水泥行业系列深度报告之一：从火神材料发展历史看我国水泥企业的骨料业务空间-210804（29页）.pdf

1、正是由于下游需求的周期性，带来了骨料产销量的周期波动，美国 1945 年到 2020年真实 GDP 增长近 8 倍，砂石骨料年消耗量也增长约 7.5 倍，而相应于美国近 50 年来经历的经济危机(1970s 第二次石油危机、1980s 第三次石油危机、2000 年互联网危机与2007 次贷危机)，砂石骨料的年产量都表现出了周期性的衰退，如果将需求对时间的拟合直线作为长期需求均值，目前阶段骨料需求正处在长期均值复归的周期上升阶段。美国骨料需求稳定性高，骨料价格穿越周期持续上升。虽然具备周期波动，但是从长维度看，骨料业务的总体需求量仍具备较高的稳定性，2011 年的需求低点较 2006 年的需求最

2、高点仅下滑 30%左右，且高于八九十年代大部分时间的年度需求。且即使在行业需求下滑期，骨料价格仍能穿越周期持续上升。行业竞争格局：较为分散，但头部稳固美国砂石骨料行业与其他行业相比相对分散，但存在大型龙头公司且头部格局较稳定。根据火神材料估计，2019 年与 2020 年行业 CR10(按照骨料销量计算市占率)分别为 33%与 31%，行业企业数量超过 5000 家，运营 10000 个左右的采矿点，2020 年受疫情冲击行业企业数量略有下降。根据 USGS 统计数据，20082017 年碎石出货量全行业排名前10 的公司相对稳定，其中排位 14 的企业分别为火神材料(Vulcan Materials)、马丁-玛丽埃塔(Martin Marietta)、CRH 水泥(CRH)与理海汉森(Lehigh Hanson)，2011 年来位次再未发生变化。此外，2018 年前 20 大骨料公司供给碎石占总量的 55%，前 100 公司碎石供货量可达 75%。行业特点：头部公司具备资源及布点优势火神材料与马丁-玛丽埃塔利润率与成本水平相近，都拥有高于行业平均的盈利能力。两家公司不计折旧摊销的毛利率在 35%左右，基本相当，净利率在 12%-18%之间波动，而行业代表企业的平均净利率在 10%左右，龙头企业盈利能力更优。