司太立-造影剂原料药格局奠定业绩拐点已现-211219（33页）.pdf

1、司太立（603520） 证券研究报告公司研究化学制药 1 / 34 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 造影剂原料药格局奠定，业绩拐点已现造影剂原料药格局奠定，业绩拐点已现 买入（首次） 盈利预测与估值盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,367 1,920 2,714 3,288 同比（%） 4.5% 40.4% 41.4% 21.1% 归母净利润（百万元） 239 345 554 724 同比（%） 40.2% 44.4% 60.8% 30.7% 每股收益（元/股） 1.00 1.

2、41 2.26 2.96 P/E（倍） 65.83 45.48 28.27 21.64 投资要点投资要点 造影剂原料药奠定全球龙头地位。造影剂原料药奠定全球龙头地位。碘造影剂全球制剂和原料药公司重合度较高，实现了一体化，其中 GE Healthcare 占全球造影剂原料药销量最大市场份额。司太立深耕行业多年，长期为行业龙头恒瑞医药、正大天晴等供货，2018 年收购国内产能第二名的海神制药，2020 年定增扩产产能翻倍。国际四大龙头近年来新增产能不多，国内其他几家新增厂家难以顺利进入其供应链，而司太立新增产能较多且技术、产品皆优，国际巨头对司太立可能从竞争为主转向合作，一方面奠定行业长期格局，提

3、升企业估值，一方面公司的新增产能也得到了充分消化。我们预计公司 2020-2022 年的原料药销量（含自用）分别为 960、1400、2000 吨，价格和毛利率保持平稳或有所上升，预计收入端有40%以上的复合增长。 制剂发力制剂发力 Q4 开始业绩持续提速。开始业绩持续提速。2020 年仙居工厂爆炸产能恢复爬坡需要时间，2021 年 Q3 要对国采备货，公司 2021 年前几个季度业绩并不理想。2021 年 Q4 开始，公司 2021 年 6 月中标的碘海醇、碘克沙醇注射剂开始执标，约定量是每年 200 万瓶，按照前四轮国采试剂量有约定量两倍有余。我们假定 2021 年 Q4、2022 年全年

4、量分别为 50 万、400万瓶，则新增收入分别为5000万元、4亿元，新增利润约为1000、8000 万元，带来显著的利润增量。同时考虑到近一倍的原料药和中间体产能释放，我们预计 2021 年 Q4 开始公司业绩将持续提速，公司2021 年 Q4归母净利润约为 1.1 亿元，单季度同比增长超 150%。 长期看，公司原料药长期看，公司原料药全球市占率有翻倍提升空间。全球市占率有翻倍提升空间。国内碘造影剂制剂（包含碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘佛醇、碘普罗胺等）销售额市占率 2023 年有望达到 40%，该部分集采前有 160 亿元市场，假设集采降价 60%，不考虑增长国内制剂收入 25-30 亿

5、元，对应 5-6 亿元利润；原料药和中间体销量相对 2020 年有 3 倍以上增长，对应利润 7 亿元，合计利润超 12 亿元。制剂海外出口方面也在南亚、南美洲等地区有突破，这部分预期还未包含在内。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预测公司 2021-2023 年 营业收入为19.20/27.14 /32.88 亿元，同比增长 40.4%/41.4%/21.1%，归母净利润为3.45/5.54/7.24 亿 元 ， 同 比 增 长 44.4%/60.8%/30.7%，EPS 分 别 为 1.41/2.26/2.96 元，以当前股价对应 PE 为 45.48/28.27/21.64

6、倍，公司作为国内碘造影剂龙头企业，原料药+制剂一体化加速、集采打开制剂放量空间，叠加原料药产能逐步落地，公司具有较大的业绩增长潜力，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：EHS 风险；行业竞争加剧风险；原料药价格上涨风险；产能投产不及预期风险；新技术替代风险；高管变动相关风险等。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 64.00 一年最低/最高价 38.49/78.03 市净率(倍) 7.57 流通 A 股市值(百万元) 15643.29 基础数据基础数据 每股净资产(元) 8.45 资产负债率(%) 54.61 总股本(百万股) 245.02 流通 A股(百万股) 24