 我们预计，公司 20192021 年的收入为 12.20/15.08/18.35 亿元，同比增长 31%/24%/22%；归母净利润为 3.05/3.88/4.91 亿 元，同比增长-34%/27%/27%，对应 PE 为 45/35/28；考虑到公司 战略聚焦大骨科、管理层深度绑定公司长期发展，我们首次覆 盖，给予“买入”评

5、级。 风险提示风险提示 集采政策推行力度超出预期，微创产品推广不及预期，国 评级及分析师信息 评级：评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格：目标价格： 最新收盘价： 18.82 股票代码股票代码： 300326 52 周最高价/最低价： 19.16/8.71 总市值总市值( (亿亿) ) 136.06 自由流通市值(亿) 132.72 自由流通股数(百万) 705.22 分析师：崔文亮分析师：崔文亮 邮箱： SAC NO：S1120519110002 联系电话： 研究助理：谭国超研究助理：谭国超 邮箱： 联系电话： 相关报告相关报告 1.骨科行业深度报告：水大鱼大，老龄化下的市场 持续扩

6、容与政策推动下的头部集中 2020.01.13 -6% 17% 40% 63% 86% 109% 2019/022019/052019/082019/112020/02 相对股价% 凯利泰沪深300 Table_Date 2020 年 02 月 22 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 70696 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 产替代不及预期。 盈利预测与估值盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所 Table_profit 财务摘要 2017A2017A 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E