【公司研究】中设集团-内生外延助成长ROE不断抬升-20200519[32页].pdf

1、 首 次 报 告 【 公 司 证 券 研 究 报 告 】 中设集团 603018.SH 内生外延助成长，ROE 不断抬升 核心观点核心观点 坐拥资质壁垒优势，坐拥资质壁垒优势， 市占率提升空间大市占率提升空间大。 行业最高等级的综合甲级设计资质 申报条件苛刻，具备该资质的公司占比不到 0.4%，且其中大部分是央企的 下属子公司而未单独上市， 公司凭借在公路、 特大桥梁等领域上领先的技术 优势， 是目前已上市的三家综合甲级设计企业之一。 由于行业的强专业属性， 资质的壁垒将长期存在， 公司的优势是可持续的， 而公司目前的市占率极低 （0.15%），凭借资本市场优势以及资质壁垒，未来市占率提升空间

2、大。 全国布局完善，外延并购全国布局完善，外延并购增厚增厚业绩业绩。出于保护本地企业或增加地方税收的考 虑，过去行业存在地方保护主义现象。2014 年公司上市后，住建部发文推 动行业改革、打破区域经营壁垒，全国市场的开放为公司跨区域经营创造了 有利条件，目前公司在江苏省外的业务占比达到 35.8%。另一方面，公司通 过并购快速扩充团队和抢占市场份额，共开展 5 次大型并购，参股或全资设 立 14 个新公司， 且整合效果符合预期， 收购标的对公司的业绩贡献超 23%。 ROE 中枢不断抬升， 人才储备及激励机制助力员工效率提升中枢不断抬升， 人才储备及激励机制助力员工效率提升。 15-18 年公

3、司 杠杆和营运能力的提升，以及 18 年后盈利能力的提升带动 ROE 中枢逐年 抬升，到 19 年达到 19.39%，比 15 年提升近 10pct，不仅高于建筑板块整 体 10.14%的 ROE 水平，也高于其他设计龙头公司。公司工程师以上职称 的人员占比近 50%，高素质人才的稳步增长以及研发成果的转化带动人均 产值逐年提升，到 19 年达到 56 万元/人，比 16 年翻了一倍有余。目前公司 的人均产值仍低于其他设计龙头，随着新一期员工持股等激励措施落地，以 及内部管理的不断优化整合，未来公司的员工效率仍有较大的提升空间。 财务预测与投资建议财务预测与投资建议 我们预计 20-22 年

4、EPS 为 1.37/1.82/2.28 元，CAGR+26.97%。公司作为 设计咨询行业龙头，拥有综合甲级的行业最高资质，技术优势领先，长期来 看市占率提升空间较大， 参考可比公司平均估值给与公司 20 年 11X PE， 对 应目标价 15.07 元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示风险提示 应收账款坏账、基建投资不及预期、新业务开拓不及预期 投资评级 买入 增持增持 中性 减持 (首次) 股价 （2020 年 05 月 18 日） 13.26 元 目标价格 15.07 元 52 周最高价/最低价 15.06/9.03 元 总股本/流通 A 股（万股） 46,437/45,998 A

5、 股市值（百万元） 6,158 国家/地区 中国 行业 建筑工程 报告发布日期 2020 年 05 月 19 日 股价表现 1 周周 1 月月 3 月月 12 月月 绝对表现 -3.49 -5.69 33.80 4.08 相对表现 -2.55 -7.86 37.12 -3.43 沪深 300 -0.94 2.17 -3.32 7.51 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 黄骥 021-63325888*6074 执业证书编号：S0860520030001 联系人 江剑 021-63325888*7275 联系人 聂磊 021-63325888*7504 公司主要财务信息 2018A

6、 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,198 4,688 5,744 7,786 9,507 同比增长(%) 51.2% 11.7% 22.5% 35.5% 22.1% 营业利润(百万元) 472 617 761 1,010 1,269 同比增长(%) 33.0% 30.7% 23.3% 32.7% 25.7% 归属母公司净利润(百万元) 396 518 636 844 1,060 同比增长(%) 33.5% 30.7% 22.9% 32.7% 25.6% 每股收益（元） 0.85 1.12 1.37 1.82 2.28 毛利率(%) 26.2% 31.2%