【公司研究】华友钴业-把握至暗时刻的两大预期差寻找华友的市值空间-20200408[80页].pdf

1、 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryIdindustryId 有色金属有色金属 审慎增持审慎增持 ( ( 维持维持 ） marketDatamarketData 市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2020-04-07 收盘价（元） 31.74 总股本（百万股） 1113 流通股本 （百万股） 1079 总市值（百万元） 35319 流通市值 （百万元） 34247 净资产（百万元） 10091 总资产（百万元） 23267 每股净资产（元）

2、 7.18 relatedReportrelatedReport 相关报告相关报告 华友钴业年报点评： 钴价下跌 导致全年盈利下滑，Q4 资产减 值损失拖累业绩2020-03-09 分析师： 邱祖学 S0190515030003 苏东 S0190519090002 王丽佳 S0190519080007 主要财务指标主要财务指标 zycwzb|主要财务指标 会计年度会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入(百万元百万元) 18853 22471 27138 31674 同比增长同比增长 30.5% 19.2% 20.8% 16.7% 净利润净利润(百百万元万元)

3、120 743 1481 2414 同比增长同比增长 -92.2% 521.8% 99.2% 63.0% 毛利率毛利率 11.2% 13.5% 15.0% 18.9% 净利润率净利润率 0.6% 3.3% 5.5% 7.6% 净资产收益率（净资产收益率（%） 1.5% 8.8% 14.9% 19.6% 每股收益每股收益(元元) 0.11 0.67 1.33 2.17 每股经营现金流每股经营现金流(元元) 2.41 3.72 2.90 4.02 投资要点投资要点 summary 我们认为，当前我们认为，当前市场存市场存在“对在“对远期钴价过度悲观”远期钴价过度悲观”和“对公司转型锂电和“对公司转

4、型锂电新材料领导者新材料领导者 的阿尔法逻辑尚未充分认知” 的两大预期差的阿尔法逻辑尚未充分认知” 的两大预期差， 当前处于行业至暗时刻， 建议重点关注。， 当前处于行业至暗时刻， 建议重点关注。 一方面，当前“一方面，当前“E EPSPS 和估值双杀”导致钴处于至暗时刻；展望和估值双杀”导致钴处于至暗时刻；展望 2 2020020- -20252025 年，未来钴年，未来钴 仍将出现供需缺口，最上游矿商去库也将完成，市场对钴价过度悲观。仍将出现供需缺口，最上游矿商去库也将完成，市场对钴价过度悲观。2018-2019 年 产业链基本完成了下游需求端和中游冶炼厂的去库周期，进入上游主动去产能和去

5、库 存周期阶段，并且上游矿商通过与终端长单协议锁定沉淀库存；在充分考虑“大型矿 山和民采矿的增减量、磷酸铁锂占比回暖、未来三元高镍低钴趋势以及高镍正极材料 单位用钴量也将下滑”的多因素变量背景下：展望 2020-2025，钴行业有望从 2021 年 再次出现供需缺口，且缺口或将持续放大，未来行业或将充分完成上游矿商去库存周 期，钴价格有望迎来触底回升。当前价格处于盈亏平衡的底部阶段不可持续，后续需 求边际改善将带动产业链上游矿商也充分完成去库周期，有利于未来钴价再度上涨。 另一方面，从另一方面，从钴钴龙头龙头锂电新能源锂电新能源领导者转型的阿尔法逻辑未被充分认知，印尼的镍领导者转型的阿尔法逻辑

6、未被充分认知，印尼的镍 和锂电材料扩张为 “二次创业” 主战场， 未来和锂电材料扩张为 “二次创业” 主战场， 未来镍等镍等新新领域业绩或超过传统刚果金的钴领域业绩或超过传统刚果金的钴。 市场前期将公司完全定位为钴价的弹性品种，股价完全取决于钴价。但 2016 年开始， 公司便着力于“上游矿山、中游冶炼加工、下游锂电新能源材料”等全产业链布局的 发展方向，定位从钴行业领先者全球锂电新能源领导者转型。 “印尼红土镍矿生产 氢氧化镍钴”将作为二次创业主战场，依托于印尼的“镍”或再造一个类似于刚果金 的“钴” ，未来印尼项目创造的业绩或将超过传统刚果金的钴。同时，通过“自建+合 资”三元前驱体和正极