烟草薄片：聚焦专营垄断下的产业链机会-211205（31页）.pdf

1、1 中泰证券研究所专业领先深度诚信 2021.12. 05 烟草薄片：聚焦专营垄断下的产业链机会 2 投资要点投资要点 烟草专卖体系形成薄片生产天然进入壁垒烟草专卖体系形成薄片生产天然进入壁垒。传统烟草薄片是用于节约成本、降焦减害的烟草段 掺配物，平均使用比例不到6%。在我国的烟草专卖体系下，原料采购卷烟生产卷烟批发均 由中烟公司完成，民营资本仅可合资参与烟草薄片生产环节。全国有资质的烟草薄片生产企业 共有14个，批准的总生产能力约为 16.5 万吨，进入壁垒较高。 HNB烟草薄片是产业链中实现了价值量跃迁的核心环节烟草薄片是产业链中实现了价值量跃迁的核心环节，市场空间打开市场空间打开。由于H

2、NB烟草抽吸方 式从燃烧改为加热，烟芯形态发生转变，烟草薄片的产业链角色从辅料转变为主料。在原材料、 使用量和性能要求上均与传统薄片有较大差异，工艺环节亦具备know-how的壁垒，实现了价值 量的跃迁。中性情境下，10%的HNB渗透率对应烟草薄片市场空间达156亿元。 技术壁垒技术壁垒+产品迭代产品迭代，带来民营资本持续参与的机遇带来民营资本持续参与的机遇。在技术周期上，对比传统卷烟，新型烟 草产品周期更短、技术迭代更快，产品最终形态尚未定型，薄片技术随产品形态变化而持续迭 代。以PMI为例，巨额研发投入铸造产品优势的同时，从中心加热向感应加热的变化亦带动配 套薄片升级。我们认为，HNB产品

3、持续迭代及高研发要求为民营企业长期参与产业链提供机遇。 华宝国际：烟草薄片龙头华宝国际：烟草薄片龙头，壁垒深厚壁垒深厚。1）传统薄片领域：子公司广东金叶拥有生产资质，是 最早确定的3家烟草薄片试验研发基地之一，研发及技术储备远高于同业。2）HNB薄片领域： 先发布局+持续投入工艺领先，调香能力加深护城河。通过关联公司Nuso烟弹海外试销，HNB 薄片能力获得验证。3）我们认为，海外端，随着东南亚产能建设完善，公司有望切入国际客户 供应链；国内端，若HNB烟草市场放开，在中烟主导下，有望分享产业链机会。 风险提示：风险提示：HNB政策开放不及预期政策开放不及预期，市场竞争加剧市场竞争加剧，国际贸

4、易政策变动国际贸易政策变动，测算结果偏差风险等测算结果偏差风险等 hZhUcZnVdWcXuMwOvNyQaQdN6MoMpPpNoPiNoPnPiNpPpQaQqQxOuOtQvNvPnRmM 目 录 C O N T E N T SC O N T E N T S HNB烟草薄片：价值量跃迁 为什么民企有望长期参与产业链？ 传统烟草薄片：垄断的生意 1 2 3 华宝国际：薄片龙头壁垒深厚4 CONTENT S 目录 CCONT ENTS 专业领先深度专业领先深度 诚信诚信 中泰证券研究所中泰证券研究所 CONTE NTS 目录 CCO NTEN TS 专业领先深专业领先深 度诚信度诚信 中 泰

5、 证 券 研中 泰 证 券 研 究所究所 1 传统烟草薄片：垄断的生意 5 烟草薄片：定义、功能、掺配比烟草薄片：定义、功能、掺配比 烟草薄片：烟草薄片：又称再造烟叶，是由卷烟生产过程中的废料烟叶碎片、烟末、烟梗或烟叶等经过加 工处理制备而成，经过切丝、掺配、卷取等工艺，与烟丝一起构成传统卷烟烟草段材料。 卷烟中加入烟草薄片的作用：卷烟中加入烟草薄片的作用：1）充分利用烟草废料，降低卷烟生产成本。2）低密度、高填充 度的特性帮助减少香烟带来的焦油等有害成分，在不影响卷烟质量的情况下实现有效降焦。 掺配比例：国内低于国外掺配比例：国内低于国外。海外主流卷烟品牌烟草薄片平均掺配比例在20%以上，如

6、“555”卷 烟中烟草薄片的使用比例约25%，“万宝路”卷烟约35%。据测算据测算，2016年我国传统卷烟的烟年我国传统卷烟的烟 草薄片用量约草薄片用量约9万吨万吨，平均掺配比例仅为平均掺配比例仅为5.7% 。 图表：烟草薄片示例图表：烟草薄片示例 资料来源：华宝国际官网、烟草市场、中国知网、中泰证券研究所 图表：我国传统卷烟中烟草薄片用量测算图表：我国传统卷烟中烟草薄片用量测算 应用对象应用对象 平均使用比例平均使用比例 (%) 生产规模生产规模 (万大箱万大箱) 平均数量平均数量 (吨吨/万箱万箱) 合计使用数量合计使用数量 (吨吨) 一类卷烟4.5%76514.411016 二类卷烟5.