航空运输行业景气归来系列报告（六）：多重供给压制或孕育长景气周期-211220（31页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行行业业深深度度研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 航空运输航空运输 推荐推荐 ( 维持维持 ） 重点公司重点公司 EPS 重点公司重点公司 21E 22E 评级评级 春秋航空 0.37 2.24 买入 吉祥航空 0.09 0.88 买入 华夏航空 0.41 0.71 审慎增持 中国国航 -0.91 -0.33 审慎增持 中国东航 -0.68 -0.10 审慎增持 南方航空 -0.36 0.37 审慎增持 相关报告相关报告 趋势开放、周期起点航空机场复苏迈过第二拐点2021-07-09

2、 广东出行政策放松，旺季需求有望逐步释放2021-07-03 民航 4 月旅客量创 2020 年以来新高2021-05-16 时刻换季民营航司增速领先，监管放松持续验证2021-03-24 吉祥航空深度：否极泰来，强 属性的航空品种2021-02-27 优质民营航司的黄金期才刚刚开始2021-01-06 民航评审规则修订，监管放松持续验证2020-12-12 快捷通道启动，中日航线恢复或超预期2020-11-25 监管放松周期开启，十四五是民营航企的黄金期2020-09-23 走在曲线之前：航空机场复苏的三大拐点2020-07-18 航空公司如何走出危机：美国经验和展望2020-06-01 投

3、资要点投资要点 这是我们航空机场景气归来系列第这是我们航空机场景气归来系列第 6篇深度报告，本篇深度报告我们聚焦行篇深度报告，本篇深度报告我们聚焦行业日渐明确的供给侧收紧，展望供给周期对民航行业的深远影响。业日渐明确的供给侧收紧，展望供给周期对民航行业的深远影响。回顾中国航空行业历次周期，供给收紧是供需错配、周期重启的重要条件，08-09 年负债表恶化、2012-2014 年盈利下滑、悲观预期都是民航供给收紧的前奏，随后伴随行业在 2009-2010 年、2015-2016 年需求超预期，实现了盈利高点。本文中我们对历史周期进行回顾，提示供给收紧是周期复苏的关键条件，并通过对上轮供给中后期进行

4、复盘，对未来行业周期进行研判。 回顾历史，回顾历史，供给增速下降助力供需修复供给增速下降助力供需修复。 （1）2008-2009 年运力增速下滑帮助行业迅速恢复，2010 年三大航重组地方航空公司基本完成，负债表恶化，集中度上升，紧供给下释放了盈利弹性。 （2）2012-2014 年供给增速持续低位，紧供需延长了 2015-2017 景气周期。2015 年需求端放量，国际航线超预期增长带动行业盈利显著恢复。16 年运力增速仍较平缓，尽管当年新签协议订购大量飞机，但由于引进周期的存在，订单交付在 2018-2019 年才集中体现，紧供需延长了 2015-2017景气周期。 737max 的的停飞

5、停飞与与暂停暂停交付交付持续压制行业运力，持续压制行业运力，复飞对行业的一次性供给冲复飞对行业的一次性供给冲击有限击有限。我们认为在 737max 不复飞时三大航运力增速仍将保持较低水平，三大航未来三年运力增速分别为 5.1%、2.8%、0.3%。即使复飞后，也仅能维持三年平均 4.5%左右的运力增速，远低于 2018 年 7%的增速水平。未来737max 复飞，对行业的一次性供给冲击仍然较为有限。目前行业存量737max架数为 97架，占行业总体静态运力不足 3%。 从从现有现有飞机飞机制造商制造商的的交付能力、订单顺序交付能力、订单顺序看，看，本轮本轮紧供给紧供给时间时间或进一步拉或进一步

6、拉长长。目前客机生产商中仅有空客正常生产，波音供应链遭受打击，交付能力难以满足全球需要。波音原计划在 2022 年初达到每月 31 架的生产速度，21年 9 月仅生产 737max19 架，与历史交付速度对比，生产速度仍较慢。自2021年 7月海外众多国家放松后，更多航司抢先下订单，订单积压明显，中国航司或面临运力被动收紧，订单交付时间或超预期。 投资建议投资建议：供给压制、需求恢复后，航空行业：供给压制、需求恢复后，航空行业 2022-2024 年或将迎来一轮景年或将迎来一轮景气周期，持续时间和高度或超预期。气周期，持续时间和高度或超预期。供给端是多重因素压制（高负债率、悲观预期、波音产能受