【公司研究】海螺水泥-首次覆盖报告：水泥龙头价值投资首选-20200618[29页].pdf

1、 首 次 报 告 【 公 司 证 券 研 究 报 告 】 海螺水泥 600585.SH 水泥龙头，价值投资首选 首次覆盖报告 核心观点核心观点 行业景气延续，行业景气延续，公司核心布局区域水泥需求长期有支撑公司核心布局区域水泥需求长期有支撑。预计 20 年净增点 火熟料产能 2045 万吨，YoY+1.12%。在产能置换政策收紧下，长期产能冲 击有限。受益基建加码和地产韧性，预计 2020 年水泥需求 24.0 亿吨， YoY+2.2%，行业景气度有望保持高位。我们认为未来 2-3 年水泥需求有望 维持平稳，但长期需求有下滑压力。公司核心区域华东/华南处于人口净流 入状态，水泥长期需求仍有支撑

2、，我们认为长期下滑幅度将小于行业。 公司在区位公司在区位/资源资源/规模规模/管理上较同业均存在优势，管理上较同业均存在优势，19 年较行业平均水平分年较行业平均水平分 别高别高 5/4/10/21 元元/吨。吨。公司借助 T 型战略重点布局华东/中南市场，享受区 域水泥高价红利，吨收入和行业差距从 16 年-6 元提升至 19 年+5 元，不排 除进一步拉大。公司坐拥优质低价矿山资源，吨原材料成本低于同业，但优 势从 16 年 12 元缩小至 19 年 4 元，在矿山政策趋严下公司原材料优势有望 维持。公司规模优势明显，能源采购成本低于同业；此外，公司平均单线规 模更高， 能耗更低， 吨燃料

3、及动力成本从 16 年与同业持平到 19 年低于同业 10 元，未来有望维持。公司管理层/员工持股，完善的激励制度和更低的资 产负债率，使其 16-19 年吨三费低于同业 16-21 元，优势稳定并有望维持。 拓展上游骨料业务，积极布局海外。拓展上游骨料业务，积极布局海外。骨料市场空间近万亿，和熟料共享运输 渠道与下游客户，公司加快骨料业务布局，规划 20 年骨料产能达 1 亿吨， YoY+80.8%，25 年目标达到 2-3 亿吨。公司具有大型绿色矿山管理经验和 资源综合利用能力，矿山政策趋严下公司收购矿山更具优势。公司加快国际 化步伐，规划 25 年海外产能达 7000 万吨，收入占比达

4、15%-20%。海外业 务协同性逐步提升，有望复制国内发展路径，盈利水平有望进一步提高。 财务预测与投资建议财务预测与投资建议 预测20-22年EPS为6.62/6.74/6.83元。 参考公司2014年至今平均10XPE， 公司水泥行业龙头，核心布局区域长期需求有支撑，公司竞争优势明显，积 极拓展骨料业务及国际化布局，打开盈利增长空间。我们认可给予公司 20 年 10XPE，对应目标价 66.20 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示风险提示：地产投资不及预期;原材料成本大幅上升;海外业务拓展不及预期。 投资评级 买入 增持增持 中性 减持 (首次) 股价 （2020 年 06 月 1

5、7 日） 56.05 元 目标价格 66.20 元 52 周最高价/最低价 61.95/37.81 元 总股本/流通 A 股（万股） 529,930/399,970 A 股市值（百万元） 297,026 国家/地区 中国 行业 建材 报告发布日期 2020 年 06 月 18 日 股价表现 1 周周 1 月月 3 月月 12 月月 绝对表现 -3.06 -4.76 9.90 36.71 相对表现 -2.51 -7.44 1.60 26.78 沪深 300 -0.55 2.68 8.30 9.93 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 黄骥 021-63325888*6074 执业证书

6、编号：S0860520030001 联系人 聂磊 021-63325888*7504 联系人 江剑 021-63325888*7275 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 128,403 157,030 161,003 162,793 163,415 同比增长(%) 70.5% 22.3% 2.5% 1.1% 0.4% 营业利润(百万元) 39,882 44,057 46,021 46,826 47,500 同比增长(%) 91.5% 10.5% 4.5% 1.7% 1.4% 归属母公司净利润(百万元) 29,814 33,593