【公司研究】嘉化能源-一体化热电联产乙烯法PVC及氢能打开成长空间-20200320[26页].pdf

1、请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 评级评级：买入买入（首次首次） 市场价格：市场价格： 分析师：分析师：谢楠谢楠 执业证书编号：执业证书编号：S0740519110001 Email： 研究助理研究助理：张波张波 执业证书编号执业证书编号：S0740119110067 Email： 基本状况基本状况 总股本(亿股) 14.33 流通股本(亿股) 14.14 市价(元) 9.18 市值(亿元) 132 流通市值(亿元) 130 股价与股价与行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A

2、2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 5,576 5,604 5,762 5,772 7,176 增长率 yoy% 23.82% 0.50% 2.82% 0.18% 24.32% 净利润 969 1,100 1,275 1,338 1,781 增长率 yoy% 30.80% 13.59% 15.86% 4.94% 33.18% 每股收益（元） 0.68 0.77 0.89 0.93 1.24 净资产收益率 14.98% 16.82% 17.14% 15.95% 18.43% P/E 13.58 11.95 10.32 9.83 7.38 P/B 2.03 2.01 1.77

3、1.57 1.36 注：股价取自 2020 年 03 月 19 日收盘价 投资要点投资要点 一体化热电联产龙头企业。一体化热电联产龙头企业。 浙江嘉化能源化工股份有限公司为中国化工新材料（嘉兴）园区的核心企业，公司以热电联产为核心装置，通过先进高效的透平机组生产的蒸汽和电，一方面向园区及相邻的海盐经济开发区化工企业供应蒸汽，另一方面用于自身化工产品生产，公司具体产品包括 29.7 万吨/年氯碱、20 万吨/年脂肪醇（酸）、30 万吨/年硫酸、3 万吨/年邻对位（磺化医药）等。 循环产业链优势明显循环产业链优势明显。公司热电联产为氯碱、脂肪醇（酸）、硫酸、邻对位装置提供电和蒸汽。氯碱装置部分复产

4、氯化氢提供给硫酸业务，部分复产氯气提供给磺化医药业务。硫酸装置为邻对位产品提供氯磺酸和三氧化硫等，公司各产业链之间互相协同， 有效将副产物转换为附加值更高的产物， 提供综合效益。 氯碱产业链不断完善，乙烯法氯碱产业链不断完善，乙烯法 PVCPVC 打开成长空间打开成长空间。公司氯碱产业链不断完善，公司拟发行不超过 18 亿元可转债，用于建设 30 万吨/年二氯乙烷和氯乙烯项目和 30 万吨/年 PVC 项目。2018-2022 年，全球乙烯产能大幅扩产，叠加成本端原油价格下行，乙烯价格有望持续下行并维持在低位，乙烯法 PVC 成本优势明显，盈利能力较强。30 万吨/年 PVC 项目建成后将大幅

5、增厚公司业绩。 持续发力氢能源，受益氢能大发展持续发力氢能源，受益氢能大发展。公司持续发力氢能源产业，利用副产氢气进行提纯，与美国空气产品公司和三江化工签署三方合作协议，引进先进的液氢生产技术从而实现低成本大规模氢气的制备、运输。公司联合国富氢能、上海重塑成立江苏嘉化氢能科技有限公司，致力于长三角地区加氢站的投资、建设及运营。2019 年 8 月 14 日，控股子公司江苏嘉化氢能港城加氢站项目已在张家港人民政府官网公示，预计建成后该加氢站规模可达 1000kg/天。公司实现了制氢、液氢、加氢站的全产业链布局，将充分受益于氢能行业大发展。 磺化产业链向好。磺化产业链向好。公司拥有 30 万吨/年

6、硫酸产能，是国内首家全套引进美国孟山都工艺技术的企业， 公司与巴斯夫共同打造电子级硫酸生产基地， 已于 2016年投入运行。随着电子级硫酸项目逐步达产，公司硫酸产品结构不断优化，盈利持续向好。此外，硫酸延伸出邻对位产品（磺化医药）业务，伴随着 BA 新产品以及 3.8 万吨 TA 项目的投产，磺化医药产业高附加值衍生产品的比重日益增加，大幅度提升了产业链的附加值，进一步打开磺化医药的市场空间。 “买入”“买入”投资评级。投资评级。预计公司 2019-2021 年归母净利润为 12.75/13.38/17.81亿元，对应 EPS 分别为 0.89/0.93/1.24 元，PE 分别为 10/10