【公司研究】公牛集团-主流民用电工国货崛起-20200216[24页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年02月16日 家用电器家用电器/小家电小家电 当前价格(元)： 151.68 合理价格区间(元)： 159.12168.48 林寰宇林寰宇 执业证书编号：S0570518110001 研究员 黄斌黄斌 执业证书编号：S0570517060002 研究员 王森泉王森泉 执业证书编号：S0570518120001 研究员 0755-23987489 资料来源：Wind 主主流流民用电工民用电工国货崛起国货崛起 公牛集团(603195) “产品“产品+渠道”筑造民用电工龙头，首次覆盖给予“渠道”筑造民用电工龙头，首次覆盖给予“增持增持”评

2、级”评级 公司以转换器起家，依托产品口碑与深度下沉的渠道终端，业务多点开花。 2018年转换器、 墙壁开关插座天猫市场占有率均为行业领先， 而新兴业务LED 照明及数码配件仍处于放量阶段，2016-2018 年收入 CAGR+169%/+488%。 公司线下近 100 万销售终端为公司筑造护城河，其独特的店招模式协助宣传 公司品牌形象。且公司凭借买断式销售+核心产品专营专销+先款后货，对经 销商控制力强，保障细分领域业务拓张。我们预计公司 2019 年-2021 年 EPS 为 4.09、4.68、5.20 元，首次覆盖给予“增持”评级。 核心转换器核心转换器（插座）（插座） 、墙壁开关插座、

3、墙壁开关插座业务业务稳扎稳打稳扎稳打，品牌品牌效应明显效应明显 公司维持强势品牌，打造“安全”插座品牌化标签，产品得到消费者广泛 认可。根据情报通数据，2018 年公司在转换器及墙壁开关插座业务天猫市 场销售额占有率分别为 66.4%、26.1%。转换器业务不惧小米影响力，在 互联网冲击下公司快速反应，推出对标产品，并逐步研发功能性产品，强 化其整体的竞争能力。墙壁开关插座业务深挖替换性及装饰性需求，依托 白开关和装饰开关互补表现，有望受益于地产回暖，或维持较高增长。 新切入新切入业务享行业发展红利业务享行业发展红利，为公司打开新，为公司打开新的成长窗口的成长窗口 公司分别在 2014、201

4、6 年切入 LED 照明和数码配件行业，依托成熟渠道 管理模式，分享了新切入行业迅速发展红利，2016-2018 年新切入业务收 入 CAGR+169%/+488%，公司有望稳步推动照明产品多元化和数码配件 性价比策略，或能继续在新切入业务产品市场获得一席之地。 小产品大营销，小产品大营销，百万级销售终端筑造护城河百万级销售终端筑造护城河 公司网点数量接近 100 万个，为公司筑起终端护城河。公司网点向下布局 到乡、镇乃至村，覆盖各个用电需求场景，消费者口碑及店招曝光方式持 续强化品牌形象。且配合公司配送访销+设置销售折扣，提高经销商粘性。 并通过买断式销售+核心产品专营专销+先款后货，强化产

5、业链下游控制。 核心业务渠道建设起步较早，扁平化渠道管理已经非常成熟，终端虽分散， 公司三大线下终端 2016-2018 年单店销售额仍有稳步提升。 民用电工国货崛起，民用电工国货崛起，强势强势渠道渠道及及品牌品牌打造隐性冠军打造隐性冠军 我们预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 4.09、4.68、5.20 元。截止 2020 年 2 月 14 日， 可比公司 2020 年平均 PE 为 24x， 我们预计公司 2019-2021 年收入及净利润增速 CAGR 分别为 14.1%、23.0%，同时公司募投项目有 望提升产品供给，满足增长需求，同时提升自制及自动化能力。公司已建 立

6、品牌基础和渠道优势，有望继续享受墙壁开关、LED 照明、数码配件等 行业多元化新品增长红利。同时，考虑到公司为民用电工龙头，享受一定 的估值溢价，因此我们认为公司 2020 年合理 PE 估值为 34-36x，对应股 价为 159.12168.48 元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓；原材料价格大升；市场竞争加剧。 总股本 (百万股) 600.00 流通 A 股 (百万股) 60.00 52 周内股价区间 (元) 85.61-151.68 总市值 (百万元) 91,008 总资产 (百万元) 7,078 会计年度会计年度 2017 2018 2019E 2020E 20