【公司研究】海尔智家-全球化新阶段对内革新谋发展-20200327[24页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/深度研究 2020年03月27日 家用电器家用电器/白色家电白色家电 当前价格(元)： 14.63 合理价格区间(元)： 18.4820.02 林寰宇林寰宇 执业证书编号：S0570518110001 研究员 王森泉王森泉 执业证书编号：S0570518120001 研究员 0755-23987489 1海尔智家海尔智家(600690 SH,买入买入): 全球化发展全球化发展 引领，外销收入高增长引领，外销收入高增长2019.10 2海尔智家海尔智家(600690 SH,买入买入): 全球发展深全球发展深 化，收入化，收入/净利增净利增 9.4%/7.

2、6%2019.08 3青岛海尔青岛海尔(600690,买入买入): 深化全球化布深化全球化布 局，毛利率或承压局，毛利率或承压2019.05 资料来源：Wind 全球化新阶段，对内革新谋发展全球化新阶段，对内革新谋发展 海尔智家(600690) 全球化品牌全球化品牌矩阵矩阵形成，革新形成，革新有望提升有望提升竞争优势，维持竞争优势，维持“买入买入”评级评级 经过2016年以来的大规模全球并购， 公司已经形成海尔+GEA+CANDY+N 的全球化多品牌矩阵，我们预计公司 2019 年收入规模或接近 2000 亿，海 外自主品牌收入占比近一半，但公司盈利能力在家电龙头个股并不领先， 在大股东海尔集

3、团已经发布生态品牌战略的背景下，围绕海尔品牌生态构 建领先的智慧家电组织结构、提升内生效率或成为公司下一阶段高质量成 长的重要动力，有望将市场领先优势转化为更高的盈利能力和组织效率， 2019-2021 年预测 EPS 为 1.41、1.54、1.76 元，维持“买入”评级。 全球规模化成长或向高质量发展转型全球规模化成长或向高质量发展转型 公司处于并购后整合周期， 截止 2019H1， 海尔智家海外收入规模达到 463 亿元， 占比 46.78%， 并购驱使下， 公司 2015-2018 年收入 CAGR 达+20%。 在集团领导的新战略阶段，海尔智家作为实施平台，我们认为公司或将重 点对内

4、寻找效率提升及盈利能力优化的驱动因素， 提高新阶段的发展质量。 从产业上来看，集团上下游产业不断向上市公司主体注入，A 股上市平台 产业链一体化完整，但部分产业（洗衣机、热水器、渠道服务等）通过控 股方式持有在 H 股上市平台中，未来或成为重要的组织架构调整发力点。 面向未来面向未来谋谋发展，私有化海尔电器提上议程发展，私有化海尔电器提上议程 公司公告（2019.12.13 海尔智家:关于媒体报道的澄清说明公告） ，目前正 初步探讨私有化海尔电器的方案，可能通过换股的方式进行，私有化后 H 股海尔电器将终止上市，目前公司尚未向海尔电器提出任何明确私有化安 排。如果未来海尔智家通过私有化海尔电器

5、，可能存在以下转变：1）可能 减少少数股东权益；2）或提升海尔智家 EPS；3）减少海尔电器关联交易； 4）获取海尔电器现金使用权；5）摆脱部分双重监管约束，减少公司负担。 子公司海尔电器为海尔智家旗下现金牛子公司海尔电器为海尔智家旗下现金牛 H 股子公司海尔电器运营海尔旗下成熟洗衣机、热水器业务，且海尔在这 两项业务处于市场领先地位，过去几年海尔电器资本开支并不多，能够结 余大量的货币资金（2019H1，账面货币资金 155.53 亿元） ，但由于海尔电 器的独立上市公司地位，货币资金难以直接提供给母公司使用。H 股上市 也需要海尔电器有相对独立的经营体系，与母公司之间关联交易也需要持 续披

6、露，若私有化将有助于公司优化管理效率、降低管理成本。 发展进入新阶段，对内求效率，维持买入评级发展进入新阶段，对内求效率，维持买入评级 由于公司转债转股， 我们调整 2019-2021 年预测 EPS 为 1.41、 1.54、 1.76 （前值为 1.45、1.59、1.82 元） ，可比公司 2020 年平均 PE 为 10 x，我们 认为公司战略布局持续领先，已在全球形成强势品牌布局，有望在生态品 牌阶段深度优化内部效率、追求高质量发展，或能在中长期实现市场优势 向盈利优势转化，提升股东回报，认可给予 2020 年 12-13x PE 估值，对 应的目标价为 18.4820.02 元，维