【公司研究】华夏航空-深度研究报告：支线大市场华夏任遨游首次覆盖“强推”评级-20200206[37页].pdf

1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 华夏航空（002928）深度研究报告 强推强推（首次首次） 支线大市场，华夏任遨游支线大市场，华夏任遨游，首次覆盖， “强推”，首次覆盖， “强推” 评级评级 目标价目标价区间区间：15-18 元元 当前价：当前价：10.77 元元 支线航空市场：新兴市场潜力大支线航空市场：新兴市场潜力大，预计，预计 3-4 年翻倍年翻倍规模。规模。1）支线市场增速明）支线市场增速明 显快于行业。显快于行业。2013 至 18 年，国内支线机场吞吐量年均增长 20%，远高于国内 机场吞吐量 11%的增速。2）市

2、场潜力大：预计）市场潜力大：预计 3-4 年翻倍规模年翻倍规模。一看支线机一看支线机 场建设规模：场建设规模：预计到 2025 年全国机场规划布局 370 个，较 18 年底增长 57%， 而其中大部分为支线机场，假设单机场 100 万吞吐合计 3 亿，是 18 年的 2.4 倍。二看二看下沉市场旅客消费升级下沉市场旅客消费升级潜力潜力：出行渗透率看，我国 19 年人均出行约 0.47 次，但实质上未曾乘过飞机的人数超 10 亿， 大部分在支线机场覆盖区域。 三看三看时刻获取增量时刻获取增量。 19 年夏秋及冬春航季支线机场时刻增速则达到 20%以上。 我们认为未来支线机场吞吐量增速维持我们认

3、为未来支线机场吞吐量增速维持 20-25%的复合增速，的复合增速，即即 3-4 年年规模规模翻翻 倍。倍。3）与与干线航空干线航空市场市场比比差异较大差异较大。a）行业格局不同：行业格局不同：干线市场竞争相对激 烈；支线航空市场相对参与者较少。b）运营模式不同运营模式不同：与美国推出基本航空 服务计划一样， 我国支线航空市场， 也有政府、 机场等机构采购航空公司运力。 华夏航空：专注支线航空的细分市场龙头。华夏航空：专注支线航空的细分市场龙头。1）立足支线、快速成长的细分行）立足支线、快速成长的细分行 业龙头。业龙头。细分市场规模第一：细分市场规模第一：覆盖国内支线航点 44%（公司覆盖 82

4、 个支线航 点），独飞航线 137 条，占自身比约 90%。增速快，成长性强：增速快，成长性强：2015 年以来 旅客复合增速约 40%，远超行业平均增速的 12.5%。收入快速增长。收入快速增长。15-18 年 公司收入复合增长 33.5%，由于公司商业模式的差异，机构销售收入占客运收 入比重维持在 38%左右，预计随着出行需求提升，机构占比将下降。2）成本）成本 结构与传统公司相近。结构与传统公司相近。航油成本、飞机租赁及折旧与人工，前三大项目占比 70%。3）利润表现：利润表现：由于油价上升，公司 18 年利润出来了近十年的首次下滑， -34%，但 19 年业绩预增 90%-100%，相

5、当于 5 年复合增速 30%，公司 2018 年中进入新疆市场后获得补贴收入大幅提升带来较大贡献。 公司竞争优势：先发公司竞争优势：先发与专注打造与专注打造区域网络资源区域网络资源优势优势。1）先发优势占据）先发优势占据基地市基地市 场相对场相对优质时刻：优质时刻：目前在贵阳、重庆、大连、呼和浩特、西安、新疆建立了 6 个运营基地，并占据了当地机场较为最丰富的时刻资源。2）先发与专注，打）先发与专注，打 造与政府紧密合作。造与政府紧密合作。18 年进入新疆市场，打造库尔勒次枢纽，完成疆内各航 点间的串飞，得到地方政府的认可，也帮助公司以区域网络来面对新进入者的 竞争。3）打造中转和通程航班是公

6、司特色。打造中转和通程航班是公司特色。公司中转航班占比达到 53%，通 过中转通达更多城市来提高客座率。 与主流干线航司合作， 积极开展干支结合与主流干线航司合作， 积极开展干支结合 的通程航班业务。的通程航班业务。与传统航班比优势在于：航变无忧、行李直达、一次值机。 4）补贴补贴具备可持续性具备可持续性。公司补贴占利润总额比重较高， 18 年占比近 70%。 但补贴主要来自民航局支线补贴和新疆支线补贴， 均有政府文件， 且根据实际 航线、班次与客座率定量补贴，具备可持续性。 投资建议：投资建议：1）盈利预测：）盈利预测：我们预计 2019-21 年利润分别为 4.9、6.及 7.8 亿， 同