社科院：美国货币政策溢出效应、中国资产价格波动与资本账户管理（18页）.pdf

1、2021 年第7 期 ( 总第 493 期) No. 7， 2021 General No. 493 77 收稿日期: 2018 10 15 作者简介: 吴立元， 经济学博士， 助理研究员， 中国社会科学院世界经济与政治研究所， E- mail: wulypku. edu. cn. 赵扶扬( 通讯作者) ， 经济学博士， 讲师， 中央财经大学经济学院， E- mail: fyzhao cufe. edu. cn. 王忏， 经济学博士， 副教授， 中央财经大学金融学院， E- mail: wangchanist126. com. 龚六堂， 数学博士， 教授， 北京工商大学国际经管学院、 北京大学

2、数量经济与数理金融教育部 重点实验室， E- mail: ltgong gsm. pku. edu. cn. *本文感谢国家社会科学基金重大项目( 19ZDA069) 、 国家社会科学基金重大招标项目( 21ZDA034) 、 国家自然科学基金青年项目( 72003211) 、 教育部人文社会科学研究青年研究项目( 20YJC790184) 、 中央高 校基本科研业务费专项资金、 中央财经大学科研创新团队支持计划、 中央财经大学标志性科研成果培育 项目的资助。感谢匿名审稿人的宝贵意见， 文责自负。 美国货币政策溢出效应、 中国资产价格波动与资本账户管理 ( 中国社会科学院世界经济与政治研究所，

3、 北京100732; 中央财经大学经济学院， 北京100081; 中央财经大学金融学院， 北京100081; 北京工商大学国际经管学院， 北京100048; 北京大学数量经济与数理金融教育部重点实验室， 北京100871) 摘要: 本文以 2016 年美国加息事件为背景， 研究美国货币政策对中国资本流动、 资产价格 和宏观经济的影响。基于小国开放动态随机一般均衡模型， 本文梳理了美国货币政策溢出效应的 具体传导渠道， 发现国外利率升高后， 资本流动具有外部性， 导致国内资产价格下跌， 其通过金融 加速器进一步使国内投资下降、 资产价格进一步下跌， 从而使得国内资产预期回报进一步下降， 加 剧资

4、本外流。基于政策和福利分析， 本文发现资本账户管理可以有效缓解国外利率冲击对经济波 动的影响， 同时会提高货币政策的独立性， 但也会影响国民财富的最优配置。因此， 最优的资本账 户管理应同时兼顾宏观审慎和效率两个方面。 关键词: 美国货币政策; 资产价格; 资本账户管理; 宏观经济波动 JEL 分类号: C51，E32，E52文献标识码: A文章编号: 1002 7246( 2021) 07 0077 18 一、 引言 当前， 我国经济进入新发展阶段， 深刻认识新发展阶段的内涵和特点， 需要准确把握 78总第 493 期 我国所面临的机遇和挑战。当今， 世界正经历百年未有之大变局， 不稳定的外

5、部环境将是 我国新发展阶段的主要特征之一。2020 年以来， 美联储重启量化宽松政策， 流动性随即 向全球蔓延， 不可避免地对我国产生影响。因此， 进一步厘清美国货币政策对我国资产价 格和宏观经济的传导机制， 完善资本账户管理和开放， 应对美联储未来加息可能带来的流 动性紧缩局面， 是一系列需要回应的问题。 面向未来， 应当以史为鉴。美联储最近一次的降息 加息周期是 2008 年国际金融危 机后。自 2008 年底美联储将目标利率调整为 0. 25% 起， 美国处于“零利率” 时代长达七 年， 直到 2015 年底美联储宣布加息， 美国开始进入持续加息周期。而在正式加息前， 市场 已经形成了稳

6、定预期， 美国一年期国债利率在 2014 年已经开始明显上升。美国加息带来 的流动性紧缩对我国资产价格和宏观经济也产生了较大影响。事实上， 新兴经济体普遍 难以避免美国货币政策的影响， Uribe and Yue ( 2006) 指出美国利率冲击能解释新兴经济 体 20%的经济波动。回顾历史， 20 世纪 80 年代初拉美债务危机， 20 世纪 80 年代末日本 经济泡沫破裂， 1997 年亚洲金融危机， 都与美国货币政策有着千丝万缕的联系。 考虑到中国当前的经济现实以及上述广泛而深刻的国际经验教训， 用统一的框架系 统解释美国利率上升与中国重要宏观变量的关系， 显然具有重要的现实意义， 也正