【公司研究】恒生电子-强者恒强金融IT龙头步入创新纪元-20200426[65页].pdf

1、华西计算机团队华西计算机团队 2020年4月26日 恒生电子（600570.SH） 强者恒强，金融IT龙头步入创新纪元 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 分析师：刘泽晶 SAC NO：S1120520020002 邮箱： 联系人：孔文彬 邮箱： Tel：13501696124 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 公司推荐主要逻辑 1、国内金融市场IT龙头，既稳且快20年：恒生电子深耕金融IT领域超过20年，目前是证券、基金领域的绝对IT龙头，自2003年上市以来保持高增长，近五年营收CAGR 超过20%，净利润CAGR超过30%，毛利率基

2、本保持在95%以上，为典型成长大白马。 2、三阶段成长驱动力分析，平台化转型打开空间：公司发展历程可一分为三，第一阶段是2003-2007年（项目型公司），较优的技术基础迎合“大集中”需求带动营收 快速增长，同时奠定交易系统卡位优势；第二阶段是2008-2017年（产品型公司），成长驱动力为产品化带来的毛利率上行，同时券商交易领域的UF系列大规模迭代、 资管投资领域的 O系列加速渗透驱动业绩兑现；第三阶段是2018年至今（平台型公司），前沿技术孕育的平台化业务模式或将成为新的增长引擎 ，蚂蚁金服入主后，金 融云业务加速落地打开广阔成长空间。 3、“高研发 高市占率 高定价 高毛利”正循环模式：

3、公司研发投入极高（占收比超过40%），由此产生了卓越的技术能力与产品体系，而公司之所以能有如此 投入，原因在于其凭借已经占据的高市占率，结合行业高置换成本、高准入门槛的特性，利用强大的定价权将高昂成本转嫁给下游客户，从而获得了稳定、优质的活跃 现金流以支撑高研发投入策略。正反馈循环不断强化，形成公司核心竞争力。 4、强者恒强，绝对龙头仍有巨大成长空间：长周期来看，我国证券、基金市场仍处发展初期，市场扩张红利将持续释放，而近年资本市场改革新政频出（资管新规、科 创板、沪伦通），公司坐拥高市占率与强护城河，增量业务不断落地。不仅如此，在新一阶段的平台化/云化战略中，公司旗下云毅、云英等SaaS公司

4、有望落地云平台运 营模式，复制北美巨头SEI发展路径，打开泛资管行业巨大市场。 5、盈利预测与投资建议：预计2020-2022年营收分别增长29.4%/30.0%/33.4%，其中2020/2021年增速较我们此前预期分别上调2.4/7.5个pct，主要原因系2019年报 重新划分业务结构带来更乐观的业务预期；预计2020-2022年净利润分别增长1.6%/36.8%/39.9%，其中2020/2021年增速较我们此前的预期分别下调9.1pct/上调 20pct，主要原因是公司在2019年实施新金融工具会计准则，同时处置部分交易性金融资产，利润集中释放造成超预期高基数。预计2020-2022年

5、归母净利润分别为 14.4/19.7/27.5亿元，对应EPS分别为1.79/2.45/3.43元。坚定看好强者恒强+创新催化逻辑，维持“买入”评级。 6、风险提示：1）行业竞争加剧：公司在现有证券IT竞争中一枝独秀，但不排除其他转型进入的竞争者，同时需要警惕金融对外开放后进入的海外金融IT巨头；2）金融 创新政策推进不及预期的风险：关注监管趋严对于创业业务的限制，如泛资管领域的AUM运营模式受到约束；3）创新业务进展不及预期的风险；创新业务（运营）的 展业仍具有较大不确定性，警惕渗透率不及预期；4）市场系统性风险：全球经济、金融系统性风险值得关注 1 rQrOpPqMsPsMpNmNwOoP

6、pM6M9R8OpNqQnPmMiNrRtPeRtRzR9PpPwPwMoMrQNZrNnP 目录 2 01 证券市场IT龙头，拾级而上二十年 02 以“高研发”为核心的正向循环模式 03 强者恒强，绝对龙头仍有成长空间？ 04 盈利预测与估值 05 风险提示 01 3 证券市场IT龙头，拾级而上二十年 发展分析 1.1 公司概要：国内资本市场IT绝对龙头 国内证券市场国内证券市场IT IT龙头龙头，既稳且快既稳且快2020年年 成立于1995年，致力于为证券、基金、银行、期货、信托、 保险、私募等机构提供金融IT解决方案 在非银金融IT领域具有具有绝对竞争优势，多数业务市占率 超过50% 目