菱电电控-公司首次覆盖报告：稀缺汽车电控系统自主供应商国产替代空间广阔-20211207（20页）.pdf

1、汽车汽车/汽车零部件汽车零部件 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 23 菱电电控菱电电控（688667.SH） 2021 年 12 月 07 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2021/12/7 当前股价(元) 162.05 一年最高最低(元) 195.00/84.34 总市值(亿元) 83.62 流通市值(亿元) 20.04 总股本(亿股) 0.52 流通股本(亿股) 0.12 近 3 个月换手率(%) 271.37 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 稀缺汽车电控系统稀缺汽车电控系统自主自主供应商，国产替代空间广阔供应商，国产替代空间广阔 公司首次覆盖报告

2、公司首次覆盖报告 菱电电控：菱电电控：汽车动力电子控制系统的国产方案提供商汽车动力电子控制系统的国产方案提供商 公司是国内稀缺的汽车动力电子控制系统方案提供商，电控系统产品应用于 N1/M1 类汽油车、纯电动车、混动汽车等车型。公司成立以来坚持自主研发，致 力于打破汽车产业核心技术空心化的局面， 逐步替代外资， 成为发动机管理系统 的国产方案供应商，在 N1 车型市场占据较大份额。我们认为公司在汽车电控系 统领域具备较强稀缺性，伴随着公司缸内直喷 EMS 进军乘用车市场，增程式混 动电控系统的逐步量产， 以及纯电动车电控系统的加大布局， 未来几年有望进入 业绩收获期。预计 2021-2023

3、年公司营收为 8.97、12.10、16.14 亿元，归母净利 润为 1.79、2.50、3.61 亿元，EPS 为 3.48、4.85、7.00 元/股，对应当前股价 PE 为 46.6、33.4、23.2 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 发动机管理系统：稀缺发动机管理系统：稀缺 EMS 自主自主厂商，厂商，国产替代空间广阔国产替代空间广阔 EMS 的技术壁垒和产业化特点决定行业较高的进入门槛，跨国 EMS 企业为 M1 乘用车市场的主要玩家，自主 EMS 厂商已在 N1 市场（如轻卡、微卡等）实现 一定范围的国产替代。近年来公司 N1 类及交叉型乘用车 EMS 市占率稳步提高。 公司自主研

4、发的缸内直喷 EMS 配套车型进入三高标定阶段，为国内首款搭载自 主电控系统的缸内直喷车型，助力公司进军乘用车市场，国产替代空间广阔。 混动汽车电控系统：增程式混动汽车电控系统：增程式电控电控已实现量产已实现量产，发展潜力十足，发展潜力十足 公司开发了多种结构的混合动力管理系统， 包括增程式混动、 48V 微混系统、 P2 结构混动、功率分流式混动等，并实现了增程式电动车电控系统的量产，客户有 望进一步拓展。伴随混动汽车市场快速发展，该业务拥有广阔的市场前景。 纯电动车电控系统：纯电动车电控系统：坚持成本领先战略，坚持成本领先战略，资源协同助力打开市场资源协同助力打开市场 纯电动车电控系统市场

5、竞争格局较为分散，公司较早实现 MCU 及 VCU 的产业 化，坚持成本领先战略。2021 年加大推广力度，2022 年配套多款车型有望贡献 营收。公司有望借助 EMS 与混动领域的客户资源优势快速打开纯电动车市场。 风险提示：风险提示：缺芯缓解不及预期、汽车销量下滑、客户拓展进度不及预期 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 536 762 897 1,210 1,614 YOY(%) 114.8 42.3 17.7 34.9 33.4 归母净利润(百万元) 81 157 179 250 361 YOY

6、(%) 269.4 93.2 14.4 39.4 44.3 毛利率(%) 32.4 33.2 30.1 31.6 33.2 净利率(%) 15.2 20.6 20.0 20.7 22.4 ROE(%) 34.0 39.6 31.2 30.3 30.4 EPS(摊薄/元) 1.57 3.04 3.48 4.85 7.00 P/E(倍) 103.0 53.3 46.6 33.4 23.2 P/B(倍) 35.0 21.1 14.5 10.1 7.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 2020-122021-042021-082021-12 菱电电控沪