【公司研究】华熙生物-- 因“华”而美有“熙”则明-20200412[50页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年04月12日 医药生物医药生物/生物制品生物制品 当前价格(元)： 80.09 合理价格区间(元)： 93.55107.58 李沄李沄 执业证书编号：S0570518060003 研究员 021-38476288 代雯代雯 执业证书编号：S0570516120002 研究员 021-28972078 梅昕梅昕 执业证书编号：S0570516080001 研究员 021-28972080 岳梅梅岳梅梅 021-38476098 联系人 资料来源：Wind 因“华”而美因“华”而美，有“熙”则明有“熙”则明 华熙生物(688363) 全

2、球透明质酸全产业链龙头，给予买入评级，目标价全球透明质酸全产业链龙头，给予买入评级，目标价 93.55-107.58 元元 公司是全球领先的透明质酸全产业链龙头， 历经 20 年技术积累， 构建出微 生物发酵、交联两大技术平台，实现四项重大突破，发酵产率及质量领先 于国际水平。12 年公司首家上市国产透明质酸交联填充剂（打破进口垄 断） ，截至 18 年已布局 200+原料规格，20+医疗终端产品，400+护肤品 SKU。我们预计公司 19/20/21 年实现归母净利润 5.85/7.66/9.90 亿元，对 应 EPS 为 1.22/1.60/2.06 元， 给予公司 1.79-2.06x

3、PEG （行业平均 1.79x， 考虑公司的全球龙头地位及独到的源头持续创新能力，给予 0-15%溢价） ， 对应目标价 93.55-107.58 元，首次覆盖给予买入评级。 原料业务原料业务：技术技术构筑护城河构筑护城河，产能产能释放增长力释放增长力 华熙率先实现微生物发酵量产透明质酸的技术突破，是国内唯一同时拥有 原料药和药用辅料批文的企业，也是全球规模最大的透明质酸供应商（18 年全球市占率 36%） 。公司发酵产率国际领先（10-13g/L vs 文献报告最优 水平 6-7g/L） ，质量控制远高于国际标准，在要求严格的医药级原料领域， 全球注册资质优势独特（7 项国内，21 项海外，

4、中/美 GMP） 。凭借首创性 的寡聚酶切技术，向 40 多个国家和地区提供 2kDa-4,000kDa 的近 200 种 透明质酸原料。济南二期工程 19 年 6 月投产纾解产能困境（新增 150 吨 原料产能） ，我们预计 19-21 年，原料业务收入将实现 17.7%复合增长。 终端业务终端业务：营销升级营销升级，发力医疗终端和发力医疗终端和功能性护肤品功能性护肤品 我们预计终端业务19-21年收入复合增速达53% （医疗终端产品+护肤品） ： 1）医疗终端：打造皮肤类“一站式”全脸方案，重磅相继登场（单相产品 19 年 4 月获批，肉毒预计 20 年内获批） ，医美制剂的刚性需求较强，

5、受疫情 短期影响，有望于 2Q20 快速反弹；2）护肤品：聚焦功能性定位，持续打 造爆款（如 BFS 次抛原液、故宫口红等） ；3）加大线上推广力度，聚焦明 星品牌“润百颜”撬动市场口碑，我们预计 20 年护肤品线上销售占比超过 3/4，将有效抵御疫情对传统线下渠道的冲击，保持 50%+收入增长。 稳定供应，横纵拓展，打造多元生物活性物质大平台稳定供应，横纵拓展，打造多元生物活性物质大平台 面对新冠疫情的特殊时期，华熙生物第一时间有序复产：1）在国内以“战 疫时速”快速研发并规模化生产医用免洗消毒凝胶等产品，驰援抗疫一线； 2）在海外市场方面，为全球透明质酸终端产品制造提供稳定可靠的原料供 应

6、，尤其是医药级原料，除公司之外的主要产能均在疫情较严重的欧美日。 公司紧握源头创新，自研与合作双管齐下，未来将不断拓展新生物活性物 质（依克多因等） 、前沿科技（靶向药物载体、再生医学材料）以及新的应 用场景（口腔、计生等） ，打造全球顶尖的生物技术平台。 风险提示：疫情影响下游需求，核心产品降价的风险，新品研发或上市速 度低于预期的风险，营销结果不及预期的风险。 总股本 (百万股) 480.00 流通 A 股 (百万股) 45.67 52 周内股价区间 (元) 76.30-100.00 总市值 (百万元) 38,976 总资产 (百万元) 1,684 会计年度会计年度 2017 2018 2