【公司研究】煌上煌-成本控制能力良好渠道扩张能力持续强化-20200518[23页].pdf

1、 证券研究报告 1 报告摘要报告摘要： 核心逻辑一：核心逻辑一：休闲卤制品市场空间远未饱和休闲卤制品市场空间远未饱和 （1）高速发展的千亿规模大市场。高速发展的千亿规模大市场。2020 年我国休闲卤制品将达到 1235 亿元，CAGR 高达 18.65%，增速明显高于其他品类。 （2）行行业集中度业集中度提升空间较大，提升空间较大，目前行业 CR3 为 15.70%，前三大企业绝味食品、周黑鸭、煌上煌市占率分别为 8.5%、4.6%、2.6%， 竞争格局依然十分分散，集中度仍有很大的提升空间。 核心逻辑二：核心逻辑二：酱卤制品全产业链布局，酱卤制品全产业链布局，各各业务业务板块板块协同效应协同

2、效应逐步显现逐步显现 （1）公司已逐步完成对酱卤制品的全产业链布局。公司已逐步完成对酱卤制品的全产业链布局。公司已经形成了贯穿酱卤肉制品 加工上下游的完整产业链，集组织养殖、屠宰、初加工、深加工、销售网络为一体， 协同效应得到了有效发挥。 （2）公司在江西、广东、福建、辽宁投资建设了）公司在江西、广东、福建、辽宁投资建设了 6 个主要个主要 的生产基地， 逐步形成全国性的生产布局。的生产基地， 逐步形成全国性的生产布局。 （3） 收购真真老老， 切入米制品业务。收购真真老老， 切入米制品业务。 2015 年，公司收购真真老老 67%的股权。20152019 年，真真老老的毛利润从 0.36 亿

3、元上 升至 0.96 亿元，在公司毛利中占比稳定在 12%左右，显示和公司主业的协同作用。 核心逻辑核心逻辑三三：公司加强渠道端扩张力度公司加强渠道端扩张力度 （1）赣浙粤闽为主要收入来源，地区扩张潜力仍大。赣浙粤闽为主要收入来源，地区扩张潜力仍大。未来公司扩张主要有两个方向， 一是加密四大省份现有门店数量；二是加大其他省份的扩张力度。 （2）公司门店数量）公司门店数量 保持快速扩张态势。保持快速扩张态势。2020 年疫情疫情对年初 1200 家新增店铺的开店计划略有影响， 但从目前开店速度看，全年目标完成仍然较为乐观。 核心逻辑核心逻辑四四：成本控制力良好，产品竞争力强成本控制力良好，产品竞

4、争力强 （1）良好的成本控制能力良好的成本控制能力。受益于公司介入上游麻鸭养殖及肉鸭屠宰业务，公司具 备一定的原材料采购成本优势。2018 年公司成立战略储备委员会，并引入战略储备 管理，通过加大鸭肉价格低点的采购力度，有效管理原材料成本。2020 年疫情期间 公司合理分配库存， 加强低价位原料采购。 （2） 产品出厂吨价提升， 竞争力不断强化产品出厂吨价提升， 竞争力不断强化。 公司卤肉制品销售吨价出现稳步上行；公司米制品业务的销售吨价稳定在 1 万元/吨 左右，但毛利率仍呈现出小幅上行的态势，总体上主要产品竞争力得到强化。 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 预计 20-22 年公司实现

5、营业收入 24.60/28.85/32.92 亿元， 同比+16.2%/+17.3%/+14.1%； 实现归属上市公司净利润 2.81/3.41/4.03 亿元， 同比+27.7%/+21.3%/+18.0%， 对应 EPS 为 0.55/0.66/0.78 元。股价对应 PE 为 45/37/32 倍。公司 2020 年估值与休闲食品板块 整体估值相当，考虑到公司未来主营业务有望提速扩张，维持“推荐”评级。 风险提示风险提示 疫情冲击超预期，门店扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。 盈盈利预测与财务指标利预测与财务指标 项目项目/ /年度年度 2019 2020E 2021E

6、2022E 营业收入（百万元） 2,117 2,460 2,885 3,292 增长率（%） 11.6% 16.2% 17.3% 14.1% 归属母公司股东净利润（百万元） 220 281 341 403 增长率（%） 27.5% 27.7% 21.3% 18.0% 每股收益（元） 0.43 0.55 0.66 0.78 PE（现价） 57.6 45.1 37.2 31.5 PB 5.9 5.3 4.8 4.2 资料来源：公司公告、民生证券研究院 交易数据交易数据 2020-5-15 近 12 个月最高/最低 （元） 24.72/12.34 总股本（百万股） 513.38 流通股本（百万股）