【公司研究】中炬高新-内部活力充分激发第二梯队有望突围-20200704[37页].pdf

1、 证券研究报告 | 公司深度 2020 年 07 月 04 日 中炬高新中炬高新（600872.SH） 内部活力充分激发，第二梯队有望突围内部活力充分激发，第二梯队有望突围 调味品主业不断聚焦，酱油榜眼逐渐长成调味品主业不断聚焦，酱油榜眼逐渐长成。公司成立于 1993 年 1 月，1995 年在上海证券交易所挂牌上市，1999 年收购美味鲜食品总厂（前身为中华 老字号香山酱园）。公司凭借珠三角地区突出的区位优势，以及厨邦+美味 鲜双品牌跻身调味品市场，不断聚焦调味品业务，并依赖产品、品牌、产能 及渠道等优势实现蓬勃发展。经过二十余年的发展，公司在经历了“调味品 主业确立”、“产品+品牌驱动”、

2、“产能+渠道深化”三个阶段，与海天 在产品渠道方面实现错位竞争，跃居酱油行业第二的宝座。 调味品行业调味品行业量价齐升量价齐升，酱油第一梯队有待扩充，高鲜酱油第一梯队有待扩充，高鲜+餐饮为突围抓手餐饮为突围抓手。我 国调味品行业结束多年来两位数增长的局面， 进入稳增长、 调结构的新阶段。 从竞争格局角度来看，从竞争格局角度来看，对标日本，我国酱油行业集中度仍有翻倍空间，同时 在结构上，海天独占鳌头，第一梯队有待扩充；从第二梯队突围途径来看，从第二梯队突围途径来看， 我们认为高鲜+餐饮为抓手， 高鲜酱油在满足消费者营养、 高端追求的同时， 受众基础相对广泛，同时疫情对餐饮的短期冲击不改长期蓬勃发

3、展趋势，餐 饮渠道具有用量大、粘性强等特性，对调味品行业发展重要性将日渐凸显。 展望未来，展望未来，疫情带来的系统性冲击有望加速行业整合与出清，为头部企业加 速份额收割创造有利条件。 调味品业务：调味品业务：见贤思齐焉，第二梯队突围见贤思齐焉，第二梯队突围。公司主业不断聚焦调味品业务， 但目前仍处于调味品行业第二梯队， 我们认为公司实现突围的重要支撑点主 要系：1）C 端：稳住基本盘，向全国市场进发端：稳住基本盘，向全国市场进发。在高举五级市场战略的前 提下，针对不同的市场，采取不同的策略，成熟市场强化品类扩充，非成熟 区域牢抓渠道及品牌宣传抓手，从而实现有层次有计划的全国化布局；2） B 端

4、：把握餐饮渠道大势，深度挖掘餐饮市场。端：把握餐饮渠道大势，深度挖掘餐饮市场。公司将餐饮渠道置于重要的 战略地位，其营收占比已快速提升至近 30%水平，在第二梯队中优势渐显。 3）激励机制完善，内部活力充分激发。）激励机制完善，内部活力充分激发。公司于 2019 年提出五年“双百” 战略规划，此次激励机制的完善，有望深度激发公司内部活力，助力战略目 标的顺利达成。 投资建议：投资建议： 预计公司 2020/21/22 年营业收入分别约为 53.6/64.0/75.8 亿元， 同比+14.7%/19.3%/18.4%；归母净利润分别约为 8.5/10.3/12.5 亿元，同 比 17.7%/21

5、.3%/21.5%；对应 PE 为 53/44/36 倍。考虑到公司激励机制的 完善，产能扩充、业绩增长确定性强等因素，若给予调味品业务对应 2020 年 56 倍 PE，叠加房地产业务的估值，给予目标价 67 元，维持“买入”评 级。 风险提示风险提示：原材料价格波动风险；食品安全风险；市场竞争加剧；房地产业 务开发有不确定性。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,166 4,675 5,363 6,396 7,575 增长率 yoy（%） 15.4 12.2 14.7 19.3 18.4 归母净利润（百万元） 607 718

6、 845 1,025 1,246 增长率 yoy（%） 34.0 18.2 17.7 21.3 21.5 EPS 最新摊薄（元/股） 0.76 0.90 1.06 1.29 1.56 净资产收益率（%） 17.3 18.6 18.9 19.5 20.0 P/E（倍） 73.8 62.4 53.0 43.7 36.0 P/B（倍） 12.4 11.4 9.8 8.4 7.1 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（维持维持） 股票信息股票信息 行业 食品加工 前次评级 买入 最新收盘价 56.25 总市值(百万元) 44,810.84 总股本(百万股) 796.64 其中自由流通股(%)