【公司研究】中国建筑-深度跟踪报告：低估的核心资产三足鼎立稳中求胜-20200102[16页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款 低估的低估的核心资产核心资产：三足鼎立，稳中求胜三足鼎立，稳中求胜 中国建筑（601668）深度跟踪报告2020.1.2 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 罗鼎罗鼎 首席建筑&水泥分 析师 S1010516030001 作为建筑领域全面涵盖地产开发、房屋建设作为建筑领域全面涵盖地产开发、房屋建设、基建的基建的综合央企集团，我们认为中国综合央企集团，我们认为中国 建筑建筑的的业绩可以类比地产业绩可以类比地产+基建的固投指标，相较基建的固投指标，相较偏偏基建类央企稳定性更强。公司基建类央企稳定性更强。公司 三大主业各有支撑，我们预测未来三大主业各有支撑

2、，我们预测未来 3 年净利润有望保持年净利润有望保持约约 10%左右左右的的增长。叠加增长。叠加 交易层面压制交易层面压制有望有望逐步缓解，维持“买入”评级逐步缓解，维持“买入”评级。 公司业务可类比地产公司业务可类比地产+基建固投基建固投指标指标，业绩稳定性高，交易层面压制正逐步缓解。，业绩稳定性高，交易层面压制正逐步缓解。可将中 国建筑的业绩增速类比基建+地产投资固投指标。在基建加码和地产保持韧性背景下，订 单料将保持 10%-15%稳增。基于在手订单收入比 3.5 倍以上，国资委考核要求以及激励 方案，未来 3 年业绩有望保持约 10%左右增速。交易层面，大家保险已将所持有的的 2.47

3、%公司股份换购为 ETF 基金，目前仍持有 8.59%股份，预计相关压制将逐步缓解。 地产： 受益低负债率地产： 受益低负债率+低资金成本低资金成本+高土储支撑高土储支撑， 预计预计 2020-22 年地产销售增速年地产销售增速 15%以上。以上。 公司地产业务借助中海发展 34%的低负债率、海内外双融资平台和央企背景支持，其 4.3%的资金成本， 2015-18 年土地储备 CAGR 保持 30%以上较快增长。 预计 2020-22 年公司地产销售额增速保持 15%以上。 房建：订单保持双位数增长，房建：订单保持双位数增长，2020 年尚有余力。年尚有余力。我们对与房屋建筑行业相关的新开工增

4、 速、建安投资增速中期保持相对乐观，预计 2020 年新开工、建安投资增速预计分别为 3.5%/9.1%。对于中国建筑，在新签订单保持较快增长的驱动下，结合毛利率相对较高的 民生工程占比提升，维持 2020 年房建业务收入约 7.5%稳增判断。 基建：“稳”字当头，结构优化，订单改善可期。基建：“稳”字当头，结构优化，订单改善可期。拥有建筑业央企中年均 2.6%最低资金 成本是中国建筑在基建领域的最大优势。公司“十三五”战略要求全力向基础设施领域 转型。通过在高速公路等方面新签订单的突破，公司有望在基建找到更符合自身优势的 新抓手， 实现房建、 基建、 地产 5:3:2 比例优化。 2020

5、年基建订单增速有望回归 5%-10% 正增长。 估值：合理估值约估值：合理估值约 3,010 亿元，对应约亿元，对应约 28%空间。空间。我们预测中国建筑 2019 年地产、房 建、基建业务净利润分别为 220 亿/140 亿/60 亿元。地产：220 亿元净利润参照可比公 司 8.3 倍 PE 对应估值约 1,826 亿元，NAV 估值约 1,755 亿元，给予公司地产业务合理 估值约 1,800 亿元。房建：考虑其承受了上游地产行业较高的波动性，但未能享受地产 开发业务的高毛利，因此给与房建业务相对地产业务 25%估值折价，合理估值为 875 亿 元。基建：考虑公司基建业务相对多元且订单增

6、速相对弱于可比公司，给予 20%折价， 合理市值为 335 亿元。 三业务保守估计合理估值 3,010 亿元， 相较目前市值约 28%空间。 风险因素：风险因素：融资环境改善不达预期，地产调控风险，基建政策效果不达预期等 投资建议：投资建议：三大主业各有支撑点，业绩稳定性较高。我们预测未来 3 年公司净利润料将 保持 10%左右增长。预测公司 2019-21 年 EPS 为 0.96/1.06/1.17 元，分别对应 PE 6.6/6.0/5.4 倍。 分部估值给予公司合理估值约 3,010 亿元， 给予目标价 7.17 元， 对应 2019 年 7.5 倍 PE。维持“买入”评级。 项目项目