【公司研究】海螺水泥-深度报告：深度复盘水泥行业龙头估值存提升空间-20200512[72页].pdf

1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 深度复盘水泥行业，龙头估值存提升空间 海螺水泥（600585.SH）深度报告 2020 年 05 月 12 日 娄永刚 首席分析师 黄礼恒 资深分析师 请阅读最后一页免责声明及信息披露 邮编：100031邮编：100031 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 海螺水泥海螺水泥：深度复盘水泥行业深度复盘水泥行业，龙头估值存提升空间，龙头估值存提升空间 2020 年 05 月 12 日 水泥行业高利润水泥行业高利润将在中期维持。将在中期维持。国内水泥行业需求在 2

2、014 年进入平台期已达 6 年，高利润水 平维持超过 3 年，面临较大均值回归压力；而我们认为基于国内水泥行业市场格局、供给弹性 被压制以及稳就业、稳经济的需求支撑，国内水泥行业未来 3 年依然能维持较高的价格和盈利 水平。现有约束条件下，厂商产量向上弹性弱于向下；在整体格局维持较好的情况，局部格局 持续改善。即使悲观条件下，国内水泥行业在政策、行业协会及龙头协同的作用下能够承受需 求下滑 2 亿吨而维持较高的价格和盈利水平。 水泥长期需求不会水泥长期需求不会坍塌坍塌。远期水泥需求随建设强度下降的趋势较为确定，但根据我国发展路径 以及经济结构，并考虑行业格局，水泥需求维持高位的周期更长，回落

3、的过程波动将更为舒 缓，海外水泥行业不具备国内如此优异的政策环境及市场格局。同时考虑国内基建的逆周期调 节，在经济受到冲击时，水泥需求坍塌的可能性较小。根据日本、法国、韩国与美国等水泥行 业成熟国家的经验，水泥的总需求量可能出现双峰情况，间隔在 10-15 年之间；在第一个需求 峰值后需求平台期维持可能超过 10 年； 而期间最大下滑幅度平均在 15%-20%，国内水泥的需 求高峰出现在 2014 年，至 2018 年最高下滑 12.1%，后续较 2018 年下滑空间应不大。 海螺水泥海螺水泥龙头优势进一步凸显。龙头优势进一步凸显。作为产量最大的单一品牌厂商，海螺水泥是全球水泥行业发展 典范，

4、在持续深耕“T 型战略”的基础上迅速布局全国，成本、产能及利用率、期间费用率以 及对区域内价格控制能力均优势明显。2016 年后仍能通过深挖潜力提升产能利用率，市占率稳 步提升；同时加快多元化布局以及海外业务拓展，未来将提供 50 亿量级的毛利增量。 估值估值仍具较大仍具较大提升空间。提升空间。水泥行业 2016 年后持续高利润和现金流，行业 PE 维持在 8x 左右， 变动较小，因此 PB-ROE 估值方法更适合水泥行业。随高景气的持续，海螺水泥 PB 中枢逐步 抬升；在 2020-2021 年预计维持 20%的高 ROE 情况下，公司合理水平 PB 在 2.5x 左右，仍有 25%提升空间

5、。在充足现金支撑下（预计 2020 年现金及理财将达到 900 亿元），2020-2021 年分红可能超预期，若 2020-2021 年分红率达到 50%，则股息率将达到 5%左右，在全球无风 险收益率持续下行的环境下，具有充足吸引力。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 20-22 年熟料水泥销量分别增长 5%、3%、2%，水泥熟 料销售均价分别为326、326、322元/吨；成本为171、169、168元/吨，对应归母净利分别为 352、375、379 亿，EPS 为 6.64 元、7.09 元和 7.16 元，PB 为 2.0 x、1.8x、和 1.66x，给予 公司

6、2020 年 2.5x PB 水平，对应合理市值在 4050 亿元，给予“买入”评级。 股价催化剂：股价催化剂：水泥价格大幅上涨，经济刺激政策超预期，公司分红率超预期等。 证券研究报告 公司深度研究 海螺水泥（600585.SH） 买入增持持有卖出 首次评级 海螺水泥海螺水泥相对沪深相对沪深 300 表现表现 资料来源：WIND，信达证券研发中心 公司主要数据公司主要数据（20202020- -0 05 5- -1 11 1） 收盘价（元）收盘价（元） 61.95 52 周内股价周内股价 波动区间波动区间(元元) 35.61-62.87 最近一月涨跌幅最近一月涨跌幅() 6.9% 总股本总股本