【公司研究】嘉必优-国内ARA产业领导者以研发为壁垒的平台型公司围绕婴配奶粉大客户加速拓展DHA业务-20200510[27页].pdf

1、 研究源于数据1研究创造价值 嘉必优：嘉必优：国内国内 ARA 产业领导者，产业领导者，以研发为壁垒的平台以研发为壁垒的平台 型公司，型公司，围绕婴配奶粉大客户加速拓展围绕婴配奶粉大客户加速拓展 DHA 业务业务 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 嘉必优(688089) 公司研究 食品饮料行业食品饮料行业 公司深度报告 2020.05.10/推荐(首次) 首席分析师：首席分析师： 薛玉虎 执业证书编号： S1220514070004 E 联系人：联系人： 于畅 Email： 历史表现：历史表现： 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 母婴行业系列研究（二）品

2、牌篇：奶粉行 业 二十年 回忆 录，国 产崛起 正当时 2019.12.23 母婴行业系列研究（一）需求篇：生育率 下滑，存量市场中最佳的投资机会是母婴店 MBS2019.12.08 澳优：新管理团队掌舵黄金十年，羊奶粉 明星品牌“佳贝艾特”稳居领导地位 2020.3.8 中国飞鹤：定位超高端的婴幼儿配方奶粉 领军品牌，龙头地位确立，加速抢占市场份 额2020.1.5 孩子王： 母婴行业领跑者， 深耕会员价值， 全国快速扩张2017.12.23 爱婴室：区域领先的母婴连锁零售商，享 受二胎政策红利，登陆 A 股市场加速跨区域 扩张2018.6.3 乐高：以史为鉴从乐高近百年的发展 史和两次 “

3、突围自救” ， 反思产品和品牌企业 的经营战略2018.3.23 请务必阅读最后特别声明与免责条款 嘉必优是国内 ARA 产业重要开拓者， 主业为通过微生物合成制 造方式生产 ARA、藻油 DHA 等产品，婴幼儿配方奶粉品牌是 当前最主要客户。 公司前身为嘉吉、 武汉烯王成立合资公司， 具 备国际一流的精益化生产和研发体系，并以研发技术为壁垒， 深度合作研发院所打造了生物化学合成研发平台。 行业及公司增长动力行业及公司增长动力： 公司主要产品为 ARA、 藻油 DHA。 ARA 业务较为成熟， 藻油 DHA 正在快速扩展期。 婴幼儿奶粉营养的 新国标、 藻油替代鱼油等因素将驱动 DHA 市场扩

4、容。 从竞争来 看， 国际巨头帝斯曼在 ARA 领域具备领先优势，公司已经和帝 斯曼达成和解协议，并且凭借过硬的研发能力和产品品质，获 得了国内、国际客户的广泛好评，业务拓展稳健展开。 盈利预测盈利预测：目前公司 ARA、DHA 产能分别 420 吨/年、105 吨/ 年，将分别新增 ARA、DHA 产能 150 吨/年、450 吨/年。预计 公司 2020-2022 年收入将达到 3.7 亿、4.3 亿、5.1 亿元，分别同 比增 18%、18%、19%。剔除帝斯曼补偿 2016-2019 年净利率分 别为 12%、16%、21%、23%，预计 2020-2022 年剔除帝斯曼净 利率分别为

5、 24%、26%、29%，净利润分别为 8900 万、1.13 亿、 1.50 亿，同比增 25%、27%、32%。预计 2020-2022 年帝斯曼补 偿分别为 5000 万元、5200 万元、5500 万元，公司整体归母净 利润 1.39 亿元、1.65 亿元、2.05 亿元。当前估值对应 2020 年约 33x 市盈率，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示风险提示： （1）疫情或将导致 ARA 和藻油类 DHA 产能扩张进 程低于预期， 生产运营短期产生波动。 （2） 市场竞争加剧，竞争 企业降价或将导致客户流失，同时 ARA 和 DHA 的定价或将继 续下降。 （3）产能扩张加快或将导

6、致产能利用率下降、单位生 产成本提升，毛利率和净利率下滑。 盈利预测盈利预测: : 单位单位/ /百万百万 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业总收入 311.55 366.98 432.49 513.10 (+/-)(%) 8.89 17.79 17.85 18.64 净利润 118.17 138.53 165.40 204.59 (+/-)(%) 21.85 17.23 19.39 23.70 EPS(元) 0.98 1.15 1.38 1.70 P/E 35.09 33.33 27.92 22.57 数据来源：wind 方正证券研究所