波司登：羽绒国货龙头品牌力提升下全渠道稳健成长（28页）.pdf

1、 纺织服装纺织服装 | 证券研究报告证券研究报告 首次评级首次评级 2021 年年 10 月月 20 日日 03998.HK 买入买入 原评级原评级: 未有评级未有评级 市场价格市场价格:港币港币 6.35 板块评级板块评级:强于大市强于大市 本报告要点本报告要点 品牌势能强劲的羽绒服龙头企业品牌势能强劲的羽绒服龙头企业 股价表现股价表现 (2%) 44% 90% 137% 183% 229% Oct-20 Nov-20 Dec-20 Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May-21 Jun-21 Jul-21 Aug-21 Sep-21 波司登恒生指数 (%) 今年今年

2、至今至今 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 绝对 51.9 (1.7) (34.2) 86.8 相对香港恒生指数 59.4 (3.7) (24.9) 82.6 发行股数 (百万) 10,837 流通股 (%) 100 总市值 (人民币 百万) 68,812 3个月日均交易额(港币 百万) 223 净负债比率 (%)(2021E) 净现金 主要股东(%) 中国中信股份有限公司 71 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以2021年10月18日收市价为标准 Table_Industry Table_Analyser 波司登波司登 羽绒国货龙头，品牌力提升下全渠道稳健成长 波司登作为羽绒服

3、行业龙头波司登作为羽绒服行业龙头，坚持“聚焦主航道”坚持“聚焦主航道”发展战略发展战略，持续优化品牌、持续优化品牌、 产品产品、渠道、终端渠道、终端，预计未来业绩保持高速增长预计未来业绩保持高速增长。首次覆盖，给予首次覆盖，给予买入买入评级。评级。 支撑评级的要点支撑评级的要点 聚焦羽绒服主业聚焦羽绒服主业，业绩保持高速增，业绩保持高速增长。长。公司收入和利润长期保持稳健增 长，2013-2020年，公司营业收入由 82.38亿元增长至 135.17亿元，CAGR 为 7.33%，归母净利润由 6.95亿元增长至 17.10亿元，CAGR为 13.73%。 公司聚焦羽绒服主品牌，2020年品牌

4、羽绒服业务收入占比 80.56%，羽绒 服业务零售网点共 4150家，包括直营门店 1807家和加盟门店 2343家。 羽绒服羽绒服行业空间行业空间广阔广阔，竞争格局持续优化。，竞争格局持续优化。2014-2019年我国羽绒服市场 规模由 693 亿元增长至 1209 亿元，CAGR 为 11.78%。叠加消费升级、成 本上涨、羽绒服加速渗透，预计行业规模双位数增长。羽绒服行业集中 度较高， 随着时尚性和品牌化趋势增强， 龙头企业市占率将进一步提升。 全渠道建设质效双升全渠道建设质效双升，供应链优化促进发展供应链优化促进发展。线下渠道端，公司布局一、 二线城市主流商圈和核心地带，关闭低效门店，

5、驱动单店收入持续提升， 2013-2020年 CAGR为 19.26%。线上渠道端，加强新零售运营，建立电商 平台直播矩阵，2016-2020年主品牌线上销售收入 CAGR为 39.23%。供应 链端，公司优化供应链实现优质快反，促进存货周转效率提升，快反能 力领先于行业水平构筑产品竞争力，产品持续向中高价位段转移。 盈利预测和估值盈利预测和估值 预计 2021-2023 年营收 161.65/188.84/216.60 亿元，净利润 21.78/26.55/31.96 亿元，对应 EPS 0.19/0.23/0.28元/股，当前股价对应 2021E-2023E市盈率 27 /22/18倍。公

6、司盈利水平较高，首次覆盖，给予买入买入评级。 评级面临的主要风险评级面临的主要风险 产品更新换代不及预期、产品提价不及预期、电商领域竞争加剧 投资摘要投资摘要 年结日：年结日：12月月 31日日 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售收入 (人民币 百万) 12190.53 13516.51 16164.91 18884.26 21659.66 变动 (%) 17.40 10.88 19.59 16.82 14.70 净利润 (人民币 百万) 1,203.18 1,709.57 2,178.23 2,655.12 3,195.72 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.11