【公司研究】公牛集团-护城河坚厚全面多品类协同驱动-20200513[30页].pdf

1、 轻工制造轻工制造 | 证券研究报告证券研究报告 首次评级首次评级 2020 年年 5 月月 13 日日 603195.SH 增持增持 原评级原评级: 未有评级未有评级 市场价格市场价格:人民币人民币 158.69 板块评级板块评级:强于大市强于大市 股价表现股价表现 (8%) 17% 42% 66% 91% 116% May-19 Jun-19 Jul-19 Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 公牛集团上证综指 (%) 今年今年 至今至今 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 绝对 85.4 (0

2、.4) 39.3 0.0 相对上证指数 91.5 (3.9) 39.5 1.5 发行股数 (百万) 600 流通股 (%) 0 总市值 (人民币 百万) 95,214 3个月日均交易额 (人民币 百万) 891 净负债比率 (%)(2020E) 净现金 主要股东(%) 宁波良机实业有限公司 54 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以2020年5月11日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 轻工制造轻工制造 杨杨志威志威 (8621)20328510 证券投资咨询业务证书编号：S1300515060001 刘凯娜刘凯娜

3、 (8621)20328510 证券投资咨询业务证书编号：S1300519050001 公牛集团公牛集团 护城河坚厚全面，多品类协同驱动 公司是民用电工龙头企业，转换器市占率过半，墙壁开关插座市占率位居第公司是民用电工龙头企业，转换器市占率过半，墙壁开关插座市占率位居第 一，一，LED 照明器件与数码配件业务持续高速增长。受照明器件与数码配件业务持续高速增长。受量价齐升、结构优化、量价齐升、结构优化、 渗透加速、集中度提升等驱动，各行业成长性可持续，叠加坚厚的渠道、品渗透加速、集中度提升等驱动，各行业成长性可持续，叠加坚厚的渠道、品 牌、生产护城河，公司未来成长可期。牌、生产护城河，公司未来成

4、长可期。 支撑评级的要点支撑评级的要点 转换器龙头多元化布局，行业成长性可持续。转换器龙头多元化布局，行业成长性可持续。公司是国内转换器龙头企 业，目前转换器、墙壁开关、LED 照明、数码配件及其他业务占比约为 5:3:1:1，多元化布局已现端倪。1）转换器转换器：消费升级下，用电设备品类 与保有量持续增加，驱动替换与新增需求，又因行业标准趋严，产品结 构优化，均价缓慢上涨，量价齐升，共推行业成长；2）墙壁开关插座墙壁开关插座： 房地产等建筑业带动新增需求，老旧电力电气更新确保替换需求，低集 中度（CR3=30.8%，CR10=57.6%）提供企业成长空间；3）LED 照明与数照明与数 码配件

5、码配件：共同特征包括行业规模大（超千亿）、增速高、集中度低（CR3 7%），监管规范有望加速出清，具备竞争力者可享受行业高增长与集 中度提升红利。 公司护城河坚厚全面。公司护城河坚厚全面。1）渠道渠道：扁平化架构与品牌溢价孕育高经销商盈 利水平，高毛利转化高动力，助渠道质量持续优化（年销售额 100 万元 以上的经销商数量占比由 16 年的 35.2%升至 18 年的 50.8%，MAT2019 插 线板天猫淘宝销售额市占率 66.2%），十几年配送访销与多业务渠道协 同，扩张下沉领先（2019H1终端网点 97万余家），消费者附近购买的特 征使得公司线下渠道优势难以撼动；2）品牌品牌：安全敏

6、感度高与单价低的 产品属性使转换器品牌溢价接受度高，数十万家售点广告与多年营销积 累使“公牛”专业安全品牌形象深入人心，两相结合，公司品牌壁垒稳 固；3）生产生产：高成品与零配件自制率及强规模效应打造公司成本优势。 以护城河为基石，多品类协同驱动成长。以护城河为基石，多品类协同驱动成长。公司各项业务在渠道与品牌上 具备较强协同性，借助已有的渠道、品牌、生产护城河，公司转换器业 务有望受益于消费升级量价齐升；墙壁开关插座业务将受以工程为主的 渠道拓展及专业系统性产品开发驱动；LED 照明受行业高增长与公司产 品结构优化驱动；数码配件有望享受行业高增与市场出清红利。 估值估值 公司是民用电工龙头，