食品加工制造行业深度研究报告：大众品成本压力往何处去？-211219（25页）.pdf

1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 食品加工制造行业深度研究报告 推荐推荐（维持维持） 大众品：大众品：成本压力成本压力往何处去往何处去？ 大众品板块提价落地大众品板块提价落地后后，成本边际变动，成本边际变动将是决定未来半年股价将是决定未来半年股价关键关键的催化剂的催化剂。 本文延续我们年度策略报告从困境走向新生对 22 年主线的分析，大众品 当下成本顶部，而需求底部等待回升，处于战略布局窗口期。四季度大众品纷 纷提价后，成本压力已在往下游传导，但子行业上游成本将如何变化

2、，将是决 定未来半年大众品股价变动关键的催化剂。我们对此进一步作专题研究，以为 投资节奏提供更具体指导。 进入四季度以来，子行业成本压力已有所分化进入四季度以来，子行业成本压力已有所分化，部分成本部分成本价格价格开始开始环比回落环比回落。 尽管当下至明年上半年成本同比压力仍明显， 但上游价格拐点在不同子行业中 已有分化，这对把握投资节奏的意义更大，具体来看：1）啤酒、乳业成本价 格环比开始下降。 啤酒、 乳业均在 Q2 面临成本压力高点， 故龙头企业已于 7-9 月提价应对，领先于其他龙头，而随 Q3 起玻璃、铝罐及原奶价格环比回落， 二者成本压力逐步缓解。2）调味品、速冻、酵母及瓜子成本压力

3、维持高位。 因受原材料相对多元，且各类原材料上涨节奏不一，调味品板块成本压力仍在 延续；速冻因主要原材料鱼糜/油脂持续攀升或表现坚挺，综合成本增幅维持 高位；酵母/食葵则因 Q4 所使用主要原材料糖蜜/食葵为前期集中采购，预计 成本环比 Q3 基本持平。3）软饮料压力持续提升。PET、白糖合计占软饮料生 产成本约 50%，而二者均呈逐季加速上涨态势，推升整体成本。 展望来年展望来年，预计大众品板块主要成本中，工业品，预计大众品板块主要成本中，工业品/包材价格普遍回落，农产品包材价格普遍回落，农产品/ 原材料价格表现分化。原材料价格表现分化。受地产产业链需求预期仍疲软、 前期建设产能即将投产 等

4、因素影响，预计明年玻璃、铝罐、PET 等工业品/包材价格普遍回落。而农 产品中，养殖板块主要受存栏量及成本变化影响，原奶因供给提速及饲料成本 压力或将减轻，预期春节后将逐步小幅回落。种植板块则受主产区天气影响而 表现分化，其中，大麦、白砂糖、食葵均因各自主产区异常天气影响而预期减 产，从而驱动价格预期上行；大豆、豆粕/豆油则受益于主产区丰产而供给宽 松，价格预期于 5 月后回落；糖蜜价格已于新榨季起高位回落，但预计密集采 购的榨季内（21/11-22/03）整体价格仍高于上个榨季。 回到报表，回到报表，子行业间子行业间成本成本压力压力表现分化表现分化，其中啤酒其中啤酒、乳业、乳业改善改善更快更

5、快，啤酒弹啤酒弹 性更大性更大。1）从降幅看，啤酒/乳业速冻食品/调味品软饮料/酵母/瓜子。因包 材、原奶等原材料下降确定性较高，啤酒、乳业预计综合成本下降，且啤酒包 材占比达 40%以上， 今年高基数下有望更为受益； 速冻和调味品由于成本下行 体现较晚，预计明年整体综合成本小幅提升，而白糖、糖蜜和食葵价格上涨及 PET 锁价效应减退，致软饮料、酵母和瓜子成本压力加大。2）从节奏看，啤 酒、乳业成本有望率先回落，其余子行业或于 22H2 至 23 年逐步下行。玻璃、 易拉罐等包材/工业品生产及价格调整相对迅速，当前已步入下行通道，而原 奶供给持续扩张，春节后淡季或将下行，故预计明年啤酒、乳业成

6、本下降时间 更靠前；大豆、油脂价格和实际糖蜜成本有望于 H2 回落，调味品、速冻食品 和酵母成本价格或接力下行，但因调味品存在 2 个月生产周期，体现在报表端 或略有滞后；而白糖、食葵及实际 PET 成本上行，预计软饮料、瓜子行业的 成本回落更晚。当然，因行业地位、锁价时点等因素影响，公司最终报表结果 或有所差异，具备强定价权的龙头企业表现更优。 投资策略：投资策略：把握成本回落带来的盈利预期上修机会把握成本回落带来的盈利预期上修机会，板块板块首推啤酒、乳业首推啤酒、乳业， 精选精选经营经营底部品种绝味、底部品种绝味、榨菜、榨菜、桃李、仙乐桃李、仙乐。大众品板块已步入提价后的传导 阶段，在短期