【公司研究】九洲药业-产业积淀深厚快速升级转型-20200316[41页].pdf

1、 证券证券研究报告研究报告上市上市公司深度公司深度 化学制药化学制药 产业产业积淀积淀深厚深厚， 快速快速升级转型升级转型 双主营业务，双主营业务，CDMO 为主要发展动力为主要发展动力 九洲药业是国内一流的化学原料药+CDMO 生产企业，在小分子 化学药的 GMP 生产领域具有深厚的技术积累和规模优势，公司 从 2008 年起从原料药业务逐渐向 CDMO 业务转型升级，成为当 前业绩的主要增长动力。 全球制药产业链分工细化，国内政策为全球制药产业链分工细化，国内政策为 CDMO 提供发展机遇提供发展机遇 全球制药产业链分工进一步细化，以诺华、罗氏为代表的跨国药 企纷纷调整生产策略、剥离自己的

2、小分子产能转而寻求 CDMO 外包的模式， 而国内 MAH 制度的全面推行也为 CDMO 行业提供 了全新发展机会。当前全球疫情爆发、中国率先走出疫情阴霾， 我们建议关注国内相关企业在全球产业链中的积极作用。 以诺华合作为契机，以诺华合作为契机，CDMO 业务迎来爆发增长业务迎来爆发增长 九洲药业 CDMO 近年发展迅速，在 2019 年成功收购诺华苏州工 厂、美国子公司后，CDMO 业务的瑞博平台完成了三大研发中心 和两大生产基地的布局。公司在技术积累、GMP 规模化生产方 面具有优势，通过早期项目的获取在手的订单结构也不断优化。 苏州瑞博顺利承接诺华 3 个品种的生产订单后， 预计公司 C

3、DMO 业务收入有望在 2021 年迎来快速增长。公司通过诺华和相关产 品订单作为过渡，有潜力发展成为国内领先的 CDMO 企业。 2021 年年有望迎来有望迎来快速快速增长增长，首次覆盖给予买入评级首次覆盖给予买入评级 我们预计公司 2019-2021 年的归母净利润分别为 2.59、 3.86、 6.01 亿元，分别同比增长 65.3%、48.6%、55.5%，实现 EPS 分别为 0.32、0.48、0.75 元/股，对应当前股价的 PE 为 61、41、26 倍， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：江苏瑞科复产低于预期；苏州瑞博 FDA 审计时间低 于预期；肺炎疫情影响；

4、后续订单获取不及预期。 预测和比率预测和比率 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 1,862.2 2,136.3 2,713.3 3,686.1 营业收入增长率 8.4% 14.7% 27.0% 35.9% EBITDA（百万） -3,625.7 499.6 665.6 911.9 EBITDA 增长率 -1119.4% -113.8% 33.2% 37.0% 净利润（百万） 157.1 259.7 386.2 600.7 净利润增长率 6.5% 65.3% 48.7% 55.5% ROE 5.7% 8.7% 11.9% 16.4% EPS（元） 0.20 0.32

5、 0.48 0.75 P/E 101.1 61.2 41.1 26.4 P/B 5.7 5.3 4.9 4.3 EV/EBITDA -4.3 30.0 22.8 16.1 首次评级首次评级 买入买入 贺菊颖贺菊颖 010-86451162 执业证书编号：S1440517050001 研究助理研究助理：俞冰俞冰 发布日期： 2020 年 03 月 16 日 当前股价： 19.72 元 主要数据主要数据 股票价格绝对股票价格绝对/相对市场表现（相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 19.66/20.67 45.64/48.35 101.07/105.52 12 月最高/最低价（元）

6、24.76/7.27 总股本（万股） 80,566.24 流通 A 股（万股） 80,330.8 总市值（亿元） 158.88 流通市值（亿元） 158.41 近 3 月日均成交量（万） 2,098.66 主要股东 浙江中贝九洲集团有限公司 39.6% 股价表现股价表现 相关研究报告相关研究报告 -26% 24% 74% 124% 174% 2019/3/18 2019/4/18 2019/5/18 2019/6/18 2019/7/18 2019/8/18 2019/9/18 2019/10/18 2019/11/18 2019/12/18 2020/1/18 2020/2/18 九洲药业上