星源材质-剑指湿法市场干法龙头再出发-211123（30页）.pdf

1、 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 电力设备 2021 年 11 月 23 日 星源材质 (300568) 剑指湿法市场，干法龙头再出发 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： 干法隔膜龙头，湿法隔膜后起之秀。1）地位：公司是锂电隔膜龙头企业，是我国首家打 破国外垄断的隔膜企业，产品覆盖干法、湿法、涂覆隔膜。2020 年干法隔膜国内市占率 约 45%，居全国首位，湿法隔膜国内市占率约 20%。2）产能：预计 2021 年公司共拥有 15 亿平基膜产能，其中 6 亿平为干法基膜，9 亿平为湿法基膜。3）客户：宁德时代、比 亚迪、国轩高科、LG、

2、三星等国内外知名的锂离子电池厂商，2021 年上半年海外营收占 比为 23.1%。4）业绩：2021 年前三季度公司营业收入为 13.1 亿元（+115.2%） ，归母 净利润为 2.1 亿元（+107.0%） 。 锂电隔膜需求高增，价格企稳。1）壁垒：隔膜行业核心壁垒为关键设备依赖进口，而头 部隔膜企业锁定近几年优质进口设备产能，难以大幅扩产。2）供给：高壁垒下马太效应 明显，行业集中度较高、龙头盈利能力强，2020 年干湿法隔膜 CR3 分别为 73%、83%。 3）需求：新能源汽车高景气度拉动锂电隔膜需求，预计 2020-2023 年全球锂电隔膜需求 由 63.4 亿平增至 195.8

3、亿平，CAGR 达 45.6%，预计隔膜价格企稳。 量价齐升，迎盈利拐点。1）量：预计 2021-2023 年公司隔膜总产能为 15/19/30 亿平， 规划 2025 年总产能达 60 亿平，产能释放打开出货空间。2）价：公司常州 8 亿平湿法产 能和超级涂覆工厂陆续投产，向三星、LG、Northvolt 等海外客户供货，更高单价的湿法 涂覆膜、出口产品占比提升将增强公司盈利能力。3）成本：规模效应下公司单平成本不 断下降，且单位产能投资较低，降低折旧成本，未来公司将通过研制新生产线提高单线产 能，生产成本存在优化空间。 公司是锂电隔膜龙头，首次覆盖，给予增持评级。锂电隔膜供需偏紧，价格有望

4、止跌回升， 公司作为锂电隔膜龙头之一，大幅扩产打开隔膜出货空间，且产品结构及客户结构优化， 盈利能力改善， 盈利弹性较大。 预计 2021-2023 年公司归母净利润为3.3/7.0/12.1亿元， 对应 PE 为 113/52/30 倍，首次覆盖给予公司增持评级。 风险提示：隔膜价格下降，隔膜行业竞争加剧导致价格下跌，对公司盈利能力造成不利影 响；产能建设不及预期，公司出货量不能满足下游旺盛需求，对公司营收水平造成不利影 响；下游需求不及预期，公司大幅扩张的产能无法消化，对公司整体经营造成不利影响。 市场数据： 2021 年 11 月 22 日 收盘价（元） 47.51 一年内最高/最低（元

5、） 61.2/22.55 市净率 8.8 息率（分红/股价） 0.21 流通 A 股市值（百万元） 31806 上证指数/深证成指 3582.08/14960.66 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2021 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 5.43 资产负债率% 40.78 总股本/流通 A 股 （百万） 768/669 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 财务数据及盈利预测 2020 21Q1-Q3 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万元） 967 1,314 1,850 2,865 4,554 同比增长率（%） 6

6、1.2 115.2 91.4 54.8 58.9 归母净利润（百万元） 121 212 325 699 1,205 同比增长率（%） -11.0 107.0 168.3 115.0 72.4 每股收益（元/股） 0.27 0.28 0.42 0.91 1.57 毛利率（%） 34.6 36.0 37.1 45.2 48.4 ROE（%） 4.1 5.1 9.9 17.6 23.3 市盈率 301 113 52 30 注： “市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 11-23 12-23 01-23