新兴市场货币风险历史透视与本轮研判：新兴市场货币风险的“前世今生”（19页）.pdf

1、从脆弱环节来看，下一个“阿根廷”是谁?4 月 19 日阿根廷经济部长古斯曼表示，阿根廷处在“事实违约”状态，目前无力偿还债务，故提出全面的债务重组，由此阿根廷成为首个受疫情冲击发生债务危机的新兴市场。基于本次新兴市场货币危机的特殊性(外生性、美元流动性被动收紧)，我们从以下三个方面来检阅新兴市场货币中最薄弱环节，以挖掘悲观情形下，下一个可能的货币崩溃点，1)外资稳定度：外资投资一国的形式分为直接投资(FDI)、组合投资(Portfolio Investment)、其他投资(间接购买企业、居民债务等)，FDI 相对于组合投资和其他投资更为稳定，在全球金融市场 Risk-off 阶段流出压力更低，

2、因此以 FDI 存量/总体外资投资存量可以大致反映外资短期稳定度。基于这个角度，阿根廷、土耳其、南非、印尼等经常项目赤字国面临外资稳定度较低，若后续 VIX 再度攀升，外资从金融市场流出的压力可能导致其货币贬值压力剧增。相较之下，中国、俄罗斯、沙特、巴西的外资投资存量中 FDI 占比较高(超过50%)，外资稳定度相对较高。2)出口稳定度：前述部分我们说到，大宗商品熊市是触发新兴市场经常项目恶化的常见原因之一，新冠疫情+原油价格战冲击下，原油、铜等大宗商品前期大幅下跌，可以预见这将导致部分资源输出国经常项目短期恶化，我们以大宗商品出口金额/总出口金额作为衡量新兴经济体出口稳定度的指标，从这一角度

3、来看，南非、印尼、巴西等经常项目赤字经济体面临的出口端恶化的压力较大，中国、泰国、菲律宾、墨西哥出口端压力相对更低。3)短期外债压力：美元 Libor 上升将导致浮动利率定价的外债付息展期压力加大，债务违约风险升高大概率将加剧外资流出压力，导致资本项目进一步恶化，而债务压力中尤以短期外债压力最为显著，我们以短期外债覆盖倍数(国际储备/短期外债余额)作为衡量新兴经济体短期外债压力的指标，土耳其、阿根廷、南非的短期外债压力相对较高，考虑到美联储已降息至 0 且大概率不考虑负利率操作，若后续美元 Libor-OIS 利差上升，可能造成外债违约评级下调外资抛售债务利率上升外债压力进一步加大的恶性循环。