金盘科技-干变龙头乘“风”而起-211218（22页）.pdf

1、金盘科技（688676） 证券研究报告公司研究高低压设备 1 / 24 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 干变龙头干变龙头，乘“风”而起乘“风”而起 买入（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,423 3,000 3,974 5,340 同比（%） 7.9% 23.8% 32.5% 34.4% 归母净利润（百万元） 232 254 376 538 同比（%） 10.3% 9.7% 47.9% 43.1% 每股收益（元/股） 0.60 0.60 0.88 1.26

2、 P/E（倍） 51.43 52.09 35.21 24.60 投投资要点资要点 金盘科技是全球干式变压器头部企业，主要面向金盘科技是全球干式变压器头部企业，主要面向新能源等新能源等中高端市中高端市 场直销。场直销。公司干式变压器占主营 70%以上（2020A） ，其他产品含干 式电抗器、中低压成套开关、箱式变电站 SVG 等。2020 年三大下游 应用新能源（含风电、光伏、电网等） 、高端装备（含轨道交通等） 、 节能环保分别占营收的 46%/13%/11%。客户结构优质，公司已与维 斯塔斯、西门子歌美飒、GE 等国际知名企业，及中国铁路、国家电 网&南方电网、上海电气、阳光电源等头部公司建

3、立长期合作。 受益受益于风机大型化于风机大型化+海风装机提升， 干式变压器在国内渗海风装机提升， 干式变压器在国内渗透率快速提透率快速提 升，市场远期空间广阔，且公司具备显著竞争优势，有望维持领先升，市场远期空间广阔，且公司具备显著竞争优势，有望维持领先 地位地位。风机降本压力下，大功率风机+海上风机蓬勃发展，干式变压 器凭借运行性能优良、系统综合成本低等优势逐渐成为大功率风机 及海风首选方案。 海外风电干变以存量市场为主， 而国内仍处于起步 阶段、渗透率提升空间较大，我们预计到 2025 年全球风电干变新增 市场规模将达 82 亿元，2021-2025 年 CAGR 达到 29%。公司长期绑

4、 定西门子歌美飒、GE 等全球风电龙头，装机量市占率全球领先。风 电领域干变产品壁垒高、 格局长期稳固， 相比外资对手， 公司产品性 价比高、服务响应更快；内资暂无竞争对手，且风电干变工艺难度 高，需要项目经验积淀，国内竞争对手中期难以构成威胁。因此，公 司在国内业务拓展中有望复刻海外干变龙头地位。 轨交轨交/节能等下游领域稳增节能等下游领域稳增，巩固优势地位，巩固优势地位，储能储能/光伏发力伊始，定光伏发力伊始，定 位中长期发展位中长期发展。 1） 公司深耕轨道交通领域多年， 中标份额国内领先， 公司配套特种干变需求有望随轨交建设稳步增长；节能相关变压器 受益于能效管控政策， 公司绑定龙头共

5、享红利， 份额提升空间大； 2） 公司成立子公司金盘新能源，重点聚焦光伏 EPC 领域，分布式&集 中式同步发力，截至 2020 年业务规模和订单金额相对少，但未来可 期； 抽蓄相关产品自 2009 年起累计承接订单超亿元、 增长较为稳定， 电化学储能通过子公司金盘储能布局，有望实现快速增长。 产能加码助力订单消化， 数字化赋能精益化制造管理。产能加码助力订单消化， 数字化赋能精益化制造管理。 2019-2020 年 公司产能紧张而订单高增长， 故加码产能建设， 海口/桂林/武汉/上海 四大生产基地均有一定程度扩产，我们预计到 2022 年底干变产能 相较 2020 年同期接近翻番，达到 50

6、00 万 kVA+，支撑近 40 亿元产 值。公司生产交付能力有望显著提升，同时数字化运营助力多品种、 小批量柔性化生产，进一步增强公司干式变压器系列产品的竞争力。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级： 因公司风电干变高增、 多下游表现较好， 我们 预计公司 2021-2023 年归母净利润分别 2.54 亿元、3.76 亿元、5.38 亿元，同比分别+10%、+48%、+43%，对应现价（12 月 17 日）PE 分别 52 倍、35 倍、25 倍。可比公司均是变压器及风电零部件相关 头部企业，可比公司 2022 年 PE 或 2021 年 PE(TTM)均为 40 倍及以 上。 考虑到