立高食品-小荷才露尖尖角冷冻烘焙蓝海游-211201（27页）.pdf

1、申 港 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 申 港 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公公 司司 研 究 研 究 深 度 报 告 深 度 报 告 小荷才露尖尖角小荷才露尖尖角 冷冻冷冻烘焙烘焙蓝海蓝海游游 立高食品（300973.SZ） 食品饮料/食品加工 投投资摘要资摘要： 立高食品：冷冻立高食品：冷冻烘焙烘焙食品翘楚食品翘楚，业绩目标明确，业绩目标明确 公司成立于2000年，以植脂奶油起家，14年收购奥昆将产品拓展至冷冻烘焙 领域，形成大烘焙格局，主要产品包括奶油、水果制品、酱料、巧克力等烘 焙食品原料和冷冻

2、烘焙半成品及成品，其中冷冻烘焙食品营收占比约 60%。 公司股权结构较为集中，高管员工持股比例达到 49.99%。2021 年公司向 9 名高管及核心管理人员授予股票期权共计 850 万份，约占总股本的 5%，行权 价格为 108.20 元/股，若受激励人员行权，则营业收入 5 年 CAGR 至少需要 达到 23.9%。 冷冻冷冻烘焙烘焙食品食品行业行业：渗透率提升打开市场空间：渗透率提升打开市场空间。冷冻烘焙食品综合了预包装产 品和现烤产品的优点，并解决了传统前店后厂模式经营的烘焙店面临的成本、 质量、口感与安全等一系列问题。欧洲的冷冻面团占面包行业的比重大约是 40%，美国大约是 70%，

3、而国内可能不足 10%。随着消费者更为看重烘焙食品 的口感和品质，房租和人力成本不断上涨，冷冻烘焙食品市场未来仍有提升的 空间。我们认为到 2025 年，冷冻烘焙食品市场规模约为 229.4 亿元，5 年 CAGR 为 20.6%。 核心优势：技术水平行业领先核心优势：技术水平行业领先 渠道结构不断优化渠道结构不断优化 公司具备较强的自动化生产能力和生产多样化产品的技术能力。公司具备较强的自动化生产能力和生产多样化产品的技术能力。烘焙食品原 料和冷冻烘焙食品的产品种类较多，部分产品的配方及生产工艺难度较大， 公司建立了完善的技术创新体系和高质量的研发团队，产品配方、生产工 艺、生产设备等技术能

4、力不断强化和持续创新，突破了该部分产品的技术难 度，形成了多样化的产品体系，具有一定的先发优势。 公司的产品种类丰富，有效满足多元化客户多样化的购买需求。公司的产品种类丰富，有效满足多元化客户多样化的购买需求。截至 21Q2， 公司品规超过 660 种，并形成超过 100 个品规的储备。公司多样化的产品种 类及品规，有利于客户进行一站式采购，节约了客户的采购成本，提升了客 户的采购效率，从而增强了客户的需求粘性。 公司销售公司销售渠道多样化，客户服务深化。渠道多样化，客户服务深化。公司营销网络不断下沉，销售渠道逐 渐多样化，抗风险的能力增强。同时公司通过为客户提供技术指导、设计营 销方案等方式

5、，与客户建立良好的关系，将公司产品与客户终端成品建立紧 密联系，增强客户粘性，提高其他品牌的替代门槛。 公司冷链监控管理严格。公司冷链监控管理严格。公司大部分产品对温度的要求十分严格，均需要在 低于零下 18 度的环境下进行储存及运输。因此，公司建立了冷链监控中心， 制定实施了一系列温度管理和控制措施，保证仓储、物流等整个流通环节的 温度达标。截至 2020 年底，公司已具备了一定规模的冷链物流能力，全国半 数以上的省、自治区和直辖市的客户实现自主运输。 募投项目突破产能瓶颈。募投项目突破产能瓶颈。公司围绕全国烘焙消费的主要市场进行产能布局。 随着公司各个生产基地建设计划的实施，未来公司将形成

6、华南、华东和华北 三大生产区域，六大生产基地的网络化布局，能够有效提升对烘焙消费主战 场华南、华东和华北的辐射力度，增强市场竞争力。 投资投资建议建议：立高食品作为冷冻烘焙食品第一股，具备自动化生产能力和技术能 力突出、产品种类丰富、销售渠道多样化、冷链建设领先等多种先发优势。随 着公司各个生产基地建设计划的实施，未来公司将形成华南、华东和华北三大 生产区域，六大生产基地的网络化布局，有效提升对烘焙消费主战场华南、华 东和华北的辐射力度，增强市场竞争力。我们预计公司 21-23 年营收为 27.64/35.79/44.78 亿元，同比增长 52.76%/29.45%/25.12%,归母净利润为