汽车行业2022年投资策略：和时间赛跑与爆发力同行-211027（47页）.pdf

1、第三阶段：估值中枢上移(2020 年至今)受疫情后的需求修复拉动，2Q20 开始国内乘用车销量同比降幅逐月收窄至 2020年全年同比下降 6.0%(vs. 1Q20 同比下降 45.4%)。受低基数、以及疫情反复 /供应链短缺等综合影响，2021 年前 9 月国内乘用车销量同比增长 11.0%，新能源车渗透率稳步抬升至 13.8%(vs. 2020 约 6.2%);其中，9 月渗透率达 19.5%。2020 年至今，智能新能源汽车蔚然成风。2020/1 特斯拉国产 Model 3 正式开启交付;理想、以及小鹏成功实现美股与港股两地 IPO 上市(理想 2020/7 美股上市，2021/8 港股

2、上市;小鹏 2020/8 美股上市，2021/7 港股上市 vs. 蔚来 2018/9美股上市);期间，特斯拉首次实现市值超越丰田/大众，新势力实现市值翻番。在此阶段，车企表现分化;2020/1/1 至 2021/10/22，跑赢板块与市场的主要车企分别为长城汽车(601633.SH/2333.HK，涨幅约 735.2%/638.9%)、比亚迪(002594.SZ/1211.HK，涨幅约 431.1%/638.2%)、以及长安汽车(000625.SZ，涨幅约 185.9%)。长城汽车：1)受益于疫情后周期的行业需求回暖、叠加强车型周期释放(包括全新平台的第三代哈弗 H6 与多款全新车型上市、以

3、及坦克品牌成功定位与销量爬坡等)驱动的单车盈利与估值修复;2)自动辅助驾驶自研定位驱动的估值中枢上移(2020 年至今 A/H 估值中枢分别约 35x PE/15x-20x PE)。比亚迪：1)受益于新能源车渗透率抬升、叠加车型周期持续向上(汉 EV 等纯电动、Dmi-系统插电混动销量稳步爬坡、以及海洋系列规划上市等)驱动的产品结构改善/估值中枢上移;2)动力电池外供、以及半导体分拆上市有序推进驱动的产业链优势/估值溢价(2020 年至今 A/H 估值中枢分别约 95x PE/75x PE)。长安汽车：1)受益于疫情后周期的行业需求回暖、叠加自主+合资强车型周期释放(包括自主 CS75 Plu

4、s/Uni-系列、以及长安福特车型爬坡等)驱动的单车盈利与估值修复;2)与华为、以及宁德时代(300750.SZ)合作的全球架构 CHN、以及智能电动车子品牌阿维塔(首款车型 E11 分别搭载华为与宁德最新技术)，驱动的估值中枢上移(2020 年至今 A 估值中枢分别约 20x PE)。我们判断，2020 年至今的长城/比亚迪/长安股价大幅反弹的主要驱动因素为 1)基于行业需求改善与新能源汽车渗透率抬升带动的行业景气度回暖、叠加强车型周期驱动的销量稳步爬坡与估值修复(受供应链瓶颈与原材料价格上涨、以及新能源车与燃油车成本差异，预计盈利修复幅度或弱于 2015-2017 年阶段);2)智能电动化稳步推进(参考特斯拉/新势力 PS 估值)，驱动的估值中枢上移。2020 年至今整车板块估值中枢已从 2015-2019 年约 15x-25x PE 上移至约 35x PE，剔除比亚迪后的估值中枢已从 2015-2019 年约 10x-15x PE 上移至约 20x PE (vs. 比亚迪 A/H 估值从约 40x-75x PE/25x-60x PE 上移至约 95x PE/75x PE)。